CONTENTSコンテンツ

リスクシナリオへ~金融危機とは異なるたちの悪さ
  • MRA外国為替レポート

2020年3月2日号

◆先週の市場総括


先週は新型ウィルス感染拡大への懸念がグローバルに拡大しリスク回避行動が急激に広がった。イタリアでの感染急拡大、米国での感染発生、WHOがパンデミック(世界的大流行)リスクへの警戒感を強めたことから、市場の認識は一変した。

米国株は7営業日続落。S&P500指数は週間で2008年リーマンショック後以来の下げ。NYダウは史上最高値を記録した前週から15%近い下落となった。

日経平均も週末には一時21,000円割れ。安全資産である米国債への資金流入が続き、米10年債利回りは前週末の1.47%から1.16%へ急低下。2年債利回りも1.35%から0.93%へ低下した。

週末にはパウエルFRB議長が、米国のファンダメンタルズは健全としつつも景気下方リスクから利下げの可能性を示唆したことで米国株の下落にはやや歯止めがかかった。ただ長期金利の低下は勢いを増した。

為替市場では、それまで相対的に堅調とみられ安心感の支えとなっていた米国経済への警戒感が高まった。その結果、堅調だったドルが下落に転じ、ユーロドル相場は前週末の1.084から1.103へとユーロ高ドル安。ドル円相場は前週末の111円50銭台から一時108円割れとなり、週末は108円ちょうど近辺で取引を終えた。

月曜日の東京市場は祝日で休場。アジア時間のドル円相場は111円40銭で始まり60銭中心にもみ合い。欧州時間開始頃には111円30銭近辺に下落した。ユーロドル相場は1.0830で始まり1.0810~1.0840を上下して1.0810。

ユーロ円相場は120円60銭で始まり40銭に下落したが一時121円10銭に上昇。ただ、欧州時間開始頃には120円60銭~70銭に押し戻された。

欧州時間に入るとウィルス感染拡大への懸念が新たな段階に入った。イタリアでの感染急拡大が明らかに。またイランでの感染も急増。

WHOは、パンデミック宣言は時期尚早、制御不能に陥ってはいない、としつつも警戒感を強めて予防措置を強化するよう警告。欧州株は大幅安・急落。米国株は年初水準を割り込んで安寄りした後、さらに続落して大幅安。暴落ともいえる状況となった。

NYダウは前週末比▲1,000ドルを超える下げで▲3.6%。ナスダックも3.7%下落。恐怖指数と呼ばれるVIX指数(米国株予想変動率)は前週末の17近辺から25に急上昇した。

リスク回避が強まったことで資金が米国債に流入。米30年債利回りは1.8%台に低下して史上最低水準に。10年債利回りは1.37%、2年債利回りは1.25%にそれぞれ低下した。市場では利下げ織り込みが強まった。

為替市場ではドルが下落し円が堅調。ドル円相場は110円40銭割れに急落。ユーロドル相場は1.0870へユーロ高ドル安。ユーロ円相場は120円割れ。引けにかけてはやや円高は一服し、ドル円相場は110円70銭、ユーロ円相場は120円10銭。

発表された米国の経済指標はまちまち。シカゴ連銀景気指数(1月)は▲0.25と予想+0.90を下回り、前月も▲0.35から▲0.51に下方修正。一方ダラス連銀製造業活動指数(2月)は1.2と前月▲0.2から改善した。

火曜日の連休明けの東京市場では月曜日に欧米株が急落したことを受けて日経平均が大幅安。22,300円近辺に急落して寄付き一時前週末比▲1,000円。ただその後は持ち直して22,600円近辺でもみ合い引けた。

ドル円相場は110円70銭で始まり111円ちょうど近辺に反発。その後は110円80銭近辺でもみ合い。ユーロ円相場は120円10銭で始まり50銭に上昇。ただその後はじり安となり欧州時間開始時にはそれぞれ110円40銭、119円60銭に下落した。ユーロドル相場は1.0850で始まり小幅下落して1.0830近辺。

欧州時間には引き続きウィルス感染拡大への懸念から欧州株が続落。米国では米国CDC(疾病対策センター)がパンデミックに近づいていると警告。米国での感染拡大は不可避とした。

米国株も大幅続落。大幅安寄りした後じり安。引けにかけて下げ足を速めた。NYダウは前日比▲880ドル。2日間で▲1,900ドルの大幅な下落。

VIX指数(恐怖指数)は一時30を超えた引けは27.85。資金が株式から債券にシフトするなか米長期金利は急低下。10年債利回りは一時1.31%に低下した後1.36%。2年債利回りは1.23%。

ドル円相場は110円70銭に戻していたが110円割れに下落。引けは110円10銭近辺。ユーロ円相場も119円90銭から119円50銭割れ。ドルが全般に軟調となりユーロドル相場は1.0830から上昇して1.0880中心にもみ合い。

発表された米国の指標は、消費者信頼感指数(2月)が130.7(予想132、前月は131.6から130.4に下方修正)、リッチモンド連銀製造業指数(2月)が▲2(予想13、前月20)と弱めだった。

水曜日の東京市場では日経平均が続落。22,350円で安寄りした後、22,200円に下落。その後は持ち直して22,400円中心でもみ合い引けた。

アジア時間の米10年債利回りは高下し、朝方1.31%で始まった後は一時1.37%に反発、ただ欧州市場が始まる夕刻には1.31%に低下。

ドル円相場は110円10銭で始まり110円50銭に反発したものの、夕刻には110円20銭に押し戻された。ユーロ円相場は119円90銭で始まり底固い値動き。夕刻は120円ちょうど近辺で推移。ユーロドル相場は1.0880で始まり夕刻は1.0890。

この日はブラジルでもイタリアからの帰国者に感染が確認され、南米大陸にも感染が広がった。米国株は不安定な値動き、強弱まちまち。

NYダウは大幅下落の後で押し目買いも入ったが買い一巡の後は反落。結局前日比▲124ドル安。一方、ナスダックは前日比+15ドル。IT関連株に買い戻しが入ったが、米国への感染拡大懸念が重石となった。

この日、米国FDA(米国食品医薬品局)の高官が、パンデミックに向かいつつある、と警戒感を強く滲ませた。

米長期金利は低下一服。10年債利回りは1.38%に反発した後低下して1.33%。2年債利回りは1.16%に低下。ドル円相場は110円70銭に反発したが反落して一時110円20銭。引けは110円40銭。ユーロドル相場は1.086~1.088で上下。ユーロ円相場は120円ちょうど~20銭で上下した。

木曜日の東京市場では株安・円高、ドルが軟調。日経平均は欧州に続き米国でのウィルス感染懸念、引き続き国内経済への不透明感・懸念から22,200円台半ばで安寄りした後、じり安となり22,000円割れ。引けは21,950円。

ドル円相場は110円40銭で始まりじり安。夕刻には110円ちょうど近辺に下落した。ユーロ円相場は120円10銭で始まり120円割れ。119円80銭近辺でもみ合い、夕刻は120円ちょうど近辺。ユーロドル相場は1.088から1.092へとじり高、ユーロ高ドル安の動きとなった。

欧州市場では株が全面安・大幅安。引き続きイタリアで感染拡大が深刻化。WHO事務局長は、パンデミックの可能性があり自国では感染が拡大しないという考えは誤り、と述べた。

米国内でも感染が拡大し海外渡航歴のない感染者が増加して市中感染が疑われる段階へ。カリフォルニアで感染が急拡大の兆し。

この日、世界経済見通しの下方修正が相次いだ。米国株もIT関連を中心に大幅安。NYダウは前日比▲1,190ドル安で過去最大の下落。ナスダックは▲414ドル安。S&P500指数は▲138ドル下落して2,979ドルとなり、2019年10月以来の3,000ドル割れとなった。

VIX指数(恐怖指数、米国株予想変動率指数)は急上昇して39.16。原油価格WTIは大幅下落して47ドル近辺。米長期金利は利下げ観測の高まり、利下げ催促相場の様相を呈して低下し、10年債利回りは一時1.26%に低下して1.28%。2年債利回りは1.08%。

ドル円相場は109円80銭に下落した後、110円30銭に反発したものの上値は重く、109円60銭台で引け。ユーロ円相場は120円50銭近辺から121円ちょうどに反発したが120円60銭に反落して引け。ドルの軟調が続き、ユーロドル相場は1.100へ上昇。なお米国の耐久財受注(1月)は予想より強めの数字だった。

金曜日の東京市場では株安・円高が鮮明に。日経平均は欧米株の大幅続落を受けて21,400円近辺で安寄りした後じり安。一時21,000円の大台を割り込み引け際に戻して21,140円近辺で取引を終えた。

ドル円相場は109円60銭~70銭で始まり終始円高基調。夕刻は108円60銭。ユーロ円相場は120円60銭で始まり一時119円80銭に下落。ただその後はユーロ高ドル安に支えられて120円ちょうど近辺。ユーロドル相場は1.100中心に上下した後、欧州市場が始まる夕刻には1.1050に上昇した。

欧米市場では引き続き株価が下落。為替市場ではアジア時間からの円高が継続。一方的な円高の流れに。ドル円相場は一時108円を割り込み107円60銭に下落。

ユーロ円相場は118円60銭に急落。ユーロは1.1050から1.0950へ急反落。ただその後はドル安の流れから1.1040に反発。ユーロ円相場も119円ちょうど近辺に戻した。

米国株は大幅安寄りした後はひとまず下げ止まり上下動。NYダウは一時25,000ドルの大台を割ったが持ち直して前日比▲357ドル安の25,400ドル近辺で週末の取引を終えた。

ナスダックはほぼ前日比同水準で引け8,567ドル。S&P500指数は▲24ドル安で2,954ドル。

FRBパウエル議長は声明を発表。米国経済は引き続き底固いが、ウィルス感染拡大による経済へのリスクに対し、景気下支えに向け適切に対応する、と利下げの可能性を示唆した。

米国株はこの発言をひとまず好感。一方で米長期金利は一段と低下。10年債利回りは1.16%、2年債利回りは0.93%。株価下げ止まりで円高は一服し、ドル円相場は108円ちょうど近辺、ユーロ円相場は119円20銭近辺で引け。ユーロドル相場は1.1030。

発表された米経済指標は、シカゴ購買部協会景気指数(2月)は49.0と前月42.9から改善して予想を上回った。

ミシガン大学消費者信頼感指数(2月)も101.0と前月99.8(100.9から下方修正)から改善。個人所得・消費支出(1月)も堅調な数字だった。

ただ29日土曜日に発表された中国のPMI景況感指数(2月)は、製造業が35.7、非製造業が29.6と、前月から急激に悪化しリーマンショックを下回り過去最低水準となった。

◆今週の3つの注目ポイント


1.株価・信用スプレッドの動向

先週末はグローバルに株価が暴落。頼みの米国にも感染拡大の兆しがみえ、拠り所としていた堅調な米国経済にも懸念が広がり、世界経済への見通しが一気に悪化した。株価急落とともにVIX指数が急騰。信用スプレッドも拡大している。

こうした動きに歯止めがかからなければ、実体経済の悪化が金融環境の悪化に波及して、さらに実体経済の悪化につながる悪循環となる恐れがある。株価下落に歯止めがかかるか、信用スプレッドの拡大、企業の資金調達の難化、信用不安の拡大につながらないか、一段と注意を要する。

2.米国の経済指標(ISM景気指数、雇用統計)

頼みの綱である米国経済への懸念が広がっている。今のところ感染拡大への懸念に留まるが、いずれ米国内での経済活動への制約が課されるようだと、景気悪化のリスクが一段と高まる。

一方で、足元で発表されている米国の経済指標はなお良好な数字が多い。せめて指標の堅調さが心理の悪化に一定のブレーキとなるか。

なおウィルス感染拡大前の数字でさほど弱い数字にはならないとみられるが、逆に恐怖心が高まったなかで予想より悪い数字となれば市場心理の悪化に拍車をかけてしまう可能性があり留意を要する。

月曜日 ISM製造業景気指数(2月、予想50.5、前月50.9)

水曜日 ADP雇用報告(2月、雇用者数前月比、予想+170千人、前月+291千人)、ISM非製造業景気指数(2月、予想55.5、前月55.5)

木曜日 製造業受注(1月)、金曜日に貿易収支(1月)そして雇用統計(2月、非農業部門雇用者数・前月比、予想+195千人、前月+225千人、平均時給、前年同月比、予想+3.0%、前月+3.1%)

3.ベージュブック(米地区連銀経済報告)

足元の景況感が大きく悪化するなか、市場が頼みとする米国経済の足元の状況をどのように判断しているか。経済指標の足が遅いだけに企業の景況感など様々な指標は改善を示しているが、足元の状況、景況感が急速に悪化していることはないか。定性的かつより現状に近い状況あるいは認識が示され、それが安心感をもたらす内容か、不安を新たにするか。

このほか、3月3日火曜日は、いわゆるスーパーチューズデー(多くの州で予備選挙実施)で、民主党の大統領選挙最有力候補者が概ねみえてくる。その結果、トランプ大統領と民主党候補者の優劣がより具体的に評価され始めることとなる。

◆今週のMRA's Eye


リスクシナリオへ~金融危機とは異なるたちの悪さ

先週、市場心理は楽観から極度の悲観への大きく転換した。イタリアでの感染拡大に加え米国でも感染確認。歯止めがかからないグローバルな感染拡大を受けて世界経済への警戒感が広がり、不安感、リスク回避が急速に高まり株価が急落。

前週までは米国経済が堅調さを維持することが市場に一定の安心感をもたらしていたが、それが崩れたことが大きい。

足元で発表されている米国の経済指標は良好だが市場の反応は鈍い。米国での感染拡大は足元で始まったばかり。これから悪化するのではないか、と不安になるのは当然だ。

そもそも、米国での感染拡大を抜きにしても、サプライチェーンの停滞から今後の企業業績や景況感は悪化し、米国の経済指標においてもその悪影響が顕在化することが想定された。

それまでに感染拡大や企業のオペレーションへの悪影響がピークアウトの兆しを示していれば、実体経済の悪化の底打ちが想像でき、市場の不安感はピークアウトする可能性があった。

しかし、WHOがパンデミックへの警戒感を高め最高レベルへ。米国での感染確認はそうした可能性を閉ざしつつある。市場の値動きはダウンサイドのリスクシナリオに移行しつつあることを示している。

なお3月から4月にかけては、すでに蔓延する恐怖心理に指標の悪化がさらに追い打ちをかけるリスクがある。経済指標は実態に対して事後的に公表されるものであり、市場心理は先々を想定して実態に先行する事前のもの。しかし、指標の悪化はリスク回避を事後的に肯定してしまう可能性がある。

29日土曜日に発表された中国のPMI景況感指数(2月)は製造業が35.7と衝撃的な悪化(予想46.0、前月50.0)となった。

非製造業はさらに悪い29.6(前月54.1)。総合指数は28.9(前月53.0)。リーマンショックをはるかに凌ぐ悪化となった。

中国で都市閉鎖や工場閉鎖、休業が続いていることから、こうした数字は容易に想像できる結果だ。しかしその数字のインパクトは大きく、さらにリスク回避を強めることとなりそうだ。

リーマンショックとの対比がよく語られる。リーマンショックによる世界経済へのインパクトは甚大だった。当時はまず国際金融市場が麻痺し、それが実体経済に悪影響を及ぼした。

震源地は欧米とくに金融市場だった。ショックが発生した時点では実体経済は問題なく機能しており、ショックが発生してもなお工場閉鎖などは生じていない。

一方、今回は中国の実体経済そのものが震源地となった。経済活動そのものから機能停止が始まっている。足元の市場の混乱、リスク回避は、実体経済の変化に遅れて生じている点が大きく異なる。

不透明感、不安感、恐怖心は、実体経済、生活の現場が出発点。市場や値動きに起因する恐怖ではなく、生活そのものにおける恐怖心やリスク回避。市場参加者の心理の悪化の前に、経済主体(個人や企業)の心理の悪化がある。

金融市場発ではなく実体経済発のリスクイベントであることは、金融政策の限界を示唆する。

金融市場が震源地であり、その安定化であれば、各国の中央銀行が協調して対策すれば鎮静化することは可能だ。しかし今回は、金融政策は補完的な役割しか果たすことができないだろう。

では財政政策が可能かといえばそれも難しい。経済が回っていてこそ、経済活動が健全に行われていてこそ、財政支出の効果は相乗的に発揮できる。しかし、そこが止まっていたのでは、こちらも受け身的な防衛措置しか採れない。

もちろん、金融緩和は一定の安心感はもたらすし、財政政策は来るべき感染拡大の鎮静化、経済活動の再開に際して大きな役割を果たすだろう。逆にいえばそれまでは難しいということになる。

現状は経済活動に徐々に制限が加えられる流れが、中国以外において始まったばかりであり、事態の悪化、底のみえない恐怖・不安が続きそうだ。

市場のリスク回避の前に、個々人のリスク回避がある現状においては、抗ウィルス薬、特効薬の発見、ウィルス感染した場合の不安除去などが、最終的に市場の混乱の鎮静化につながる。

感染拡大のピークアウト、状況改善の方向感が出るか、それに尽きる。あるいは、経済活動・企業活動の正常化に向けた動きがみられるか。現時点では少なくとも4月まで、そうしたポジティブな動きを期待するのは難しそうだ。

市場におけるリスク回避、値動きについていえば、ある程度のリスク回避オペレーションが終われば、そこからは鎮静化する可能性もある。リスク回避的な値動きに賭ける投機的な動きすらも鎮静化すればリスク資産の価格下落も安定化する。

ただ注意しなければならないのは、実体経済の悪化に起因する金融環境の悪化が、再び実体経済の悪化につながる悪循環。

すでに株価急落とボラティリティの急騰、リスク資産の下落にともなう信用スプレッドの急拡大が生じている。かねてより、信用市場のバブルについては指摘されてきたところ。

債券利回りの急低下によって、信用スプレッドの拡大による実質的な資金調達コストはさほど上昇しない可能性もある。

ただ信用市場に流入していた資金が引き抜かれれば、最も「弱い環weak link」とされてきた部分から、新たなショックが発生するリスクもある。

米国経済や企業活動の悪化、米国市場の混乱が収まるか。引き続き米国株の動向、VIX指数(恐怖指数)の動向、信用スプレッドの動向には、そうしたリスクの芽生えも垣間見えるが、現時点ではなお過去実績値の範囲内だ。ただ今後はより警戒的に留意が必要だろう。

バリュエーションによる評価が難しい特殊な環境のもと、通常の予測は困難となっている。

ドル円相場は108円近辺で推移している。円が買われることには引き続き疑念はあるが、米国経済やドルの信認次第では、危機の拡大によって105円を試す可能性もリスクシナリオとして否定できない。

日経平均も20,000円を試す可能性はあろう。企業業績の悪化が確度の高い具体的な数字で示されれば、そうした下値リスクも払しょくされそうだ。ただ未だリスクの深度がみえないなかで、生活者・市場参加者の恐怖心だけが先行する可能性は否定できない。

◆主要指標


【対円レート】
ドル :107.89(▲1.70)
ユーロ :118.99(▲1.57)
英ポンド :138.41(▲2.82)
豪ドル :70.365(▲1.63)
カナダドル :80.669(▲1.17)
スイスフラン :111.87(▲1.38)
ブラジルレアル :24.167(▲0.26)
中国人民元 :15.464(▲0.21)
韓国ウォン(日本円=100) :9.009(▲0.03)

【対ドルレート】
ユーロ :1.1026(+0.003)
英ポンド :1.2823(▲0.006)
豪ドル :0.6515(▲0.005)
カナダドル :1.3407(+0.002)
スイスフラン :0.9649(▲0.003)
ブラジルレアル :4.472(▲0.019)
中国人民元 :6.992(▲0.012)
韓国ウォン :1214.73(▲2.47)

【主要国政策金利】
米国 :1.75
ユーロ :0.00
日本 :0.00

【主要国長期金利】
米10年債 :1.15(▲0.11)
米2年債 :0.91(▲0.15)
日本10年債利回り :▲0.15(▲0.05)
日本2年債利回り :▲0.15(+0.05)
独10年債利回り :▲0.61(▲0.06)
独2年債利回り :▲0.77(▲0.04)

【主要株価指数・ビットコイン】
NY ダウ :25,409.36(▲357.28)
NASDAQ :8,567.37(+0.89)
S&P500 :2,954.22(▲24.54)
日経平均株価 :21,142.96(▲805.27)
ドイツ DAX :11,890.35(▲477.11)
インド センセックス :38,297.29(▲1448.37)
中国上海総合 :2,880.30(▲111.03)
ブラジル ボベスパ :104,171.60(+1,188.10)
英国FT250 :19,330.92(▲452.53)
ビットコイン :8671.27(▲86.04)

【主要商品価格】
WTI :44.76(▲2.33)
Brent :50.52(▲1.66)
米ガソリン :139.55(▲1.51)
米灯油 :149.06(+0.14)

金 :1585.69(▲59.32)
銀 :16.67(▲1.11)
プラチナ :866.30(▲36.74)
パラジウム :2616.55(▲249.65)
銅 :5597.00(▲43:24C)
アルミニウム :1680.00(▲11:17C)
※貴金属はニューヨーククローズ。ベースメタルは3ヵ月公式セトル価格。
※C=Cash-3M コンタンゴ、B=Cash-3M バック

シカゴ大豆 :883.50(▲2.75)
シカゴ とうもろこし :366.50(+2.00)
シカゴ小麦 :529.00(▲0.25)

※全ての価格は注記が無い限り、取引所で取引される通貨建。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。
※ 「休場」となっているものは、取引所が休場ないしはデータ更新時点で最新データを取得できなかった場合を指します。