原油価格急落で商品安い
- MRA商品市場レポート
2021年11月4日 第2068号 商品市況概況
◆昨日の商品市場（全体）の総括
「原油価格急落で商品安い」
【昨日の市場動向総括】
昨日の商品市場は高安まちまちだったが、再び総じて軟調な推移となった。原油価格の急落で商品価格全体に下押し圧力が強まったほか、アジア～欧州時間にかけてFOMCを意識したドル高基調となったことを受けた、調整売り圧力、さらには原油価格がOPECプラスを控えて大きく調整したことが価格を下押しした。
なお、FOMCは実際はタカ派な内容であるものの、「今すぐの利上げ」を否定する内容だったため「タカ派よりのハト派」と捉えられ、引けに掛けてドル安基調が続いたことで下げ幅を削る動きとなった。
米10年期待インフレ率が10年金利を上回っているケースは2000年以降、QE実施時のみであり、現在の状況は「通常の状態ではない」ことからやはりテーパリング完了後の早期利上げの可能性は排除できない。
また、これまで下落していた発電燃料価格が昨日は大幅に上昇している。ロシア・中国の供給面の動きが売り材料となっていたが、「それでもまだ現状は不足している」状態であり、実需筋も含めた安値拾いの買いが入りやすいため。
恐らく在庫が十分になるまでは冬場の厳冬を材料に、発電燃料価格は底堅く乱高下しよう。
【本日の見通し】
本日は昨日のFOMCが株式市場ではハト派と受け止められたことから、リスク選好の回復を受けて一旦買い戻しが入る商品が多いものと考えられる。
ただ、昨日の動きを見ると原油価格動向が各商品のドライバーになっている可能性が高く、本日のOPECプラスの動向が再注目といえる。
OPECプラスは事前予想では恐らく追加増産（40万バレル以上の増産）は見送られ、「何かあったら緊急会合を開いて増産します」という程度に止まるのではないか。
それであれば市場は既に織り込みであり、さらなる下落・上昇にはなり難く、その他の商品も原油が現状でもみ合うならば、同様の展開が予想される。
ただ、供給面への懸念が再び意識されている発電燃料は、これとは別に高値を維持しよう。
【昨日のセクター別動向と本日の見通し】
◆原油
原油価格は大幅に下落した。OPECプラスに対する増産要請をOPECプラスは一蹴、増産観測が後退しているものの、米テーパリング開始観測や、景気の循環的な調整局面入りが目前であることから、利益確定の動きが強まったため。
昨日は米石油統計も価格を押し下げた。ガソリン在庫は市場予想を上回る減少となったが、原油在庫が稼働率の上昇（+1.20%、市場予想+0.53%、前週+0.40%）はあったものの、3.29MB（市場予想+1.7MB、前週+4.3MB）となったため。
今回の統計で注目すべきは原油生産の増加（+0.2MBD）と、石油製品出荷・輸出の減速である。価格上昇に伴う増産と、レーショニングが同時に起きている可能性を示唆するもの。
本日の原油価格は昨日の下落が大きかったことから買い戻しからスタートすると考えられるが、基本的にはOPECプラスを控えて様子見気分が強まることになるだろう。
しかし、上述の通り米国の需給も緩和観測が強まってきたことに加え、OPECプラスは来年の供給過剰をまだ意識しており、さらに、コロナの感染が一部の地域で拡大していることをかなり警戒しているため、事前予想通りの40万バレルの増産にとどめるのではないか。
ただ、40万バレルの予定通りの増産は既に織り込み済みであり、大幅な上昇/下落要因にはならないとみている。
◆石炭・LNG・天然ガス
豪州石炭スワップ先物価格は上昇した。前日まで中国政府による市場への強制介入によって水準が大きく低下していたこともあり、基本的な供給過剰感が解消されていないことからまだ調達意欲は旺盛とみられ、安値拾いの買いが入った形。
中国の石炭輸入動向への説明力が高いバルチック海運指数は大幅に続落。例年の水準（1,750ポイント程度）の2倍は下回り、海上輸送市場の状況は改善（荷主にとっての状況改善）していると見られる。
JKM先物市場は急上昇。欧州向けにロシアがガス供給を増加させるとのプーチン大統領発言を受けて急落していたが、ドイツからポーランドに向けてガス供給が逆走していることや、ブルガリアのパイプライン破損に伴うウクライナ経由のガス供給減少が材料となり、欧州天然ガス価格が上昇したことが背景。
また、域内の競合燃料である石炭価格が上昇したことも、価格押し上げに寄与した。
結局、世界的に天然ガス在庫が不足していることは変わらず、その中での厳冬観測、ロシアからの供給不透明感がある以上、価格は高止まりしやすい。
米天然ガスは気温の上昇予想を背景に上昇していたが、気温低下予報を受けて水準を切り上げる展開となった。米国の在庫も十分ではない。
スポットLNGタンカーレートはスエズ以東・以西とも急騰した。やはり冬場に向けたLNG調達はこれからが本番で、例年通りであれば11月中がピークであり、12月上旬頃から落着くと予想されるが、今年は例年と異なり在庫水準が低いため、しばらくLNGの欧州・アジアでの奪い合いは続くとみる。
2021年10月25日～31日のLNG取引は前週比▲13.5%の634万トン（前週733万トン）、スポット調達のシェアは23%（21%）と上昇した。
輸入量の減少は主に中国の輸入が減少したことによるもので、長期契約ベースの輸入が減少したことによるもの。
一方、日本の輸入は+40%の128万トンに達したとみられ、こちらは主に長期契約分の調達と考えられる。政府の要請もあり、冬場に向けた調達を手厚くする動きと見られる。
石炭は中国の増産や規制強化の影響で大幅に水準を切下げているが、中国以外にインドなども含めれば在庫水準は十分ではなく、安値拾いの買いで上昇すると予想。
天然ガスはロシアの供給再開期待がやや後退する中、在庫絶対水準の低さや気温低下の可能性と相まって、高値維持と考える。
11月8日まではこのような不安定な状態が続き、方向性が出るのは再来週のウクライナのパイプライン入札以降となるのではないだろうか。
◆非鉄金属
LME非鉄金属価格は概ね水準を切下げる展開となった。中国の電力供給問題が緩和するとの期待や、これまで価格上昇を牽引してきたドライバーの1つである投機筋が、米金融緩和解除の流れを受けて、利益解消の動きを強めたため。
先日、LMEのCOTレポートが発表されたが、厳冬を背景として鉛のロングが増加したこと、電力供給回復期待を材料に亜鉛のショートが増加したことを除けば、全ての金属がロング・ショートともポジションを縮小させているが、ロングの解消圧力の方が強いため、ネット買越し幅は大きく減少するに至っている。
忘れられがちだが、11月末は大手のファンド決算月ということもあって、ここまで上昇してきた非鉄金属には利益確定の動きが出やすい。
本日は明日のFOMCでのテーパリング開始宣言を受けた長期金利上昇、早期利上げ観測がまだ払拭仕切れていないことから、軟調な推移になると予想する。
◆鉄鋼・鉄鋼原料
中国向け海上輸送鉄鉱石スワップは下落、豪州原料炭スワップ先物は上昇、大連原料炭先物は下落、上海鉄鋼製品先物は直近限月が上昇、中心限月が下落した。
中国の不動産セクターの加熱沈静化継続方針と、先に発表された製造業・鉄鋼業PMIの悪化を受けて、中国国内の景況感悪化が意識されたこと、鉄鉱石に関しては在庫水準が上昇していることが材料となった。
現在の鉄鋼製品価格は「対鉄鉱石で割高、対原料炭対比で割安」であり、この状況が安定化した場合、「鉄鋼製品価格下落、鉄鉱石価格上昇、原料炭価格下落」となるシナリオのが依然性が高い。
しかし、既に鉄鉱石在庫は絶対水準・在庫日数水準でも過去5年の最高水準を上回っており、現状、製鉄所の稼働停止が続くのであれば「もう要らない状態」である。
となると、当面は鉄鉱石価格は低迷を余儀なくされ、製鉄所の稼働がエネルギー問題などが解消して再稼働するまでは低迷し、その後、割安になりすぎた水準が訂正される中で上昇に転じる、と考えるのが妥当ではないか。
本日は、鉄鋼製品価格の高止まりもあり、鉄鉱石価格は現状水準で底堅い推移になると予想。
◆貴金属
昨日の貴金属セクターは下落後上昇し、前日比マイナスで引けた。
米FOMCを控えて様子見気分が強かったが、欧州時間から米国時間にかけて、恐らくテーパリング開始や利上げを意識した長期金利の上昇で急速に価格水準を切下げたが、FOMCが「早期利上げを積極的に否定しない」内容だったため、引けに掛けての実質金利低下、銀・PGMに関しては株価の上昇が価格を押し上げることとなった。
しかし、冷静にFOMCを読み解くと決してハト派な内容ではなく、むしろタカ派な内容といえ、貴金属セクターには下押し圧力となりやすい。
本日はFOMCがタカ派も利上げの先送りを楽観する動きが強まっていることから、堅調な推移を予想する。特に株価がプラスに反応しているため、銀とPGMは金以上に上昇するのではないか。
とはいえ、テーパリングが始まることもあり、上値も限定されると予想される。
◆穀物
シカゴ穀物市場は大幅に下落した。原油価格が大幅に下落したことを受けたトウモロコシ安や、米テーパリングを意識した売りが入ったため。ややテクニカルな下落と言える。
本日は昨日の下落幅が大きかったことから上昇に転じると考える。引き続き、エネルギー供給不足や脱炭素の流れで穀物セクターは物色しやすい。
※中長期見通しは個別セクターのコラムをご参照ください。
【昨日のトピックス】
昨日のFOMCでFRBは量的緩和の規模を毎月▲150億ドル減少（国債▲100億ドル、MBS▲50億ドル）させる方針を即時実行、11月から開始する方針を示し、6月にテーパリングが完了する見通しを示した。
これを受けて長期金利は上昇したが、市場が注目していた利上げに関するコメントが「利上げに辛抱強くなれる。今はテーパリングに集中」といった類いの発言に終始したため、利上げは先と判断され、特に株式市場での買い安心感を広げたようだ。
しかし、商品市場はテーパリング開始決定観測及び決定を受けてこれまでと同様、水準を切下げる展開となった。
今後、より注目すべきは利上げであり、パウエル議長のコメントでも「目先の利上げを意識させないようにしなければならないが、恒常的なインフレは警戒している」という微妙なニュアンスを上手く市場に伝えるよう、配慮が観られた。
しかし、5年期待インフレ率、より長期的なサプライチェーンの寸断の影響を受けにくい5年先5年期待インフレ率は共に上昇を始めており、足下のインフレ懸念を市場は織り込んでいると考えられる。
早ければ来年末、とみられた米利上げであるが、来年央に実施される確率は低くないと考えられ、それに関して積極的に否定する発言はなかった（「今は」利上げの時期ではない、というコメントはあるが将来については当然であるが、明確な言及を回避した）。
その観点で、今回のFOMCはタカ派な内容だったといえるだろう。
【マクロ見通しのリスクシナリオ】
・資源価格上昇によるインフレや、米テーパリング・利上げ観測を背景とした新興国通貨安で新興国が想定以上のペースで利上げを行わねばならず、世界的に金融引き締めモードに転じた場合（リスク資産価格の下落要因）。
・発電燃料供給不足による工場稼働停止や消費低迷で景気が減速する場合（リスク資産価格の下落要因）。
・中国恒大集団の債務問題が不動産セクター全体に波及し、世界的に株安となり経済活動が逆回転する場合（工業金属などの景気循環系商品を筆頭に、リスク資産価格の下落要因）。
・中国地方政府・中堅中小企業の財政状況悪化に伴う景気減速（これは人口動態を考えると、現実のリスクとなるのは2030年以降か）。
・環境重視型社会への急激な転換による、経済活動の鈍化リスク。成長ドライバーの1つとして期待される、中東・北アフリカ産油国が人口ボーナス期を活かせない（逆に鉱物産出国は高成長となる可能性も）。
逆に脱炭素に向けたインフラ投資の加速で資源価格が急上昇、金融緩和マネーが大量に市場に滞留する中でハイパーインフレとなるリスク。
・コロナウイルスの感染再拡大によるロックダウンが景気循環系商品の需要を減じる場合（価格下落要因）。
逆に想定以上に新型ワクチン・治療薬の開発が速やかに行われた場合は需要の増加要因に。
・来年の中間選挙を控えて、バイデン大統領が国内の支持を得られない場合。財政面や企業負担増の理由から造反が発生し、議会を通過しない場合は景気のリスクに（景気減速要因）。
既にバージニア州知事選で民主党は共和党に敗北しており、来年中間選挙で、バイデン政権がレームダック化し、脱炭素の流れが逆転する可能性も（株式市場混乱で景気の減速要因）。
・米財政出動が加速、景気回復期待を受けた価格上昇が顕著となる場合。
この場合、長期金利上昇でドル高が進行しやすく価格の下落を意識しなければならない。
・米中対立激化による、新冷戦構造が発現しブロック経済圏が発生して貿易活動が鈍化する場合（場合によると武力衝突も）。
「能動的に」軍事を行う方針に舵を切った中国習近平政権が、台湾統一を目指して侵略する可能性は高くなった。
・米テーパリング・利上げ実施が、コロナの感染に苦慮する中南米、欧州・アフリカの新興国経済に悪影響を及ぼす場合（景気減速要因）。
・独政権交代後の国内求心力が低下、域内最大経済国のドイツ経済が減速する場合、また、EUの指導力が低下し域内経済が停滞する場合（景気減速要因）。
・次の成長ドライバーとして期待されるインド経済が、期待通りの成長をできない場合（人種差別問題による国民の離反、市場開放・規制改革の遅れ、中国との対立など）。
2018年にすでに人口ボーナス期入りしているため、鉱物・エネルギーをはじめとする景気循環系商品需要の増加は2023～2024年頃。
・アフガン情勢の混乱が域内経済に混乱（大量の難民発生、コロナの感染拡大が欧州圏にもたらされるなど）をもたらし、米中対立を先鋭化させる場合（景気の減速要因）。
◆昨日の商品市場（個別）の総括
---≪エネルギー≫---
【原油価格見通し】
原油価格はこれまで脱炭素の流れで増産が見送られてきたことから直ちに供給増加ができないこと、OPECプラスの追加増産見送り、厳冬見通しを背景に高値を維持するが、石炭・天然ガスの供給増加観測や、景気の循環的な減速も有るため、高値を維持しつつも水準を切下げる展開を予想する。
原油価格上昇に伴い米国のシェールオイル生産は回復、最大生産地域であり、生産コスト低いるPermianの生産はコロナ前の水準をほぼ回復した。
しかしその他の地域は回復が見られておらず、シェールオイル全体の10月の生産は2020年3月の8.56MBDよりも▲0.79MBD万少ない7.85MBDとなる見込み。
また、リグの稼働も脱炭素などの影響低調で、増産はこれまで掘削したが稼働させていなかった井戸の稼働によるものに止まっており、完成非稼働井戸数はピーク時の半分まで減少している。
まだ、需要を満たすだけの供給が起きていないことは事実である。
しかし、価格上昇の前提が厳冬であることであるため、冬場の調達に目処がたつ、あるいは暖冬だったということになれば、既に製造業PMIなどはピークアウトしており価格には調整圧力が掛ることになる。「不安定な中での価格上昇」と言える。
期間の長い中期的（来年の春以降）には、経口薬の開発などで恐らくコロナによる移動制限が解除され、輸送燃料需要が回復することからやはり上昇に転じるとみている。
米DOEの2021年供給は95.82MBD、需要は97.46MBD、需給バランスは▲1.78MBDの供給不足。
価格を下押ししてきたコロナであるが、徐々に「ウィズコロナ」に舵が切られつつあり感染拡大が価格下落に影響するステージは早晩終了するとみられる。
しかし、それはこの冬到来が懸念される第6波までに解消する、とは考え難いため引き続き景気循環系商品価格の下落要因である。
中国の輸入規模はその水準は世界最大であるものの、原油価格に余り影響を与えない中国の原油輸入は、9月は前年比▲15.3%の4,105万トン（前月▲6.2%の4,453万トン）と前年比で前月から減速感が強まった。同国の経済活動が鈍化している可能性を示唆するもの。
【見通しの固有リスク】
・気温低下による暖房向け燃料需要が増加、ないしは不稼働の液体系燃料発電（ディーゼルや重油）を有する国や地域が再稼働を決定した場合（価格の上昇要因）。
・電力・ガスをはじめとするエネルギー供給制限が経済活動を強制的に停止させ、需要が減少する場合（価格の下落要因）。
・米国経済が正常化する中でテーパリングなどの金融緩和解除が加速、急速なドル高を通じて投機的な売り圧力が高まる場合（価格の下落要因）。
・OPECプラスの増産ペースの遅れないしは上流部門投資不足による供給不足。またはイランを巡り武力衝突や制裁解除が遅れた場合（価格上昇要因）。
価格が上昇する中でOPEC諸国の減産維持統制が効かなくなり、増産競争に舵が切られる場合（下落要因）。
・脱炭素の進捗、生活様式の変化による構造的な需要減少が加速した場合（価格下落要因）。
・脱炭素の過剰な進捗による供給懸念（価格上昇要因）。
1．中東産油国の財政悪化によって情勢不安が顕在化、供給途絶リスクが高まる場合
2．中東以外の産油国の生産者の破綻
3．上流投資部門投資が減速し、インドなどの新興国需要顕在化時に供給が間に合わない場合
4．価格面、数量面で予算を確保できない産油国が、OSPを大幅に引き上げる場合（第3次オイルショック）
かなり過剰なペースで脱炭素が進められており、オイルメジャーも株主・政府の圧力を受けて脱炭素に舵を切り、タイムリーな原油増産が困難になっている。
この場合、「脱炭素移行期間の景気回復時」には十分な燃料供給が出来ないリスクが高まり、来年以降の価格上昇局面で原油価格が100ドルを超えるリスク（リスクシナリオの位置づけ）。
なお、脱炭素が完了しても100%原油が不要になることはなく、OPECの価格支配力が増すため、この場合でも価格は上昇へ。
【石炭価格見通し】
海上輸送石炭価格は高値を維持すると考える。中国政府主導の増産・価格引き下げ策の影響で水準は低下したものの、中国・インドなどの石炭火力中心の地域の石炭在庫水準はまだ低く、冬場の電力需要向けの調達は旺盛で、供給不足に伴い稼働を停止する工場が増加していることから。
中国政府主導による石炭増産は、これから冬が本格化するなかで、主要生産地が中国北部であることを考えると思った通りの増産ができるとは考え難い。
石炭は「座礁資産」と呼ばれ、上流部門投資ができなくされていることから、増産をしているのはGlencoreや中国企業ぐらいであり、供給が不十分であること、需要側の構造はそう簡単には変わらないことを考えると、この冬場は極めて高い水準を維持することになろう。
9月の石炭輸入は前年比+76.1%の3,288万トン（前月+35.8%の2,805万2,000トン）と前月から急増し、過去5年レンジを上抜けた。国内の深刻な石炭不足を背景に輸入が増加している。
国別の内訳はまた後日となるが、豪州からも調達を再開したとみられる。そうであれば以前よりも石炭調達が容易になるため、国別の輸入動向には注目したい。
【見通しの固有リスク】
・今冬はラニーニャ発生が予想され、厳冬のリスクも意識されているが懸念に反して暖冬となる場合（価格下落要因）。
・電力・ガスをはじめとするエネルギー供給制限が経済活動を強制的に停止させ、需要が減少する場合（価格の下落要因）。
・Nord Stream2の稼働が早期に行われ、天然ガス価格が急落する場合（下落要因）。
・世界的な環境重視型世界へのシフトを受けた、石炭上流部門への投資規制強化による、供給減速懸念（価格の上昇要因。これは既に顕在化）。
・中国と豪州の対立、中国国内の生産能力増強に伴う、海上輸送炭需要の減少。
【天然ガス・LNG】
天然ガス価格は中国の経済活動が活発である一方、自然エネルギー供給（英国の風力、ブラジル・中国の水力など）が減少、火力発電向けの燃料需要が旺盛なこと、石炭価格も高値を維持していることから、価格は高値を維持すると考える。
ロシアプーチン大統領が欧州向けのガス供給増加の早期実施を指示したことで欧州のガス需給は緩和が予想され、LNGのスポットカーゴ需給も緩和が予想される。
恐らく、ノルドストリーム2の稼働開始に関し、欧州側から水面下で前向きな対応が見られたことからそれの見返り、と考えられる。
しかし、現在在庫が十分ではなく、在庫積み増しを継続しなければならない状況に変わりはないため、やはりこの冬（ないしは冬場の調達に目処が立つ2～3月頃まで）の間は高値が続くと予想される。
引き続き、ラニーニャ現象発生が懸念される中で冬場に突入し、厳冬の中、計画停電が行われる可能性がある。この場合、人命のリスクが無視できない。
9月の中国の天然ガス輸入は前年比+22.6%の1,062万トン（前月+11.5%の1,044万トン）と高い水準を維持している。季節的に見ると過去5年レンジを大きく上回った状態が続いている。
9月の中国のLNG輸入は前年比+17.8%の675万トン（前月+11.7%の665万トン）と過去5年レンジを大きく上回り、構造的な需要増加は続いている。
長期契約のLNGに関しては、原油リンクとなるため上昇見通しだが、価格反映までに3ヵ月程度の時間差があるため（消費者への影響はさらに3ヵ月後）、現時点ではまだ上昇していないと考えられる。次の懸念は夏のピーク時の電力・ガス価格への影響だろう。
【見通しの固有リスク】
・今冬はラニーニャ発生が予想され、厳冬のリスクも意識されているが懸念に反して暖冬となる場合（価格下落要因）。
・電力・ガスをはじめとするエネルギー供給制限が経済活動を強制的に停止させ、需要が減少する場合（価格の下落要因）。
・8月18日にNord Stream2が稼働しているとの誤ったデータが発表された直後、ガス価格が大幅に下落している。
政治的な要因でNord Stream2の稼働は遅れると考えられるが、同パイプラインが稼働して欧州のガス需給が緩和した場合（価格下落要因）。
・石炭と同様、「化石燃料であること」を理由に上流部門投資が制限される、あるいは原油生産減少による随伴ガス供給が減少する場合（構造的な価格上昇要因）。
・産油国の減産継続による随伴ガス供給の減少懸念。
【投機筋のポジション動向】
・直近の投機筋のポジションは以下の通り。
WTIはロングが550,171枚(前週比 ▲15,549枚)ショートが126,453枚(▲9,673枚)ネットロングは423,718枚(▲5,876枚)
Brentはロングが339,794枚(前週比▲5,111枚)ショートが80,268枚(+12,530枚)ネットロングは259,526枚(▲17,641枚)
---≪LME非鉄金属≫---
【非鉄金属価格見通し】
非鉄金属価格には調整圧力が強まる展開が予想される。中国政府の強制増産によって石炭価格の調整が進み、電力供給状況も改善するとの期待が強まる中、精錬品の供給不安が和らぐこと、中国経済が不動産市場の調整で減速していることが材料。
しかし、電力供給が100%再開したわけではなく、冬場の気温次第では再び生産が停止となる可能性もあるためリスクは上向き。
なお、長期的にはインドの人口ボーナス期入り、まだ脱炭素の流れが続いていること、省エネの流れに変わりがないため、供給面・需要面の制限から価格が上昇するという見通しを変更する必要はないと考えている。
また、米政権による大規模なインフラ投資が行われる見通しであることも、鉱物資源需要の増加を通じて非鉄金属価格を押し上げよう。
しかし、バイデン政権支持率低下で、増税を伴う経済対策は受け入れられない可能性は高く、当初予定通りの規模で実行されるかは微妙に。超党派で合意しているため1兆ドルインフラ投資は実行されるとみるが、期待通りの規模にならない可能性も考える必要があるだろう。
【2021年LME金属需給見通し】
銅 生産 24,947千トン 需要 26,790千トン 需給 ▲842千トン
亜鉛 生産 14,045千トン 需要 14,069千トン 需給 ▲24千トン
鉛 生産 12,381千トン 需要 12,168千トン 需給 +213千トン
アルミ 生産 67,005千トン（67,716千トン） 需要 67,503千トン（66,444千トン） 需給 ▲498千トン（+1,272千トン）
ニッケル 生産 2,578千トン（2,573千トン） 需要 2,613千トン（2,612千トン） 需給 ▲34千トン（▲40千トン）
錫 生産 429千トン 需要 431千トン 需給 +28千トン
※カッコ内は修正前予想。
【中国重要統計の評価】
10月の中国製造業PMIは49.2（前月49.6）と市場予想の49.7を下回り、閾値である50を下回り、製造業の減速感が鮮明となった。電力供給に伴う生産の減少（49.5→48.4）に加え、新規受注が48.8（前月49.3）と急減速した。価格上昇も消費を冷やしたとみられる。
工業金属に対する説明力が高い新規受注在庫レシオは、供給不足に伴う在庫減少の影響が大きく、新規受注の減少はあったものの水準を切り上げ、足下の原材料・製品需給がタイト化していることを示唆する内容であり、循環的な景気調整に伴う価格下落時の下落余地を限定へ。
価格上昇の背景には投機の買いポジションが高水準にあることも影響。そもそもタイトな需給ファンダメンタルズを背景に投機買いが価格を押し上げている可能性は否定できない。
これまで工業金属価格の上昇を牽引してきたのは中国の住宅セクターであるが、中国の建設業PMIは56.9（前月57.5）と2ヵ月連続で減速した。
エネルギー供給不足による経済活動の停滞や、中国政府による不動産セクター加熱沈静化の動きが継続している影響とみられる。
中国恒大集団の債務問題はその氷山の一角で、問題の顕在化はこれからではないだろうか。
9月の中国の貿易統計を見ると、ベンチマークである精錬銅の輸入は前年比▲43.8%の40万6,000トン（前月▲41.1%の39万4,017トン）と過去5年平均を下回り続けており、減速感が鮮明となっている。
一方、9月の銅精鉱の輸入は前年比▲1.3%の211万1,000トン（前月+18.6%の188万6,000トン）と高い水準を維持している。銅価格の上昇もあって精鉱輸入が増加しているようだ。しかし、エネルギー供給制限もあり10月・11月の鉱石輸入は減少し、精錬銅輸入が増加するとみる。
8月の銅スクラップの輸入は+60.2%の12万9,802トン（前月+98.9%の14万9,369トン）。
ただし全体としては輸入に下押し圧力が掛っている印象は否めず、しばらくは調整圧力が強まる展開が予想される。
工業金属のフロー需要に影響する工業生産は、1-9月期累計で前年比+11.8%（1-8月期+13.1%）と伸びが鈍化、単月でも前年比+3.1%（前月+5.3%）と減速が鮮明になっている。
やはり、電力供給不足や不動産セクターの減速の影響が大きい。
実際、1－9月期の不動産開発投資は前年比+8.8%の11兆2,568億元（1-8月期+10.9%の9兆8,060億元）と減速している。
この結果、ストック需要の指標である固定資産投資も年初来累計で+7.3%（+8.9%）と減速が明確に。公的セクターの伸び鈍化は所与としても、よりボリュームの大きな民間部門が前年比+9.8%（+11.5%）と伸びが減速していることは、中国政府によるバブル抑制行動が影響しているとみられる。
いずれも「伸び」が鈍化しているのみであり、中国の経済活動はまだ拡大していることは間違いがない。しかし、需要の伸びが想定を下回る場合、多くの場合供給過剰を誘発して価格の下押し要因となる。
【政策動向・脱炭素】
政策動向・脱炭素の流れは中長期的な材料。米バイデン政権は8年間で1兆2,000億ドルのインフラ投資計画実施計画。
道路・橋梁・主要プロジェクトに1,090億ドル、電力インフラに730億ドル、旅客・貨物鉄道に660億ドル、ブロードバンド・インターネットサービスに650億ドル、公共交通機関に490億ドル、空港に250億ドルを投じる。
さらには2022年度予算も戦後最大となる歳出を6兆ドルと、以上と戦後最大の水準とする方針。
これらの需要は景気に関係なく発生する需要であるため、需要の見通しは底堅く、価格の調整があっても下値余地は限定される可能性が高い。
これまで中国が鉱物セクターの需要動向に関して主役であり、今後も非鉄金属価格の動向は中国動向が左右するが、「新規の需要」については欧米動向が重要になる可能性は意識しておきたいところ。
この場合、米国の景気回復＝ドル高・金属価格上昇、という構図も考えられる。
米国・中国・インドがどのような動きをするかに環境政策は左右されるが、ここまでの各国の動きを見ていると当面は環境向けに使用される金属の需要増加は「今後10年・20年の大きなテーマ」となる可能性が高い。
軽量化目的のアルミ、EV向けのニッケル、銅（通常25キロ/台の銅が使われるが、EVは80キロ/台）、蓄電池としての鉛、コバルト、リチウムなど。
2020年の中国の新エネルギー車の販売は前年比+7.5%の137万台（前年124万台）となった。全体の自動車販売が2,523万台なのでシェアは5.4%（4.9%）と上昇している。それでも電気自動車が非鉄金属市場の重要なテーマになるには、あと数年は要する見込み。
【見通しの固有リスク/個別金属の特殊要因】
・中国不動産大手恒大集団の破綻懸念が中国の住宅セクターに広がり、中国の不動産バブルがはじける場合（価格下落要因）。
・ロジスティクスに障害が残る中、非鉄金属の偏在が現物プレミアムを押し上げるリスク（北米で顕在化）。
・猛暑や渇水による燃料価格上昇で、1．電力供給不足による稼働停止・供給減少、2．発燃料価格の上昇を通じて生産コストが上昇する、場合（価格上昇リスク）。
・米国経済が正常化する中でドル高が進行し、投機買いが膨らんでいる非鉄金属市場で投機の手仕舞い売り圧力が高まる場合（下落リスク）。
・米中間選挙に向けて、米民主党が追加でインフラ投資（2兆ドルのクリーンインフラ投資など）を議会の採決を得て実行に移す場合（上昇リスク）。
・上流部門投資不足並びに鉱石の品位低下による、鉱山供給の制限。
・チリやペルーで広がる左派勢力伸長に伴う大衆迎合的な政策が可決し、鉱山生産に過剰なロイヤルティが適用される場合（供給減少ないしは生産コスト上昇で価格の上昇要因）。
チリで議論されている銅のロイヤルティ増税案の詳細は以下の通り。
年内実施予定の選挙結果では課税強化で生産コスト上昇、または減産となる可能性も。
3%の新ロイヤルティに加え、銅価格に連動して税額が賦課される仕組み。
2ドル～2.5ドル/ポンド（4,406～5,508ドル/トン）：15%2.5ドル～3（5,508～6,609）：35%3ドル～3.5（6,609～7,711）：50%3.5ドル～4（7,710～8,813）：60%4ドル～4.5（8,813～9,914）：70%
年間販売量が5万トン未満の小規模生産者は品位95%の粗銅の場合▲5%の軽減税率、アノードの場合（99.4～99.6%）が適用される。
2023年までは現行の営業利益率によって5～14%の鉱業ロイヤルティが適用されるが、2024年以降は新税制を適用。
・メキシコは鉱業改革法の中で、エネルギー転換に必要なリチウムとその他の戦略的鉱物の採掘権をこれ以上容認しないとしており、これに銅やネオジム、プラセオジムなどのレア・アースも含まれる可能性。
・インドネシアが再び低品位ニッケル鉱石の輸出を制限する場合（ニッケル価格の上昇要因）。
・LMEベースメタルではないが、中国ではレア・アースの生産を国有企業に集約して管理する動きが強まっており、今後の自動車セクターの中核となる電気自動車生産のサプライチェーンに大きな影響を与える可能性。
レア・アース大手五鉱稀土は、親会社の中国五鉱集団がアルミ大手のチャイナルコやレア・アースの大産地である江西省政府との間でレア・アース関連資産の戦略的な再編交渉を進めていると発表。
中国政府が2020年および2021年に許可したレア・アースの採掘割当量を見ると、CMRE、チャイナルコ、江西省地方政府傘下企業の3社だけで、中国全土で採掘を許可された（ジスプロシウムなど）重希土類の割当量の67.9%、（ネオジムやセリウムなど）軽希土類の割当量の39.1%を占める。
・環境問題や人権問題（コンフリクト・メタルの問題）を背景とする鉱山供給の減少。
また、環境に配慮したメタル使用の義務化などが欧州で進む場合などのコストアップ（グリーン・メタルの義務化によるコスト増加）。
中国の環境規制強化に伴う供給の減少。エネルギー排出量の多い新疆ウイグル自治区でのアルミ生産は減産の影響は既に材料視されている。
【投機筋のポジション動向】
・LME投機筋買い越し金額 前週比▲11.1%の307億ドル（前週 345億ドル）・LME投機筋買い越し数量 前週比▲6.1%の6,090.3千トン（前週 6,485.9千トン）
---≪鉄鋼原料≫---
【鉄鋼原料価格見通し】
鉄鉱石価格は中国政府の発電燃料供給不足と環境改善目的の鉄鋼製品生産減少、中国不動産セクターの調整は継続する可能性が高いことから鉄鋼向け需要が減少する見通しであることから、水準を切下げる展開を予想。
ただ、現在の鉄鋼製品価格は「対鉄鉱石で割高、対原料炭対比で割安」であり、この状況が安定化した場合、「鉄鋼製品価格下落、鉄鉱石価格上昇、原料炭価格下落」となるシナリオのが依然性が高い。
しかし、既に鉄鉱石在庫は絶対水準・在庫日数水準でも過去5年の最高水準を上回っており、現状、製鉄所の稼働停止が続くのであれば「もう要らない状態」である。
となると、当面は鉄鉱石価格は低迷を余儀なくされ、製鉄所の稼働がエネルギー問題などが解消して再稼働するまでは低迷し、その後、割安になりすぎた水準が訂正される中で上昇に転じる、と考えるのが妥当ではないか。
また、来年は米欧中のインフラ投資による建材向け需要増加が期待されることも、鉄鉱石価格のさらなる下落を抑制すると考える。
なお、鉄鉱石先物の期先の価格が限界生産コストの目安として意識されるが、100ドル程度で安定しており、やはり中長期的にはこの水準に価格が回帰すると考えている。
【中国の政策動向】
中国共産党は2021年から始まった5ヵ年計画で鉄鋼生産量の削減の必要性を表明している。今のところ昨年の生産量を超えないようにする、というのが中国政府の目標。
最大生産都市である唐山市は、2021年20日～12月31日まで、大気汚染基準に違反し、データを改ざんした4社は7月～12月末まで▲30%減産、その他の16社は12月末まで▲30%の減産を新たに実施することを義務づけられている。
これにより、唐山市の粗鋼生産は前年比▲2,223万トンの1億2,177万トン、鉄鉱石需要は▲3,500万トン減少するとみられている。
別の話だが、半年後、北京オリンピック中に粗鋼生産が停止させられる可能性は高い。
粗鋼生産が減少すれば、鉄鉱石の在庫水準の指標である在庫日数も、分母が小さくなるため上昇が予想され、鉄鉱石価格の下落要因となる。これは原料炭も同様。
【中国重要統計の評価】
10月の中国鉄鋼業PMIは総合指数は38.30（前月45.0）と大幅に悪化した。これはエネルギー供給不足による中国政府による不動産市場の規制強化や、エネルギー供給不足の影響が消費にも及び新規受注が減速（39.0→28.2）、輸出向け新規受注（39.5→38.7）と減速した影響によるもの。
価格に対する説明力が高い新規受注・完成品レシオは0.92（前月1.12）と急減速して需給は緩和、新規受注原材料レシオも0.76（1.00）の大幅な減速となった。当面、鉄鋼製品・鉄鋼原料価格には需給ファンダメンタルズ面で下押し圧力が掛りやすい展開が続くと予想される。
ただし、電力供給が回復すれば鉄鋼業の稼働も回復、稼働停止中に失われたペントアップ需要が需要と価格を押し上げると考えられ、米経済対策が実施されることも考えると、下落余地も限定か。
これまで工業金属価格の上昇を牽引してきたのは中国の住宅セクターであるが、中国の建設業PMIは56.9（前月57.5）と2ヵ月連続で減速した。
エネルギー供給不足による経済活動の停滞や、中国政府による不動産セクター加熱沈静化の動きが継続している影響とみられる。
中国恒大集団の債務問題はその氷山の一角で、問題の顕在化はこれからではないだろうか。
工業金属のフロー需要に影響する工業生産は、1-9月期累計で前年比+11.8%（1-8月期+13.1%）と伸びが鈍化、単月でも前年比+3.1%（前月+5.3%）と減速が鮮明になっている。
やはり、電力供給不足や不動産セクターの減速の影響が大きい。
実際、1－9月期の不動産開発投資は前年比+8.8%の11兆2,568億元（1-8月期+10.9%の9兆8,060億元）と減速している。
この結果、ストック需要の指標である固定資産投資も年初来累計で+7.3%（+8.9%）と減速が明確に。公的セクターの伸び鈍化は所与としても、よりボリュームの大きな民間部門が前年比+9.8%（+11.5%）と伸びが減速していることは、中国政府によるバブル抑制行動が影響しているとみられる。
いずれも「伸び」が鈍化しているのみであり、中国の経済活動はまだ拡大していることは間違いがない。しかし、需要の伸びが想定を下回る場合、多くの場合供給過剰を誘発して価格の下押し要因となる。
【中国鉄鋼製品輸出入・在庫動向】
9月の中国の鉄鋼製品の輸入は前年比▲56.5%の125万6,000トン（前月▲52.5%の106万3,000トン）と低迷し、過去5年平均を下回った状態が続いている。
9月の中国粗鋼生産は前年比▲21.2%の7,375万トン（前月▲13.2%の8,324万トン、前々月▲8.4%の8,679万トン、6月+1.5%の9,388万トン、5月+6.6%の9,945万トン）と減速が鮮明になっている。
一方、9月の鉄鋼製品の輸出は前年比+28.5%の492万トン（前月+37.3%の505万3,000トン）と前月から前年比の伸びを縮小させ過去5年平均を下回る水準。やはり国内供給を優先させていることが窺える。
なお、中国の鉄鋼製品需要は旺盛とみられるが、在庫水準は前週比▲4万5,100トンの1,323万9,000トン（過去5年平均 1,044万8,000トン）と例年を上回り水準は高いが減少傾向が顕著になっている。
【中国鉄鉱石輸出入・在庫動向】
原料である鉄鉱石の9月の輸入は前年比▲11.9%の9,560万トン（前月▲2.9%の9,749万トン）と減速した。中国政府の鉄鋼ミル稼働制限の動きが輸入を鈍化させたとみられる。また中国の鉄鉱石需要は鈍化している可能性がある。
鉄鉱石港湾在庫は前週比+210万トンの1億4,230万トン（過去5年平均1億2,906万トン）、在庫日数は35.6日（過去5年平均 29.3日）と数量ベース・日数ベースでも過去5年平均を上回り需給が緩和していることが確認されている。
在庫日数は粗鋼生産の水準の高さに依拠するため、中国政府の鉄鋼生産抑制方針を受けて在庫日数の上昇傾向は続き、価格を下押しすると予想される。
【中国原料炭輸出入・在庫動向】
原料炭は中国の生産活動回復が継続しているが、前年比の伸び鈍化が明確になってきたため（中国政府の方針通り）、価格は下落余地を探る動きになると考える。
また、中国政府は原料炭を含む石炭の国内生産を増加させる方針であることも、海上輸送原料炭価格を下押ししよう。
とは言え、環境規制強化の流れで世界的に原料炭供給を増加させられる地域が限定されることから、下落余地も同様に限定される都見るのが妥当だ。
9月の中国の原料炭輸入は前年比▲35.3%の434万6,477トン（前月▲35.8%の434万6,477トン）と再び減少しており、過去5年レンジを下回った状態が続いている。豪州からの輸入停止と、モンゴルからの輸入停滞（コロナの影響）、国内の鉄鋼生産削減政策が影響しているとみられる。
中国の港湾在庫の水準は鉄鋼の最大生産省である河北省の主要港である、京唐港の港湾在庫は前週比+15万トンの98万トンと過去5年平均の129万6,000トンを大きく下回っている。
在庫日数は4.4日と、過去5年の平均である5.6日を下回り、タイトな状態。中国政府の方針を受けた粗鋼生産の減少の可能性は高いものの、在庫水準の異常な低さが価格を押し上げよう。
【見通しの固有リスク】
・中国の不動産セクター減速が、建材需要を減少させる可能性（鉄鋼製品価格の下落を通じて鉄鋼原料価格の下落要因）。
・世界的に広がる環境規制強化の流れで、鉄鉱石や原料炭などの生産に一定の影響が起きる場合（価格上昇要因）。
・コロナウイルスの感染拡大長期化による、鉱山生産の減少リスク（価格上昇要因）。
---≪貴金属≫---
【貴金属価格見通し】
【金】
金は下押し圧力が強まる展開が予想される。米FRBはテーパリング開始を宣言、来年6月には終了するが、「そのまま利上げが行われる（シームレス利上げ」）の可能性も、インフレが恒常化するリスクが高い状況を考えると排除できないため。
今のところ5年期待インフレ率、5年後5年期待インフレ率共に上昇しており、市場は想定以上にインフレ恒常化を懸念していると考えられる。
また、もう少し長い視点でこの15年を見たときに、10年期待インフレ率が名目金利を上回るのはQE1が行われていた2010年以降2回目であり、さらに2000年以降でも期待インフレ率が名目金利を上回っていたことはない。
この状況を勘案すると、11月のFOMCでは「今は利上げはない」との議長説明だったが、今後利上げが行われる可能性は低くないと考える。このことは貴金属価格の下押し要因となろう。
一方で供給不安を背景に上昇している原油価格も冬場が終れば下落に転じる可能性が高いことから、どちらかと言えば実質金利は上昇する可能性が高い。
なお、過去5年平均を基準にすると名目金利1bpに対する金価格の感応度は±3.0ドル弱であり、米10年金利が現在の水準から30bp上昇すれば▲90ドルの下落圧力となる（60bpで▲180ドル）。
現在の金の実質金利で説明可能な価格（金基準価格）は1,643ドル、そこからの乖離（リスク・プレミアム）は127ドル。
リスク・プレミアムは、過去3ヵ月平均で125ドル、6ヵ月で165ドル、1年で175ドル、5年で180ドルとなっている。
なお、金価格を実質金利要因と為替要因に分類した場合、為替要因はリスク・プレミアムのところに内包されると整理している（為替は名目金利の影響も受けるので、純粋に為替の要因のみ切り出すのが困難であることから）。
※毎日回帰分析をアップデートし、リスク・プレミアム自体の水準を見直しているため、前日比の整合性が取れていない場合があります。
【銀】
銀価格は金価格との比較感で売買されるが、金銀レシオは現在、76.0倍。過去1年を基準にすると72倍、5年では80倍、2000年以降では66倍程度が妥当。
今後、さらに金銀レシオが低下するには、工業需要の増加が必須。今後、IT化の進捗でエレクトロニクス向けの需要が増加することが必要。太陽光パネルの増設は脱炭素の行きすぎヘの反発や、米国が太陽光パネルの主要生産国である中国からの調達を手控えると考えられ、影響は限定と考える。
なお、銀価格＝金価格÷金銀レシオ であり、金銀レシオが低下することで金価格が変動した時の弾性値が上昇（ボラティリティは上昇し、足元金の2倍に上昇）する点は留意。
（例）金が2,000ドル、銀が20ドルのとき 金銀レシオが100倍→金価格±1ドルの変化で銀価格は±1セント変化 金の変化率は±0.05%、銀は±0.05%
金銀レシオが1倍→金価格±1ドルの変化で銀価格は±1ドル変化 金の上昇率は±0.05%、銀は±5%
【PGM】
プラチナ価格は銀価格との連動性が高い。これは供給過剰で投機的な取引の影響が強まっていることによる。プラチナの需給バランスはWPICデータを元にすると今年も除く投機で供給過剰であり、投機動向が価格を左右しやすい。
パラジウムは半導体供給低迷が自動車生産に影響を与える状況が来春ぐらいまでは続く可能性があるため、当面低水準での推移。しかし自動車販売が回復すれば再び高値圏へ。
10月の米自動車販売は年率1,299万台（市場予想1,218万台、前月1,250万台）と回復。目先はパラジウム価格の上昇要因となりやすい。
中国の自動車販売は中国自動車工業協会の集計で以下の通りであり、明らかに伸びが減速している。半導体供給不足に加え国内景気の伸び減速が影響。
9月 前年比▲19.5%の206万6,000台8月 ▲17.4%の179万8,841台7月 ▲11.8%の186万3,550台。6月 ▲12.4%の201万5,309台5月 ▲3.0%の212万7,000台4月 +8.8%の225万台3月 +76.5%の252万5,000台2月 +371%の146万台1月 +30%の250万台
調査会社のオートフォーキャスト・ソリューションズによれば半導体不足による供給減少による減産が9月26日時点で▲893万4,000台に上るとし、2021年の減産規模は▲1,030万台に達するとみている。これは昨年の販売台数（7,700万台）の13.4%に相当する。
この回復がある、ないしは供給側の混乱（南アフリカ）による生産減少がなければ、PGM価格は低水準で推移しよう。
【見通しの固有リスク】
・アフガニスタン情勢がかなり混迷の度合いを深めており、周辺地域への影響（南欧など）が拡大し、軍事的な行動に発展、足下のリスク・プレミアムが低いことからリスク回避の見直し買いが入る場合（貴金属セクター全体の上昇要因）。
・主要生産国の南アフリカの電力供給不安や、コロナウイルスの影響拡大で供給が滞る場合（PGMの価格上昇要因）。
・コロナからの回復は各国まだらであり、先行する米国が金融正常化に動いた場合、新興国から資金が流出して信用リスクが高まる場合（安全資産価格の上昇要因）。
・米中の対立激化。バイデン政権は対中強硬姿勢を明確にしており、対立がさらに激化する場合（安全資産価格の上昇要因）。
・中国地方政府・中堅中小企業の財政状況悪化に伴う景気減速による安全資産需要の増加（実際に破綻が意識されるのは2030年以降か）。
・世界的な自動車販売の減速（米欧中）による、自動車向け排ガス触媒需要の減少（PGM）。
環境重視型社会へのシフトはパラジウム需要を増加させるが、さらに加速して「水素社会」まで到達すると、燃料電池車需要が増加して構造的にプラチナ価格の上昇要因となる可能性。
・コロナウイルスの感染拡大による、最大生産国の1つである南アフリカの鉱山稼働が電力供給問題もあって不安定であることによる供給懸念。
【投機筋のポジション動向】
・直近の投機筋のポジションは、金はロングが313,646枚(前週比 +13,764枚)、ショートが99,086枚(▲7,447枚)、ネットロングは214,560枚(+21,211枚)、銀が66,677枚(+105枚)、ショートが29,145枚(▲7,071枚)、ネットロングは37,532枚(+7,176枚)
・直近の投機筋のポジションは以下の通り。
プラチナはロングが29,445枚(前週比 ▲1,472枚)ショートが14,543枚(▲1,530枚)、ネットロングは14,902枚(+58枚)
パラジウムが2,691枚(▲191枚)、ショートが5,645枚(+347枚)ネットロングは▲2,954枚(▲538枚)
---≪農産品≫---
【穀物価格見通し】
シカゴ穀物価格は堅調な推移になると考える。冬場のラニーニャ現象の発生（北半球の天候相場は終了も、南半球の天候相場入り）が懸念されていることや、エネルギー価格の急騰により代替エネルギー需要が高まることが材料。
9月の中国の大豆輸入は前年比▲29.7%の688万トン（前月▲1.2%の948万8,000トン）と大幅に減少した。
Locust Watchではソマリア・イエメンでのサバクトビバッタの被害が深刻になっていることが指摘されている。
echiopi9月中旬以降、エチオピア北東部の繁殖地で群れの形成が確認された。今後、最終的な繁殖のために紅海とアデン海に沿った地域への移動（サウジアラビア南西部など）が懸念される。
https://www.fao.org/ag/locusts/common/ecg/75/en/211014update.jpg
【見通しの固有リスク】
・ラニーニャ現象発生観測による投機筋の買い圧力の強まり（価格の上昇要因）。
・環境重視型社会へのシフトにより、燃料向け穀物需要が増加する場合（価格の上昇要因）。現在はそれほどの数量でもない、バイオディーゼル向けの大豆需要増加など。
・新型コロナウイルスの影響拡大による、輸出活動の停滞（シカゴ定期を含む生産地価格の下落要因）。
【米農務省需給報告データ】
・米作付け意向面積トウモロコシ 9,114万エーカー（市場予想9,313万エーカー、前年9,699万エーカー）大豆 8,760万エーカー（9,010万エーカー、8,351万エーカー）小麦 4,636万エーカー（4,495万エーカー、4,466万エーカー）綿花 1,204万エーカー（1,215万エーカー、1,370万エーカー）
・米穀物最終作付け面積 実績（前年）トウモロコシ 9,269万エーカー（9,082万エーカー）大豆 8,756万エーカー（8,383万エーカー）小麦 4,674万エーカー（4,425万エーカー）
・10月米需給報告単収見通し（実績/市場予想/前月）トウモロコシ 176.5Bu/エーカー（175.6、176.3）大豆 51.5Bu/エーカー（51.0、50.6）小麦 44.3Bu/エーカー（NA、44.5）
・10月米需給報告生産見通し（実績/市場予想/前月）トウモロコシ 150億1,900万Bu（149億5,300万Bu、149億9,600万Bu）大豆 44億4,800万Bu（44億963万Bu、43億7,400万Bu）小麦 16億4,600万Bu（NA、16億9,700万Bu）
・10月米需給報告輸出見通し（実績/前月）トウモロコシ 25億Bu（24億7,500Bu）大豆 20億9,000万Bu（20億9,000万Bu）小麦 8億7,500Bu（8億7,500万Bu）
・10月米需給報告在庫見通し（実績/市場予想/前月）トウモロコシ 15億Bu（14億4,080万Bu、14億4,000万Bu）大豆 3億2,000万Bu（2億9,830万Bu、1億8,500万Bu）小麦 5億8,000万Bu（5億1,020万Bu、6億1,500万Bu）
・9月末四半期在庫 実績（前期末）トウモロコシ 12億3,600万Bu（41億1,100万Bu）大豆 2億5,600万Bu（7億6,900万Bu）小麦 17億8,000万Bu（8億4,500万Bu）
・10月CONABブラジル作付け面積（市場予想/前月）トウモロコシ 2,087万ha（2,087万ha、1,987万ha）大豆 3,992万ha（4,031万ha、3,853万ha）
・10月CONABブラジル生産量（市場予想/前月）トウモロコシ 1億1,631万トン（1億1,932万トン、8,575万トン） 単収 5,5756kg/ha（5,716kg/ha、4,316kg/ha）大豆 1億4,075万トン（1億4,408万トン、1億3,591万トン） 単収 3,526kg/ha（3,578kg/ha、3,527kg/ha）
【投機筋のポジション動向】
・直近の投機筋のポジションは以下の通り。
トウモロコシはロングが404,890枚(前週比 +14,809枚)、ショートが97,080枚(▲15,972枚)ネットロングは307,810枚(+30,781枚)
大豆はロングが126,049枚(▲12,527枚)、ショートが82,819枚(▲12,216枚)ネットロングは43,230枚(▲311枚)
小麦はロングが102,322枚(+4,790枚)、ショートが101,559枚(▲4,539枚)ネットロングは763枚(+9,329枚)
◆本日のMRA's Eye
「温暖化対策がもたらす地政学的リスクの高まり」
トウモロコシ価格は5月のラニーニャ現象収束宣言以降大きく水準を切下げ現在も今年5月のピークから3割近く低い水準での推移となっている。
この20年、穀物価格とエルニーニョ現象・ラニーニャ現象の発生有無の判断材料となる「海洋ニーニョ指数」と穀物価格の相関性は高くなっており、特にラニーニャ現象発生時に供給減少が起き、価格が上昇する傾向が強まっている。
市場参加者が、生産地の土壌水分や気温といった伝統的な分析指標よりも、異常気象発生の先行指標として扱いやすい同指数をより用いるようになってきた結果である。実際、10月14日に米海洋大気庁（NOAA）が87%の確率でラニーニャ現象が発生する、としたその日からトウモロコシ価格が上昇している。
この間、トウモロコシは収穫時期を迎えハーベスト・プレッシャーが強まる中、CBOTの受け渡し可能在庫の増加と相まって水準を切り下げる動きとなっていた。
収穫の進捗で当初懸念されていたような不作とはならず、CBOTの受け渡し可能在庫の水準は過去5年の最高水準、シカゴのトウモロコシ在庫も過去5年の最高水準に近いレベルでの推移となっており、目先の供給不足感は春先からは後退していた。
しかし、この状況でも価格が上昇しているということはやはり異常気象発生が意識されたためと考えるのが妥当だろう。予報が正しいかどうかは分らないが、「ラニーニャ発生→穀物買い」の動きが反射的に起きていることを考えると、しばらくは天候要因で価格が上昇する可能性が高いと考えられる。
もう1つ天候で気になるのは厳冬予報やこの1年間の猛暑・厳冬の影響、脱炭素の動きで原油生産の回復が遅れ、ガソリンをはじめとする燃料が不足している点である。
米国ではエタノールを主にガソリンの添加材として用いるため、ガソリン需要に連動してエタノール需要が増加、価格が上昇するということが起きる。
米国のエタノール先物価格はむしろ下がっているが、USDA（米農務省）が公表している各地のエタノール現物価格は、ガソリン価格の上昇に連れる形で上昇している。
また、全米のエタノール在庫も今年の夏以降、急速に減少しており直近の米週間石油統計では過去5年の最低水準まで在庫が減少していることが確認されている。
メキシコ湾を挟んだ南半球、ブラジルはエタノールをサトウキビから精製しているが、ブラジルはガソリンとエタノールを使うことができるフレックス車が普及しており、足下のガソリン価格の上昇を受けて燃料としてのエタノール需要が増加、国内のエタノール価格はやはり上昇している。
当面、原油由来の燃料不足が懸念される中で、相対的に割安な農産品を用いた燃料生産は増加することが予想される。
現在、グラスゴーでCOP26が開催されているが、1．人間が食べるものを燃料に用いることで発生する食糧危機、2．燃料を作るために森林を伐採してプランテーションを開発しても良いのか、という別の視点からの環境破壊（二酸化炭素の吸収能力も低下）を各国がどのように考えているかに注目している。
もし「二酸化炭素を出さないこと」のみに注力し、食品由来の燃料の推進を図るようであれば、これらの油脂類の価格はさらに上昇することになるだろう。
既にアフリカでは複数の国でクーデターや暴動が発生している。新型コロナウイルスを切っ掛けとする生活環境の悪化が切っ掛けで、積年の不満が噴出した形だ。
そこに、未来の世界により安全な環境をもたらそうとする世界の取り組みが食品価格を押し上げた場合、暴動がさらに拡大する可能性も十分に有り得る。
将来の環境のための取り組みが目前の貧困国の生活を直撃し、さらに経済環境や治安を不安定化させるリスクヘの検討や対応を、同時に今、行う必要があるのではないか。実際にそれが顕在化してから対応しても、手遅れである。
◆主要ニュース
・10月日本マネタリーベース 前年比+9.9%の6兆6,400億円（前月+11.7%の6兆6,350億円）
・10月独製造業PMI改定 57.8（速報比▲0.4、前月改定 58.4）
・10月ユーロ圏製造業PMI改定 58.3（速報比▲0.2、前月改定 58.6）
・10月米自動車販売年率 1,299万台（前月 1,218万台）
・10月中国財新サービス業PMI 51.5（前月51.4）
コンポジット 53.8（53.4）
・10月インドサービス業PMI 58.4（前月55.2）
コンポジット 58.7（55.3）
・9月ユーロ圏失業率 7.4%（前月 7.5%）
・米MBA住宅ローン
申請指数 前週比 ▲3.3（前週+0.3%）
購入指数 ▲1.6%（+3.5%）
借換指数 ▲4.3%（▲1.6%）
固定金利30年 3.24%（3.30%）
15年 2.58%（2.59%）
・10月米ADP雇用統計 前月比+571千人（前月改定+523千人）
・10月米サービス業PMI改定 58.7（速報比+0.5、54.9）
コンポジット 57.6（+0.3、55.0）
・10月米ISM非製造業景況指数 66.7（前月61.9）
新規受注 69.7（63.5）、輸出向新規受注 62.3（59.5）
受注残 67.3（61.9）、入荷遅延 75.7（68.8）
仕入価格 82.9（77.5）、在庫増減 42.2（46.1）
在庫景況感 37.3（46.3）、雇用 51.6（53.0）
・9月米製造業新規受注 前月比＋0.2%（前月+1.0%）
製造業受注除く輸送機器+0.7%（+0.5%）
・9月米製造業耐久財受注改定
前月比▲0.3%（速報比+0.1%、前月改定+1.3%）
除く輸送機器+0.5%（+0.1%、+0.3%）
製造業新規受注資本財非国防除く航空+0.8%（±0.0%、+0.5%）
・FOMC、FFレートの誘導目標を、0.00%～0.25%で据え置き。超過準備預金金利への付利も0.1%で据え置き、米国債800億ドル、住宅ローン担保証券（MBS）400億ドルの毎月の買入規模の縮小を11月から開始、米国債を700億ドル、MBSを350億ドルに。
・パウエルFRB議長、「インフレが目標を上回れば手段を講じる。供給網が回復する時期は不確実。一過性とは恒久的な物価上昇ではないことを意味するが、我々は一過性から一歩退いた。今は利上げの時期ではない。」
・RCEP、来年1月1日に発効。中国の存在感が高まる可能性。
◆エネルギー・メタル関連ニュース
【エネルギー】
・DOE米石油統計 原油+3.3MB（クッシング▲0.9MB）
ガソリン▲1.5MB
ディスティレート+2.2MB
稼働率+1.2
原油・石油製品輸出 7,874KBD（前週比+327KBD）
原油輸出 2,822KBD（+203KBD）
ガソリン輸出 701KBD（+89KBD）
ディスティレート輸出 999KBD（+65KBD）
レジデュアル輸出 89KBD（▲5KBD）
プロパン・プロピレン輸出 1,149KBD（▲42KBD）
その他石油製品輸出 1,999KBD（+18KBD）
・サウジアラビア アブドルアジズ エネルギー相、「2060年にネットゼロを目指すが、それでも上流部門投資を行う方針に変わりはない。」
・インド、小売燃料税を引き下げ。ディーゼルはリットルあたり10ルピー（13セント）、ガソリンは5ルピー低下。
・イラン核協議、11月29日からウィーンで再開。
・欧州主要ガス施設稼働停止状況
LV Vetrino-LV Hrabrovo パイプライン Bulgartransgaz Nov1-未定 100%稼働停止
Oseberg ガス田 Gassco Nov1-2 5.0MCFD
Sleipner ガス田 Gassco Nov2-3 5.3MCFD
Velke Kapusany パイプライン注入口 Eustream Nov2-Nov12 40.0MCFD
Skarv ガス田 Gassco Nov4-5 5.0MCFD
【メタル】
・9月ペルー銅生産 前年比+17.9%の202,681トン
亜鉛生産 ▲3.2%の129,5258トン
鉛生産 ▲8.5%の21,730トン
銀生産 +3.7%の276,645キログラム
金生産 +20.2%の8,651キログラム
◆主要商品騰落率
【上昇率上位5商品】
商品名（カテゴリー）/前日比上昇率/年初来上昇率
1.ICE欧州天然ガス ( エネルギー )/ +13.53%/ +248.79%
2.ニューキャッスル炭 ( エネルギー )/ +11.78%/ +95.65%
3.CME木材 ( その他農産品 )/ +5.14%/ ▲30.21%
4.SGX鉄鉱石 ( 鉄鋼原料 )/ +3.21%/ ▲36.34%
5.NYM米天然ガス ( エネルギー )/ +2.31%/ +123.32%
【下落率上位5商品】
商品名（カテゴリー）/前日比上昇率/年初来上昇率
66.NYM RBOB ( エネルギー )/ ▲4.55%/ +66.04%
65.ICE Brent ( エネルギー )/ ▲4.10%/ +56.85%
64.NYM WTI ( エネルギー )/ ▲3.63%/ +66.65%
63.DME Oman ( エネルギー )/ ▲3.31%/ +57.31%
62.ICEガスオイル ( エネルギー )/ ▲3.19%/ +66.13%
※弊社が重要と考える主要商品の前日比騰落率上位・下位5品目です。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。
◆主要指標
【為替・株・金利・ビットコイン】
NY ダウ :36,157.58(+104.95)
S&P500 :4,660.57(+29.92)
日経平均株価 :休場( - )
ドル円 :114.01(+0.05)
ユーロ円 :132.39(+0.43)
米10年債 :1.60(+0.05)
中国10年債利回り :2.93(+0.01)
日本10年債利回り :0.08(±0.0)
独10年債利回り :▲0.17(▲0.00)
ビットコイン :62,776.06(▲364.97)
【MRAコモディティ恐怖指数】
総合 :35.68(+0.6)
エネルギー :75.39(+1.85)
ベースメタル :30.20(+0.04)
貴金属 :26.93(▲0.1)
穀物 :19.17(+0.28)
その他農畜産品 :27.76(+0.56)
【主要商品ボラティリティ】
WTI :21.61(+3.68)
Brent :18.91(+2.94)
米天然ガス :80.97(▲2.37)
米ガソリン :26.58(+4.91)
ICEガスオイル :22.59(+0.14)
LME銅 :32.87(▲0)
LMEアルミニウム :32.51(+0.35)
金 :15.69(+0.23)
プラチナ :33.29(▲0.68)
トウモロコシ :21.44(+0.6)
大豆 :15.69(+0.23)
【エネルギー】
WTI :80.86(▲3.05)
Brent :81.25(▲3.47)
Oman :80.32(▲2.75)
米ガソリン :233.85(▲11.16)
米灯油 :243.45(▲7.37)
ICEガスオイル :699.00(▲23.00)
米天然ガス :5.67(+0.13)
英天然ガス :196.72(+23.44)
【貴金属】
金 :1769.84(▲17.92)
銀 :23.52(▲0.02)
プラチナ :1032.53(▲8.73)
パラジウム :2008.50(▲5.56)
※ニューヨーククローズ。
【LME非鉄金属】
（3ヵ月公式セトル）
銅 :9,590(+70:235B)
亜鉛 :3,327(▲9:44B)
鉛 :2,390(+5:32B)
アルミニウム :2,724(+26:18C)
ニッケル :19,700(+20:80B)
錫 :37,100(+150:1400B)
コバルト :58,065(+1,752)
（3ヵ月ロンドンクローズ）
銅 :9480.50(▲33.50)
亜鉛 :3307.00(▲34.50)
鉛 :2379.00(+18.00)
アルミニウム :2686.00(+6.00)
ニッケル :19160.00(▲410.00)
錫 :37050.00(+355.00)
バルチック海運指数 :3,187.00(▲241.00)
※C=Cash-3M コンタンゴ、B＝Cash-3M バック
【鉄鋼原料】
62%鉄鉱石スポット（CFR中国、1営業日前） :102.75(▲3.15)
SGX鉄鉱石 :99.21(+3.09)
NYMEX鉄鉱石 :99.35(▲0.05)
NYMEX豪州原料炭スワップ先物 :371.67(+0.17)
大連原料炭先物 :554.12(▲6.98)
上海鉄筋直近限月 :4,534(+53)
上海鉄筋中心限月 :4,331(▲57)
米鉄スクラップ :602(▲8.00)
【農産物】
大豆 :1231.50(▲12.50)
シカゴ大豆ミール :340.80(+3.60)
シカゴ大豆油 :61.03(▲0.96)
マレーシア パーム油 :5446.00(+46.00)
シカゴ とうもろこし :564.00(▲9.00)
シカゴ小麦 :781.00(▲10.50)
シンガポールゴム :194.90(+0.80)
上海ゴム :13365.00(+230.00)
砂糖 :19.38(▲0.16)
アラビカ :209.30(+1.25)
ロブスタ :2272.00(▲8.00)
綿花 :118.82(+1.57)
【畜産物】
シカゴ豚赤身肉 :75.95(+1.70)
シカゴ生牛 :131.65(+1.70)
シカゴ飼育牛 :159.18(+1.60)
※全ての価格は注記が無い限り、取引所で取引される通貨建。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。