CONTENTSコンテンツ

景気循環銘柄は緩和期待で上昇
  • MRA商品市場レポート for PRO

2019年9月9日 第1602号 商品市況概況

◆昨日の商品市場(全体)の総括


「景気循環銘柄は緩和期待で上昇」

【昨日の市場動向総括】

昨日の商品市場は景気循環系商品が物色され、非景気循環系商品が売られる流れが続いた。

地政学的リスク(香港、イタリア、英国など)が若干後退する中で市場参加者のリスクテイク意欲が回復、株価が上昇し、リスク資産価格の押し上げ要因となった。しかし、同時に長期金利が上昇したため一時的に水準を切り下げる動きとなった。

その後、弱めの雇用統計が発表されたこと、パウエル議長が追加利下げに前向きな姿勢を示したことで、引けにかけては金融面が価格を押し上げることとなった。

【本日の価格見通し総括】

週明け月曜日は目立った手がかり材料がない中、まったく進捗していない英国議会の動向をにらみながら、リスク回避の動きが強まるものと考えている。

英国議会が1ヵ月強の休会に再度突入することでこの間、議論の進捗が期待できなくなり、基本的にはハードブレグジットを覚悟しなければならない状況に陥っている。

ただ、足元は米FRBが「世界景気の不透明さ」と「景気拡大の維持」を目的として利下げを行う可能性が確実視されており、金融面で景気は支えられることになるだろう。

【昨日の世界経済・市場動向のトピックス】

週末発表された雇用統計は、やや弱めの内容となった。ただし悪い内容ではなかった。

雇用者数は前月比+13万人(市場予想+16万人、前月+16.4万人)と市場予想、前月も下回った。

ただし、失業率は3.7%(3.7%、3.7%)と労働参加率が63.2%(前月63.0%)に上昇したにも関わらず、低い水準を維持している。時間給も前月比+0.4%(+0.3%、+0.3%)と伸びが加速、労働時間も34.4時間(34.4時間、34.3時間)と増加し、雇用市場が引き続きタイトであることを確認させる内容だった。

ではこれは利下げを止めるほどの内容だったか、というと少なくともパウエル議長はそのように判断してはいなかったようだ。

スイスのチューリッヒで開催されたパネル討論で、「我々は今後もそうした要素すべて、また現在起きているあらゆる地政学の状況を注視していく。そしてこの景気拡大を維持するために引き続き適切に対処する。ただしリセッションは想定していない」と発言した。

すなわち、米国経済が良好であっても、地政学的な不安があれば利下げを行う、というロジックでトランプ大統領からの圧力に屈し、今そこまで必要とは思われない利下げを正当化しようとしているともとれる。

世界景気が減速しているのは確かであるが、選挙を意識した早めの利下げは現在の日銀のように「実際に危機が訪れた時」ののりしろを削ってしまうため、やはり先々のリスクを高めるものと考えておくべきだろう。

【景気循環銘柄共通の価格変動要因整理】

(マクロ要因)

・各国のPMI・ISMなどのマインド系指標再びの減速(価格下落要因)。

・世界景気の減速観測。IMFは2019年の経済見通しを引き下げ(+3.3%→+3.2%)ている。2020年は+3.5%(▲0.1%)に戻る楽観見通しであるが、米中交渉の決裂懸念など、引き続きリスクは下向きとしている。

・FRBの利下げの可能性が再び高まる。世界経済の悪化懸念を材料にFRBは利下げ方向に舵を切っている。

・景気減速を受けた、各国政府・中銀の財政政策・金融緩和は価格の上昇要因(Q219の中国GDPは前年比+6.2%、前期+6.4%と1992年の統計発表以来の低水準となり、減速懸念が再び意識されている)。

※一方、鉱工業生産や固定資産投資などは政府の対策の影響が徐々に顕在化している形。

・2018年からインドが人口ボーナス期入りしており、構造的な需要の増加が見込めることは中長期的な価格の上昇要因。

(特殊要因)

・米中通商交渉は、相互が制裁強化を決定、さらに関係が悪化した。今後仮に進捗があったとしても、通商協議の根本解決には複数年単位の時間が必要で、その間世界経済がさらに減速する場合(下落要因)。

・欧州の政治混乱(伊仏の対立、ポピュリズムの台頭、トルコと欧州の関係悪化、トルコの景気減速など)によるリスク回避の動きの強まり(下落要因)。

・中東情勢の悪化を受けた域内景気の混乱と、それを受けた欧州景気への悪影響拡大(下落要因)

・英国のEU離脱が無秩序なものになるリスク。ジョンソン首相は英議会の休会を決定、ハードブレグジットはほぼメインシナリオに。また、EUにブレグジットの影響が波及するリスク(下落要因)。

・中国地方政府・中堅中小企業の財政状況悪化に伴う景気減速(下落要因)。

・日韓対立によるハイテク分野の市場混乱や、極東地区の地政学的リスクの高まり(下落要因)。

(投機・投資要因)

・米利下げ観測の高まりで長短金利逆転状況が解消し、金融株を中心に株が上昇、リスクテイク再開で景気循環系商品価格にプラスの影響を与える場合。

◆昨日の商品市場(個別)の総括


---≪エネルギー≫---

【原油市場動向総括】

原油相場は下落後上昇した。地政学的リスクの後退を受けた株高で長期金利が上昇し、実質金利が上昇したことが圧覚を押し下げたが、米国時間に発表された雇用統計が弱めの内容だったことや、パウエル議長が月内利下げを否定せず、緩和的なスタンスで臨むとみられたことが価格を押し上げた。

また、米国が国連総会でイランに会談を持ち掛け、エスパー国防長官も「イランがわずかだが会談に前向きになっている」としたことは価格の下押し要因となった。

【原油価格見通し】

原油価格は、地政学的リスクの後退や、景気減速に伴う金融緩和期待で堅調な推移になると考える。

しかし、世界的な景気減速懸念は根強く、期待需要の減少を通じた実需減速観測が価格を下押しするため、上昇余地も限定されると考える。

市場の注目は世界的な金融緩和動向に移っており、相場は金融相場に差し掛かっていると見ている。今後は結果的に金融政策の価格への影響が大きくなり、価格への影響が無視できなくなると予想。

イラン問題はフランスが米国との仲介に名乗りを上げたり、米国が国連総会でロウハニ大統領との会談を打診するなど、徐々に終息する方向に舵が「切られているように」見える。

トランプ大統領はイランを攻撃する意図はないとみられ、最終的に合意するというのがメインシナリオだが、最終的に合意に至るのは選挙にプラスに作用する来年以降になると考える。

イラン問題の終息は供給懸念を後退させ、価格の下落要因となるが現状それほど供給リスクが織り込まれているわけではないため、むしろこの問題の解決が域内景気の安定につながると判断され、価格の上昇要因となるとみている。

【石炭市場動向総括】

石炭先物市場は小幅に下落した。目立った新規材料がない中で、LNGスポット価格の低迷で代替燃料である石炭価格は低迷を余儀なくされている。

【石炭価格見通し】

石炭価格はピークシーズンの終了と天然ガス価格の下落で低水準を維持する見込みだが、中国政府が下期の石炭輸入を控える方針とみられることから駆け込み需要が予想され、底堅い推移になると考える。

足元、バルチック海運指数が再び上昇しているが、これは石炭輸入の制限前の駆け込み需要が顕在化しているためと考えられる。通常は冬場が輸入の最盛期であるが、年後半には下落に転じよう。

7月の中国石炭生産が同じ時期の過去5年の最高となる3,289万トンに達し、中国の国内供給も増加、中国政府は年間の石炭輸入量を2億8,000万トンに制限する目標を掲げている。

【価格変動要因の整理】

(マクロ要因)

・景気が減速する中でのOPECプラスの減産継続は、その効果が限定されはするものの、足元の価格下落を受けてOPECプラスの協調減産は2020年3月まで継続される予定で、一定の下支え効果をもたらす見込み。

・産油国の財政悪化による上流投資部門投資の減速は、インドなどの新興国需要顕在化時の価格上昇要因。

・EV普及による需要の伸び鈍化を、軽量化目的の樹脂向け需要増加が相殺(世界の需要が減少を始めるのは2050年頃からか)。

・世界的な石炭上流部門への投資規制強化による、供給減速懸念。価格上昇要因(石炭)。

・中国の石炭港湾在庫が増加に転じていることは、冬場の在庫減少を取り戻すための在庫積み増しの動きが強まっているためと考えられる(石炭)。

・競合燃料であるLNG価格が供給過剰で低迷していることは、石炭価格の下落要因に。

(特殊要因)

・米国とイランの関係はこの20年で最悪の状態。両国の国力を減ずる戦争のリスクは依然低いとみるが、現状では開戦の可能性も完全に否定できない状態。

・米朝首脳会談が開催されたが、制裁は継続する見込みであり北朝鮮炭の供給制限も継続されることは、価格の上昇要因(石炭)。

(投機・投資要因)

・WTIはロングが減少、ショートが増加している。景気の先行き懸念と米石油統計で原油生産が増加したことが影響したと考えられる。

Brentはロング・ショートとも増加したが、ロングの増加が顕著だった。域内景気の先行き懸念は根強いが、ECBの金融緩和観測などが期待需要を高めたとみられる。

・直近の投機筋のポジションは、WTIはロングが508,940枚(前週比 ▲4,525枚)、ショートが124,783枚(+2,968枚)、ネットロングは384,157枚(▲7,493枚)、Brentが326,458枚(前週比+14,321枚)、ショートが84,219枚(▲3,797枚)、ネットロングは242,239枚(+18,118枚)

---≪LME非鉄金属≫---

【非鉄金属市場動向総括】

LME非鉄金属価格は高安まちまちとなったが、総じて底堅い推移となった。地政学的リスクの後退から株価が上昇し、金利も上昇したため実質金利が上昇、価格の下押し圧力となった。

しかし、米国時間に発表された雇用統計がやや弱めの内容になったため金融緩和期待が高まり、金融面で価格が支えられる形となった。

供給面での懸念が顕在化しているニッケルは、高値圏での推移が続いている、

【非鉄金属価格見通し】

非鉄金属価格は、米中貿易交渉が進捗するとの期待が高まっているうえ、香港、イタリア、英国の情勢不安が若干緩和したこと、FRBの追加緩和期待の高まりで投機の買戻しが入り、上昇余地を探る動きになると考える。

ただし、米欧中の経済統計の減速感は強く、実需面では価格が下押しされやすいことから上昇余地も限定されると考える。引き続き、世界の景気が(主に循環的に)下りのエスカレーターに乗っている状況に変わりはない。

この状況下、市場は景気悪化に伴う経済対策や金融緩和期待を強めており徐々に金融相場入りする可能性が高まっていることは価格を下支え~押し上げることになると見る。

しかし、ニッケルに関しては、インドネシアの輸出規制が2020年1月から開始される方針が示されたことで、急速に供給懸念が強まっているため、上昇圧力がかかることになるだろう。

ニッケルは2014年の規制開始後に着けた21,000ドルが1つのターゲットになるが、景気への懸念が払拭されているわけではないことから、仮にここまでの上昇があっても一時的なものにとどまると考える。

なお、アルミと錫にも上昇圧力がかかると考えるが、規制は2022年まで実施されない見込みであり、やや中期的な上げ要因である。

再び非鉄金属が持続的な上昇に転じるのは、中国の公共投資が顕在化する年後半か、インド需要が顕在化すると期待される2020年の春以降と見る。

【価格変動要因の整理】

(マクロ要因)

・最大消費国である中国の製造業PMIは回復したものの閾値の50を下回り、大企業・中堅企業の景況感は悪化している(中小企業の景況感は金融緩和効果で若干改善)。新規受注/完成品在庫レシオにも低下圧力がかかっており、非鉄金属価格の下落要因に。

・1-7月期の中国工業生産は前年比+5.8%(1-6月期+6.0%)、7月+4.8%(前月+6.3%)と減速(フロー需要の減速=価格下落要因)。

・1-7月期の中国固定資産投資は前年比+5.7%の34兆8,892億元(1-6月期+5.8%の29兆9,100億元)、公的 +7.1%(+6.9%)、民間 +5.4%(+5.7%)とやはり減速。民間セクターの減速の影響は大きい(ストック需要の減速=価格下落要因)

・1-7月期中国不動産開発投資は前年比+10.6%の7兆2,843億元(1-6月期+10.9%の6兆1,609億元)と高い水準を維持してはいるが、やはり減速傾向が強く、特に建材であるアルミや配電に用いられる銅の下落要因に。

・環境規制の強化で特殊需要が増加する(軽量化目的のアルミ、EV向けのニッケル・銅(通常25キロ/台の銅が使われるが、EVは80キロ/台)、蓄電池としての鉛、コバルトなど)

・中国の環境規制強化に伴うスクラップの調達難による、新塊需要の増加。

・上流部門投資不足並びに鉱石の品位低下による、鉱山供給の制限。

・亜鉛の精錬キャパシティ不足に伴う需給のタイト化。一方鉱山生産は再開しており、亜鉛精鉱需給は緩和、TCも高止まり。

・環境規制強化・米制裁の影響による石炭価格上昇が、中国の非鉄金属製造コストを高止まりさせる場合。

・インドをはじめとする新興国の構造的な需要増加(中長期的な要因)。

(特殊要因)

・中国政府が地方政府に債券発行枠の増枠を促し、シャドーバンキングを含むアンダーグラウンドな資金調達を認めてでも公共投資を進める方針を示したことは、需要面で価格の上昇要因に。

・銅の生産減少観測(環境問題によるインド、露天掘りから地下生産に変更するインドネシア)、ヴァーレの尾鉱ダム事故の影響による供給減少(アルミやニッケルなどに波及する可能性)。

ハイドロのアルノルテ アルミナ精錬所の問題に象徴されるように、広く非鉄金属を含む鉱物セクターは、環境問題への高まりから供給が政府命令で急に停止してしまう可能性は低くない。

インドネシアのニッケル未処理鉱石禁輸措置再開の可能性(2022年とされていたが、2019年12月に実施の予定)。

・インドとパキスタンの対立が武力衝突に発展し、インドが人口ボーナス期の成長メリットを生かせない場合(下落要因)

・LME指定倉庫在庫の減少が、LMEの倉庫運営ルール変更に伴う保管場所変更の取引の影響である場合、ルールが見直された際に再度、LME指定倉庫在庫が急増する可能性(下落要因)。

(投機・投資要因)

・8月30日付のLMEポジションは、まちまち。銅と亜鉛はロング・ショートとも増加したが、ショートの増加が大きかったため、ネット買い越し幅を縮小している。

アルミと錫はロングが減少、ショートが増加で明確に弱気なポジション取り。ただしショートの増加が大きく買戻し圧力が逆に強まる可能性。

鉛はロング・ショートとも減少したが、季節的な需要減少でロングの解消圧力が強い。

ニッケルはインドネシアの輸出規制前倒し報道を受けて、ロングが増加、ショートが減少している。

投機筋のLME+CME銅ネット売り越し金額は▲79.4億ドル(前週▲73.4億ドル)と売り越し幅を拡大。売り越し額の増加率は+8.3%。

買い越し枚数はトン数換算ベースで▲2,244千トン(▲1,980千トン)と売り越し幅を再び拡大した。鉛、錫、ニッケルはネット買い越しを維持。ネット売り越しの増加率は+13.3%。

---≪鉄鋼原料≫---

【鉄鋼原料市場動向総括】

中国向け海上輸送鉄鉱石スワップは下落、原料炭スワップ先物は横ばい、中国鉄鋼製品市場は下落した。

中国の在庫積み増しの動きが強まり、豪州からの鉄鉱石輸出も8月は前年比+7.3%の3,814万トンに達したと報じられたことで、過剰な供給懸念が後退したことが背景。

【鉄鋼原料価格見通し】

鉄鉱石価格は中国の需要減速観測が強まる中で下押し圧力がかかりやすい状況が続くと予想。

しかし、河北省、唐山市が鉄鋼生産者への規制緩和を決めたことや冬場の輸入規制などを懸念し鉄鉱石の輸入が再び加速していることから、底堅い推移になるとみる。

【価格変動要因の整理】

(マクロ要因)

・直近の中国鉄鋼業PMIは44.9(前月47.9)と減速。在庫の減少で生産は50.1(48.5)と回復。

しかし新規受注は37.5(48.5)、輸出新規受注 49.5(47.8)と国内向けが急減速しており、完成品在庫は積み上がっている(完成品在庫43.7→46.7)。原材料在庫は▲4.3(0.7)と減少しているため、在庫積み増しの動きが見られる可能性は高い。

ヴァーレの供給減少は継続しているが、需要面で鉄鋼製品・鉄鉱原料の需給が緩和する可能性が出てきた。

・1-7月期の中国工業生産は前年比+5.8%(1-6月期+6.0%)、7月+4.8%(前月+6.3%)と減速(フロー需要の減速=価格下落要因)。

・1-7月期の中国固定資産投資は前年比+5.7%の34兆8,892億元(1-6月期+5.8%の29兆9,100億元)、公的 +7.1%(+6.9%)、民間 +5.4%(+5.7%)とやはり減速。民間セクターの減速の影響は大きい(ストック需要の減速=価格下落要因)

・1-7月期中国不動産開発投資は前年比+10.6%の7兆2,843億元(1-6月期+10.9%の6兆1,609億元)と高い水準を維持してはいるが、やはり減速傾向が強く、特に建材であるアルミや配電に用いられる銅の下落要因に。

・中国の鉄鋼製品在庫水準の高さは価格の下落要因。鉄鋼製品在庫は前週比▲43.5万トンの1,260.2万トン(過去5年平均1,039.7万トン)と例年を大きく上回っている。

中国の鉄鉱石港湾在庫は前週比+145万トンの1億2,670万トン(過去5年平均1億1,559万トン)、在庫日数は▲0.6日の26.5日(過去5年平均 28.2日)と在庫日数ベースでは例年の水準を下回った状態が続いており、ファンダメンタルズ面で鉄鉱石価格を下支えするとみる。

・長期的には人口ボーナス期入りしているインドが、すでにインフラ整備のための投資拡大方針(5年で約160兆円)を示しており、鉄鋼製品・鉄鉱石価格を押し上げ。

・ヴァーレ、リオ・ティントの生産目標引き下げによる供給減速。

(特殊要因)

・中国政府がシャドーバンキングを含む金融市場の緩和を進めているほか、地方政府にも債券発行枠の拡大を認めるなど、景気テコ入れのため公共投資を進める方針を示したことは価格の上昇要因。

・ヴァーレの尾鉱ダム決壊の影響が拡大し、さらに供給減少が起きた場合(自社・他社ともにあり得る)、価格の上昇要因に。

ヴァーレの尾鉱ダム事故の影響で、今後、低品位鉱石価格にも上昇圧力がかかる公算。

(投機・投資要因)

・特になし。

---≪貴金属≫---

【貴金属市場動向総括】

金価格は続落した。地政学的リスクの後退と、それを受けた株高が長期金利を押し上げ、実質金利が上昇したことが背景。銀はこのような場合、金以上に下落することが通例であり、大きく水準を切り下げた。

PGMは金銀価格の下落を受けて投機的な買いが押し上げていた部分もあり、水準を切り下げた。

【貴金属価格見通し】

金価格は高値圏での推移になると考える。世界景気の先行き懸念の強まりから利下げ観測が強まり、価格に対する説明力が高い長期金利が低い水準で推移し、期待インフレ率を上回る低下となっているため実質金利に低下圧力がかかることが背景。

また、北東アジアの地政学的リスクの高まり、英国のハードブレグジット懸念といった欧州のリスク、米中対立の継続、香港デモはまだ継続する可能性が高いこと、といった政治不安を受けてリスク回避の動きは継続するとみられるため。

なお、米中貿易交渉が10月で妥結するとは思えず、もっと言えば開催されることに関しても、「?」が付く中、引き続き安直に売買材料になる状態が続くと考える。

銀価格は金銀在庫レシオ(銀在庫÷金在庫)が低下しており、金銀レシオの低下(銀は対金で割高に)を肯定する状況になっていることから、対金でさらに上昇すると予想される。

ただし、銀が通貨としての価値を有していたころの、過去の水準に金銀レシオが戻ることは難しいと考える。

PGM価格は金銀価格が高値圏でもみ合うことが基準価格を高止まりさせるが、景気の先行き懸念とそれを受けた経済対策期待で株価が乱高下するとみられるため、神経質な推移になると予想する。

また、中国政府が自動車購入にかかわる規制を緩和する方針を示していることも、PGM価格の上昇に寄与しよう(ただし影響は限定)。

【価格変動要因の整理】

(マクロ要因)

・FRB・ECBの金融緩和期待が高まっているが、FRBは7月のFOMCで▲25bpの利下げを実施。今後は9月の会合での利下げ有無とその規模(▲50bpの可能性も?)。

・景気の先行きを懸念した株価下落とそれに伴う長期金利・実質金利の低下(金銀価格の上昇要因)。ただし、欧州の政情安定化や米中貿易戦争の合意、各国の金融緩和などを背景とする景況感の改善で株価が上昇した場合には金銀価格の下落要因。

・世界的な自動車販売の減速(米欧中)による、自動車向け排ガス触媒需要の減少(PGM)。

・排ガス規制強化に伴うパラジウムへのシフト観測(プラチナがパラジウムを代替するにはまだ時間を要する)。

・パラジウム需要増加に伴うPGMの増産により、結果的にプラチナが供給過剰となり価格の下落要因に(プラチナ)。

パラジウムはニッケルやプラチナ鉱山からの副産物としての生産が大半(80%)であり、プラチナ価格が低迷する中では増産されにくい、

(特殊要因)

・米中通商交渉は難航しており、米中は相互に追加制裁発動を決定、目先の買い材料となっている。この交渉自体は中国の知的財産権侵害や技術の強制移転などの解決が最終目標であり、長期化の見込み(価格の下支え要因)。

・米国とイランの緊張は若干の緩和が見られている。そもそもトランプ大統領が戦争には後ろ向きであり、議会が休会であることもあって融和姿勢が強まっている。

ただし米議会はイランに対しては強硬姿勢を維持しており、収束するのは来年の大統領・議会選挙年にずれ込むと予想される。

・イタリアの政局・財政不安。

・英国のEU離脱がハードになる可能性があること、それに伴いスコットランドの独立話が再燃していること、それがスペインのカタルーニャ地方に波及する懸念があることは安全資産需要を高める。

・中国地方政府・中堅中小企業の財政状況悪化に伴う景気減速による安全資産需要の増加。

(投機・投資要因)

・銀価格は金銀在庫レシオが銀在庫の減少、ないしは金在庫の増加、あるいは両要因によって低下した場合、金銀レシオが上昇するリスク(銀価格の上昇要因)。

・金はロングが増加、ショートが現象、リスク回避に伴うポジションテイクが加速している。銀もロングが増加、ショートが減少している。

・プラチナはロング・ショートとも増加したが、ロングの増加が顕著、パラジウムはロングが増加、ショートが現象している。

・直近の投機筋のポジションは、金はロングが365,385枚(前週比 +2,776枚)、ショートが64,838枚(▲933枚)、ネットロングは300,547枚(+3,709枚)、銀が104,977枚(+1,489枚)、ショートが42,852枚(▲784枚)、ネットロングは62,125枚(+2,273枚)

・直近の投機筋のポジションは、プラチナはロングが57,877枚(前週比 +10,894枚)、ショートが24,718枚(+722枚)、ネットロングは33,159枚(+10,172枚)、パラジウムが14,383枚(+1,167枚)、ショートが3,312枚(▲99枚)、ネットロングは11,071枚(+1,266枚)

---≪農産品≫---

【穀物市場動向総括】

シカゴ穀物市場は下落した。トウモロコシは米輸出が25万1,000トンと前週の85万6,000トンから大幅に減少したこと、小麦に関しても31万2,000トンと前週の66万2,000トンからおおはばに減少したことが、シカゴ需給の緩和観測を強め、価格の下押し要因となった。

大豆の輸出は85万8,000トン(前週44万8,000トン)と増加したが、トウモロコシ・小麦の下落に連れる形となった。

【穀物価格見通し】

シカゴ穀物価格は現状水準でもみ合い推移すると考える。米国の作柄は全く良くないものの、当初見通しよりも生産見通しが上方修正されていることや、米中交渉に明確な進展が見られない中、シカゴ需給の緩和観測が強まるため。

米国の不作の影響は期末在庫の水準低下を促し、来年以降に起きる可能性が指摘されているラニーニャ発生時にその水準の低さが意識されることになるとみている(長期的には上昇の入り口か)。

小麦は例年通りだが必ず収穫時期には「足りる」ことになりそうだ。欧州の供給増加で下押し圧力が強まっている。

【価格変動要因の整理】

(マクロ要因)

・米国のトウモロコシ・大豆の生産見通し上方修正による需給緩和観測。

・豪州東部の大干ばつによる小麦生産の減少懸念。

・欧州・ロシアの気温上昇に伴う小麦生産の減少懸念。

・最終確定作付け面積動向(トウモロコシは増加、大豆は減少、小麦は横ばい)トウモロコシ 9,170万エーカー(市場予想8,703万エーカー、前年8,913万エーカー)大豆 8,004万エーカー(8,468万エーカー、8,920万エーカー)小麦 4,561万エーカー(4,561万エーカー、4,780万エーカー)

・8月の米需給報告の生産見通し

トウモロコシ139億100万Bu(前月138億7,500万Bu)大豆 36億8,000万Bu(38億4,500万Bu)小麦 19億8,000万Bu(19億2,100万Bu)

・8月の米需給報告の在庫見通しトウモロコシ21億8,100万Bu(20億100万Bu)大豆 7億5,500万Bu(7億9,500万Bu)小麦 10億1,400万Bu(10億Bu)

(特殊要因)

・米中通商交渉は再び難航しており相互制裁強化となっている。この問題は覇権争いが根幹にあり長期化の可能性は高い(価格の下落要因)。

・エルニーニョ現象は収束したとみられるが、より北米の穀物生産に影響を与えるラニーニャ現象の発生の懸念は排除できず、特に来年以降にかけて価格が上昇する可能性があり、価格の上昇要因に。

・中国の豚コレラ被害の拡大により、飼料需要が減少した場合は価格の下落要因(逆に終息すれば上昇要因)。

(投機・投資要因)

・トウモロコシはロング・ショートとも減少、ネットロングは減少した。大豆はロングが増加、ショートが減少し、強気なポジションに転じた。米中交渉の進捗期待が材料となったようだ。

小麦はロングが減少、ショートが増加。欧州からの小麦供給増加観測が売り圧力を強めている。

・直近の投機筋のポジションは、トウモロコシはロングが364,033枚(前週比 +4,776枚)、ショートが343,021枚(+22,708枚)、ネットロングは21,012枚(▲17,932枚)、大豆はロングが146,978枚(+1,190枚)、ショートが171,962枚(▲3,793枚)、ネットロングは▲24,984枚(+4,983枚)、小麦はロングが114,569枚(▲3,482枚)、ショートが114,633枚(+13,336枚)、ネットロングは▲64枚(▲16,818枚)

◆本日のMRA's Eye


「銀価格は急騰」

銀価格が急騰している。年初来の騰落率ベースでの上昇率は金に大きく出遅れていたが、ここにきて水準を大きく切り上げた。

香港、イタリア、英国、米中問題などの安全資産需要を高める要因が、この数日銀価格にとってはマイナスに作用しているため足元価格は下落しているが原稿執筆時点の上昇率は20.4%と、金の18.5%を上回っている。

銀は写真フィルム用の需要がデジタルカメラの普及によって減少したため、宝飾品やコイン、太陽光発電の電極や電線、医療向けなどを合計しても生産量に大きく及ばず、結果的に投機筋の動向が価格を決定しやすい。

通常、金が基準価格として貴金属セクターの「位置どころ」を決め、それに対して割安か、割高かという議論で価格が決定される。この時、何を以て割高、割安とするかに関しては、「金と銀の交換レート」である金銀レシオ(金銀比価)が参考になる。

かつては銀は本位貨幣であったが、現在では完全に補助貨幣化したため金銀レシオは政府や中央銀行が決めるものではなく、市場の需給で決定されるようになった。

かつては金銀レシオの水準を探る上では、主要国の鉱工業生産や株価動向などが参考になった。鉱工業生産はこの数値が上昇すれば「工業金属としての色彩が強い銀河物色され」、低下すれば銀が売られる、という構造であり、鉱工業生産と金銀レシオは逆相関の関係にあった(鉱工業生産が上昇すると、金÷銀で求められる金銀レシオは、銀価格が上昇するため、逆に低下する。鉱工業生産が低下すれば逆に上昇する)。

株価の場合は、株が上昇すれば金が不要になるためやはり逆相関となった。

しかし、今や両者とも投資商品としての色彩が強く、金銀は景況感というよりは各々の需給バランスが価格に影響するようになった。ここで弊社が注目しているのは金銀の取引所在庫の水準を比較した「金銀在庫レシオ」である。

直近10年のデータを基に分析すると両者の逆相関性は高く、決定係数ベースで説明力は71.1%となっており、この数値が上昇(金在庫が増加する、銀在庫が減少する、またはその両方)する場合、即ち銀の相対的な需給がタイト化した時に金銀レシオは低下し、逆にこの数値が低下(金在庫の減少、銀在庫の増加、またはその両方)する場合、すなわち銀の相対的な需給が緩和した時に金銀レシオは上昇する。

過去10年のデータを基に簡単な回帰分析を行うと、現在の金銀レシオは80倍程度が適正であり、一時は93.3倍まで上昇したが、現在はほぼこの水準まで低下している。つまり、在庫水準に変動がなければこの80倍が維持される可能性が高いということである。

そうなると銀価格の決定には金価格動向が重要になる。金価格は米国の利下げ動向によるが、▲25bpの利下げで概ね20ドル程度価格が上昇する。2回なら40ドルだ。この感応度は銀に直せば25bpで±0.25ドルであり正直軽微である。

それ以上に影響が大きいのが、トランプの対中政策強化によって金融政策変更期待が高まり、長期金利が低下したことだろう。同様の感応度分析を行うと、▲1%で金価格は240ドル上昇する。長期金利は7月以降、年2回の追加利下げ期待を受けて▲50bp低下している。金価格ベースでは120ドルの上昇要因だ。

この120ドルの期待が剥落した場合、金銀レシオが80倍とすれば▲1.5ドル程度の銀価格下落要因となる。昨日も+9bp金利が上昇したため、金は▲10ドル程度下落するが、ほぼその通りとなっている。

銀は▲0.13ドル程度の下落要因となるが、ここまでの上昇が投機の買いを加速させていたことも否めず、▲0.47ドルの大幅な下げとなった。引き続き、長期金利動向が金銀価格を決定しよう。

今のところ、米利下げが市場の期待を上回る可能性は低いと見られるため、急騰した銀価格であるが、足元は下落リスクを意識した方が良いのではないか(金価格も同様であるが)。

◆主要ニュース


・7月日本家計支出 前年比+0.8%(前月+2.7%)

・7月日本毎月勤労統計 現金給与総額 前年比▲0.3%(前月+0.4%)
 実質賃金総額 ▲0.9%(▲0.5%)

・7月日本景気動向指数速報 先行指数 93.6(前月改定 93.6)、景気一致指数 99.8(99.5)

・7月独鉱工業生産 前月比▲0.6%(前月改定▲1.1%)、前年比 ▲4.2%(▲4.7%)

・Q219ユーロ圏雇用 前期比+0.2%(速報比変わらず、前期+0.3%)、前年比+1.2%(+0.1%、+1.3%)

・Q219ユーロ圏実質GDP改定 前期比+0.2%(速報比変わらず、前期確定+0.4%)、前年比+1.2 %(+0.1%、+1.2%)
 総固定資本 前期比+0.5%(+0.2%)
 政府支出 +0.3%(+0.4%)
 家計消費 +0.2%(+0.4%)

・8月米雇用統計 非農業部門雇用者数 前月比+130千人(前月改定+159千人(速報比▲5千人))
 民間部門雇用者数 +96千人(+131千人)
 製造業雇用者数 +3千人(+4千人)

・8月米失業率 3.7%(前月 3.7%)
 不完全雇用率 7.2%(7.0%)
 労働参加率 63.2%(63.0%)
 時間当たり平均賃金 前月比+0.4%(+0.3%)、前年比+3.2%(+3.3%)
 週平均労働時間 34.4時間(34.3時間)

・中国 大手銀行の預金準備率を▲0.5%引き下げ、13.0%に。また地方銀行を対象に10月~11月に▲1%引き下げの予定。

・パウエルFRB議長(投票権あり・中間派)、「金融当局は景気拡大維持を目指す。政治的な要因が入り込む余地は一切ない。」

・英フィッチ、香港をAAに格下げ、見通しはネガティブ。

・中国李克強首相、「中国の李克強首相は6日、香港の指導者が暴力的な抗議活動を終わらせることを中国政府は支持する。」

・フィンランド リンネ首相、「英国のEU合意なき離脱の可能性、かなり明白。」

◆エネルギー・メタル関連ニュース


【エネルギー】
・ベイカー・ヒューズ週間米国石油リグ稼働数738(前週比▲4)、 ガスリグ 160(前週比▲2)。

・IAEA事務長代行、イラン高官と核合意を協議へ。

・米エスパー国防長官、「イランは米国との対話に応じる方向にわずかだが傾いている。」

【メタル】
・Q419アルミ現物プレミアム交渉、105~115ドルで始まる。Q319は108ドル。

・7月ペルー銅生産 前年比+4.0%の203,321トン
 亜鉛生産量▲14%の106,920トン
 金は▲11%の1,090万グラム(コンパニアミネラボデローサのミネラヤコチャの減産が影響)

・ゴールドマン、亜鉛価格見通しを見直し、今後12ヵ月の見通しを1,850ドル(従来見通し2,300ドル)。供給が需要を上回り+8万5,000トンの供給過剰が来年43万4,000トンに拡大する見通し。自動車セクターの減速や、インフラ投資の不足で。

・シティ、2020年のニッケル価格は17,500ドル、2021年は17,000ドルと従来の14,000ドルから引き上げ。長期見通しは16,000ドルで維持。

・PT Timah、2019年の錫輸出は66,000トン(従来目標72,000トン、昨年76,670トン)

・8月インドネシア精錬錫輸出 5,518.6トン(前月4,397.4トン)

◆主要商品騰落率


【上昇率上位5商品】

商品名(カテゴリー)/前日比上昇率/年初来上昇率
1.LMEニッケル 3M ( ベースメタル )/ +2.54%/ +68.53%
2.NYM米天然ガス ( エネルギー )/ +2.51%/ ▲15.10%
3.LIFFEロブスタ ( その他農産品 )/ +1.84%/ ▲15.54%
4.NYM RBOB ( エネルギー )/ +1.82%/ +18.92%
5.ICEアラビカ ( その他農産品 )/ +1.79%/ ▲7.85%

【下落率上位5商品】

商品名(カテゴリー)/前日比上昇率/年初来上昇率
70.CME豚赤身肉 ( 畜産品 )/ ▲4.22%/ +4.14%
69.CME生牛 ( 畜産品 )/ ▲3.07%/ ▲23.98%
68.銀 ( 貴金属 )/ ▲2.54%/ +17.32%
67.SHFニッケル ( ベースメタル )/ ▲2.47%/ +60.12%
66.CBTオレンジジュース ( その他農産品 )/ ▲2.16%/ ▲18.70%

※弊社が重要と考える主要商品の前日比騰落率上位・下位5品目です。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。

◆主要指標


【為替・株・金利・ビットコイン】
NY ダウ :26,797.46(+69.31)
S&P500 :2,978.71(+2.71)
日経平均株価 :21,199.57(+113.63)
ドル円 :106.92(▲0.02)
ユーロ円 :117.92(▲0.09)
米10年債利回り :1.56(+0.00)
独10年債利回り :▲0.64(▲0.04)
日10年債利回り :▲0.24(+0.02)
中国10年債利回り :3.00(▲0.01)
ビットコイン :10,356.88(▲161.22)

【MRAコモディティ恐怖指数】
総合 :26.15(▲0.19)
エネルギー :31.06(▲0.28)
ベースメタル :24.06(▲0.77)
貴金属 :23.48(+0.86)
穀物 :21.10(▲1.39)
その他農畜産品 :27.88(+0.31)

【主要商品ボラティリティ】
WTI :35.42(▲1.04)
Brent :31.30(▲0.51)
米天然ガス :28.55(▲0.25)
米ガソリン :49.21(+0.13)
ICEガスオイル :29.37(+0.09)
LME銅 :15.25(▲0.27)
LMEアルミニウム :9.74(▲0.08)
金 :15.63(▲1.44)
プラチナ :25.14(+0.26)
トウモロコシ :32.45(▲0.75)
大豆 :15.63(▲1.44)

【エネルギー】
WTI :56.52(+0.22)
Brent :61.54(+0.59)
Oman :60.54(+0.66)
米ガソリン :157.42(+2.82)
米灯油 :190.03(+1.18)
ICEガスオイル :575.50(▲10.75)
米天然ガス :2.50(+0.06)
英天然ガス :31.96(+0.39)

【石油製品(直近限月のスワップ)】
Brent :61.54(+0.59)
SPO380cst :308.13(+0.78)
SPOケロシン :76.01(+0.73)
SPOガスオイル :75.56(+0.63)
ICE ガスオイル :77.25(▲1.44)
NYMEX灯油 :190.46(+0.92)

【貴金属】
金 :1506.82(▲12.23)
銀 :18.18(▲0.47)
プラチナ :951.22(▲8.84)
パラジウム :1542.09(▲20.98)
※ニューヨーククローズ。

【LME非鉄金属】
(3ヵ月公式セトル)
銅 :5,814(+12:26.5C)
亜鉛 :2,310(▲33:2.5B)
鉛 :2,034(▲32:2B)
アルミニウム :1,788(+10:26C)
ニッケル :17,450(▲60:50B)
錫 :17,075(▲75:0B)
コバルト :35,067(▲5)

(3ヵ月ロンドンクローズ)
銅 :5828.00(▲12.00)
亜鉛 :2323.50(▲8.00)
鉛 :2081.50(+29.00)
アルミニウム :1783.00(▲8.00)
ニッケル :17940.00(+445.00)
錫 :17325.00(▲65.00)
バルチック海運指数 :2,499.00(▲19.00)
※C=Cash-3M コンタンゴ、B=Cash-3M バック

【鉄鋼原料】
62%鉄鉱石スポット(CFR青島) :休場( - )
SGX鉄鉱石 :89.47(▲0.97)
NYMEX鉄鉱石 :89.44(▲1.28)
NYMEX原料炭スワップ先物 :148(±0.0)
上海鉄筋直近限月 :3,770(▲15)
上海鉄筋中心限月 :3,420(▲30)
米鉄スクラップ :270(▲4.00)

【農産物】
大豆 :845.00(▲4.75)
シカゴ大豆ミール :287.20(▲1.50)
シカゴ大豆油 :28.48(+0.01)
マレーシア パーム油 :2116.00(+26.00)
シカゴ とうもろこし :342.50(▲4.00)
シカゴ小麦 :460.25(▲3.75)
シンガポールゴム :151.50(▲1.70)
上海ゴム :11050.00(▲10.00)
砂糖 :11.02(+0.05)
アラビカ :93.85(+1.65)
ロブスタ :1272.00(+23.00)
綿花 :58.73(▲0.43)

【畜産物】
シカゴ豚赤身肉 :63.50(▲2.80)
シカゴ生牛 :94.88(▲3.00)
シカゴ飼育牛 :133.35(▲1.05)

※全ての価格は注記が無い限り、取引所で取引される通貨建。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。