インフレ懸念で軒並み高
- MRA商品市場レポート
2021年10月26日 第2062号 商品市況概況
◆昨日の商品市場（全体）の総括
「インフレ懸念で軒並み高」
【昨日の市場動向総括】
昨日の商品市場はごく一部の商品を除いて上昇した。独経済統計が減速し、ドル高も進行したものの、ダラス連銀製造業活動の改善や、インフレ懸念を背景に株価が上昇したことで、市場参加者のリスクテイク意欲が改善したため。
足下、資源価格が上昇したとしても企業や米国はこれを吸収することができる、という判断だろう。実際、欧米は日本と比べれば、コスト上昇分を比較的販売価格に転嫁しやすい。
ただし、製造業PMIの減速や中国で再びコロナウイルスの感染拡大が懸念されていること、電力供給不足や価格上昇に伴う需要や経済活動の停滞が顕在化する可能性は高く、市場参加者も「取りあえず今のところは状況が急速に悪化することはない」という判断の元、広くインフレ系資産を物色していると考えられる。
【本日の見通し】
本日は、市場参加者のインフレ懸念が強い中で広く、インフレ系資産が物色され、インフレと直結しない商品も循環物色で堅調な推移になると考える。
しかし、現在の物価上昇に全ての国が耐えられる訳ではなく、世界的にも利上げ圧力が強まっていることを考えると、下落を意識しながらの非常に不安定な価格上昇になる、と考えられる。
本日予定されている材料で注目は企業決算（商品の目線からは、UPSやビザなど、物流・個人消費関連銘柄に注目）を受けた株価動向、米新築住宅販売、米コンファレンスボード消費者信頼感、EUのエネルギー危機を巡る臨時会合に注目している。
米新築住宅販売は足下の長期金利が上昇する中で、米国の住宅セクターが堅調を維持できるかに焦点。特に自国の不動産市場が不安定化している中国の資金が米国に流入していると言われているだけに注目したい。
市場予想は前月比+2.5%の75.9万戸（前月+1.5%の74万戸）と、改善の見込み。
米コンファレンスボード消費者信頼感は、108.3（前月109.3）と減速の見込み。
EUエネルギー危機を巡る臨時会合は、グラスゴーのCOP26でも力強く脱炭素を進める方針を表明する地域が、どのような対策を打ち出せるかに注目であるが、特段手段はないだろう。
結局、今のところ、ロシアやLNGカーゴを物色するぐらいしか方法はない。
【昨日のセクター別動向と本日の見通し】
◆原油
原油価格は上昇した。11月に行われるOPECプラス会合でも「予定通り」の増産しか行われない見通しが示されたことで、需給がタイトな状態が続くとの見方が強まったこと、米国の厳冬予想見通しがEIAから示されたことなどが材料となった。
本日は供給面の改善が足下期待できないこと、厳冬見通しで原油需要が増加する可能性があることから高値圏での推移に。ただし現状においてまだ90ドルは強い抵抗線として意識されているため、上値も重いと考える。
◆石炭・LNG・天然ガス
豪州石炭スワップ先物価格は下落。中国の山西省、内モンゴル自治区、陝西省の鉱山が石炭価格を100～360元/トン（16～56ドル/トン）引き下げたとの報道を受けて、国内の供給が若干緩和したとの見方が広がったことが背景。
しかし、依然として200ドルを超えており安い、という訳ではない。
また、中国国家発展改革委員会は、主要電力会社の石炭在庫は17日分、と発表したが明らかにこれは十分な在庫と言えない。
中国の石炭輸入動向への説明力が高いバルチック海運指数は小幅に上昇。例年の水準（1,900ポイント程度）の2倍を上回る水準を維持しており、この水準での上がり下がりはほとんど意味がなく、引き続きドライバルク市場がタイトであることを示唆している。
JKM先物市場は下落。中国政府による石炭市場介入策の影響で石炭価格が下落、LNG需要が減少するのでは、との観測を強めたため。
しかし依然として33ドル台を維持しており、下がったといっても十分に高いと言える水準。
欧州天然ガスはロシアからの供給が低迷したことを背景に上昇したが、供給増加観測も根強く上値は重かった。
米天然ガスは急騰。米EIAが10月～3月の気温が例年よりも低いため、ガス消費が前年比+172ドル（+30%）の増加になると予想したことで、大幅な上昇となった。現在、米国の48%の暖房燃料に天然ガスが用いられている。
つい先日は暖冬予想、となっていたが天気予報が非常に安定していない。足下、天然ガス在庫が十分でないことだけは明らかで、今後も天気予報を材料に価格は乱高下することになろう。
スポットLNGタンカーレートはスエズ以東が上昇、以西は横這いだった。欧州の調達が一巡したとは思えない。
2021年10月1日～17日のLNG取引は前週比▲10%の670万トン（前週+16%の770万トン）、スポット調達のシェアは28%（28%）と変わらずだった。
輸入量の減少は主にスペイン、韓国、中国の減少によるもの。韓国・中国の輸入減少は長期契約分の減少によるもの。場合によると中国のガス供給には目処がたった可能性もゼロではないため、今後も週間輸出入動向は注目したい。
日本の輸入は+13%の増加。これは主に長期契約の中での調達増と考えられる。
石炭は中国の増産や規制強化の影響で若干水準を切下げる可能性が高まっているが、現物需給の緩和はまだ先とみられるため、高値維持の公算。
天然ガスは石炭市場の価格下落の可能性が価格の重石となるものの、欧州の供給は改善せず、米国も厳冬見通しが示されたことで高値圏での推移の公算。
◆非鉄金属
LME非鉄金属価格は上昇した。これまで電力供給の改善期待や欧州のガス価格下落などを材料に利益確定の売りで下落してきたが、下値が堅いとみた市場参加者、特に実需筋が安値拾いの買いを入れているためと考えられる。
また、継続して減少していくLME指定倉庫在庫も、需給ファンダメンタルズがタイトとの見方を強め、ドル高進行も買いが進む形となった。
本日も電力供給問題が解消している訳ではなく、供給面で需給はタイトなため、高値での推移を維持すると考える。冬場が終了し、電力供給に問題がなくなって価格が下落するのはまだ先だろう。
本日は長期金利が上昇する中、米新築住宅販売の伸びに注目しているが、市場予想は前月比+2.5%の75.9万戸（前月+1.5%の74万戸）と改善見通しであり、価格の上昇要因に。
◆鉄鋼・鉄鋼原料
中国向け海上輸送鉄鉱石スワップは上昇、豪州原料炭スワップ先物は上昇、大連原料炭先物は上昇、上海鉄鋼製品先物は下落した。
中国の不動産セクターの加熱沈静化（バブルのプチ崩壊）は継続する見込みである一方、鉄鋼製品価格の高止まりで鉄鉱石価格は割安であり、先物には割安感からの買いが入ったと考えられる。
しかし、在庫数量・日数とも過去5年平均を上回っており、製鉄所の稼働制限が続く中、中国の鉄鉱石供給は不足している状態ではない。
本日は、昨日の鉄鋼製品価格の下落もあって水準を切下げる展開が予想されるが、鉄鋼製品在庫の減少や価格の高止まりもあって、下げ幅は限定されると考える。
◆貴金属
昨日の貴金属セクターは金が上昇、その他の金属も上昇した。
米長期金利がジリ安の展開となった一方、原油価格の上昇を受けて期待インフレ率が上昇したことで実質金利が低下したことが金価格を押し上げた。
その一方で株価が上昇したこともあり、工業金属の色彩が強い銀・PGMは水準を大きく切り上げる展開となった。ただしPGMに関しては自動車販売の減速もあって特にパラジウムの上値が重くなっている。
本日も長期金利動向に左右される展開を予想。ただし足下、インフレが強く意識されているため実質金利は下押し圧力がかかりやすく金価格は高値維持。
銀やPGMは株価が堅調に推移していることもあり、同様に高値維持の公算。
◆穀物
シカゴ穀物市場は上昇した。収穫の進捗に伴うハーベスト・プレッシャーやドル高進行、低調な輸出といった売り材料は多いが、割安感からの買いが入っている状態。
しかし、目先は新規の材料に乏しく、商品価格の変動性を示すMRA VIX指数の穀物指数は20.3%と、セクター間で最も低い。
本日も手がかり材料に乏しい中、現在の水準でのもみ合いを継続すると考える。
※中長期見通しは個別セクターのコラムをご参照ください。
【昨日のトピックス】
本日の日経新聞の1面トップで、2030年の温室効果ガスの排出が2010年比で+9%の増加になる見通しが示された。
パリ協定が目標とする温度上昇幅を2度未満に抑える場合は▲25%の削減が、1.5度以内に抑えるには▲45%の削減が必要になる。
中国・インドが経済成長を捨ててまで温室効果ガスを削減する意図が余りないことを示唆している。米国・中国・インドの削減がなければ目標の達成は難しいだろう。
中国が2030年で二酸化炭素の排出をピークアウトさせる、としているが同国の人口ボーナス期終了は2032年であり、かつ、石炭使用削減は欧州や世界に配慮してということよりも、国民の生活環境改善に根ざしたものであり、電力不足など、国民生活に極端な負担が生じた場合、恐らくこの方針を撤回することをなんらためらわないだろう。
実際、これまで中国は、ハーグの仲裁裁判所から南シナ海での中国の海洋進出は不当として主権を認めなかったが、これを無視している。
また、排出量削減を旗印にEV需要を喚起すれば、中国が世界に戦略的に輸出できる商品を獲得することができ、さらには世界のEV車の生産に大きな影響を及ぼすバッテリー分野で、無視できない国になることは間違いがない。
このことを企図して温暖化防止に関連するEV戦略に舵を切っている訳だ。
実際、日本の企業はバスやトラックなどを中国製に切り替えている。燃料価格の上昇や販売価格への転嫁が難しいことから、補助金などの援助が見込める電気自動車にシフトしたと考えられる。
結局、中国の温暖化対策は世界と足並みを揃えることが目的ではなく、「中国の夢」を達成するための「仕掛け」になっているとも言えるだろう。
もちろん、そこまでの意図を持っている訳ではないかもしれないが、これまで国連やその他の国際機関からいかに米国の影響を排除するか？を数十年かけて行ってきた国であり、そこまでの意図がある、と考えて調達先の多様化などを考慮しないと、思わぬ供給途絶リスクに直面することになる。
また、中国が主な生産国である元素から脱却する技術開発も急務だろう。
【マクロ見通しのリスクシナリオ】
・資源価格上昇によるインフレや、米テーパリング・利上げ観測を背景とした新興国通貨安で新興国が想定以上のペースで利上げを行わねばならず、世界的に金融引き締めモードに転じた場合（リスク資産価格の下落要因）。
・発電燃料供給不足による工場稼働停止や消費低迷で景気が減速する場合（リスク資産価格の下落要因）。
・中国恒大集団の債務問題が不動産セクター全体に波及し、世界的に株安となり経済活動が逆回転する場合（工業金属などの景気循環系商品を筆頭に、リスク資産価格の下落要因）。
・中国地方政府・中堅中小企業の財政状況悪化に伴う景気減速（これは人口動態を考えると、現実のリスクとなるのは2030年以降か）。
・環境重視型社会への急激な転換による、経済活動の鈍化リスク。成長ドライバーの1つとして期待される、中東・北アフリカ産油国が人口ボーナス期を活かせない（逆に鉱物産出国は高成長となる可能性も）。
逆に脱炭素に向けたインフラ投資の加速で資源価格が急上昇、金融緩和マネーが大量に市場に滞留する中でハイパーインフレとなるリスク。
・コロナウイルスの感染再拡大によるロックダウンが景気循環系商品の需要を減じる場合（価格下落要因）。
逆に想定以上に新型ワクチン・治療薬の開発が速やかに行われた場合は需要の増加要因に。
・来年の中間選挙を控えて、バイデン大統領が国内の支持を得られない場合。財政面や企業負担増の理由から造反が発生し、議会を通過しない場合は景気のリスクに（景気減速要因）。
・米財政出動が加速、景気回復期待を受けた価格上昇が顕著となる場合。
この場合、長期金利上昇でドル高が進行しやすく価格の下落を意識しなければならない。
・米中対立激化による、新冷戦構造が発現しブロック経済圏が発生して貿易活動が鈍化する場合（場合によると武力衝突も）。
「能動的に」軍事を行う方針に舵を切った中国習近平政権が、台湾統一を目指して侵略する可能性は高くなった。
・米テーパリング実施が、コロナの感染に苦慮する中南米、欧州・アフリカの新興国経済に悪影響を及ぼす場合（景気減速要因）。
・独総選挙結果を受けた連立政権樹立に難航し、域内最大経済国のドイツ経済が減速する場合、また、EUの指導力が低下し域内経済が停滞する場合（景気減速要因）。
・次の成長ドライバーとして期待されるインド経済が、期待通りの成長をできない場合（人種差別問題による国民の離反、市場開放・規制改革の遅れ、中国との対立など）。
2018年にすでに人口ボーナス期入りしているため、鉱物・エネルギーをはじめとする景気循環系商品需要の増加は2023～2024年頃。
・アフガン情勢の混乱が域内経済に混乱（大量の難民発生、コロナの感染拡大が欧州圏にもたらされるなど）をもたらし、米中対立を先鋭化させる場合（景気の減速要因）。
◆昨日の商品市場（個別）の総括
---≪エネルギー≫---
【原油価格見通し】
原油価格はこれまで脱炭素の流れで増産が見送られてきたことから直ちに供給増加ができないこと、OPECプラスの「追加」増産見送り、欧米投資銀行が100ドル原油予想を相次いで発表、投資熱が高まっていることなどから高値を維持すると考える。
特にこの冬は天然ガス・石炭の供給不足が解消する感じではないため、冬場の気温次第では一段の上昇も有り得る状況。
価格上昇に伴い米国のシェールオイル生産は回復、最大生産地域であり、生産コスト低いるPermianの生産はコロナ前の水準をほぼ回復した。
しかしその他の地域は回復が見られておらず、シェールオイル全体の10月の生産は2020年3月の8.56MBDよりも▲0.79MBD万少ない7.85MBDとなる見込み。
また、リグの稼働も脱炭素などの影響低調で、増産はこれまで掘削したが稼働させていなかった井戸の稼働によるものに止まっており、完成非稼働井戸数はピーク時の半分まで減少している。
まだ、需要を満たすだけの供給が起きていないことは事実である。
しかし、価格上昇の前提が厳冬であることであるため、冬場の調達に目処がたつ、あるいは暖冬だったということになれば、既に製造業PMIなどはピークアウトしており価格には調整圧力が掛ることになる。「不安定な中での価格上昇」と言える。
米国や消費国の要請でOPECプラスが11月会合で増産幅の拡大を決定する可能性もあり、この点もワイルドカードの1つだ。
さらに期間の長い中期的（来年の春以降）には、経口薬の開発などで恐らくコロナによる移動制限が解除され、輸送燃料需要が回復することからやはり上昇に転じるとみている。
米DOEの2021年供給は95.82MBD、需要は97.46MBD、需給バランスは▲1.78MBDの供給不足。
価格を下押ししてきたコロナであるが、徐々に「ウィズコロナ」に舵が切られつつあり感染拡大が価格下落に影響するステージは早晩終了するとみられる。
しかし、それはこの冬到来が懸念される第6波までに解消する、とは考え難いため引き続き景気循環系商品価格の下落要因である。
中国の輸入規模はその水準は世界最大であるものの、原油価格に余り影響を与えない中国の原油輸入は、9月は前年比▲15.3%の4,105万トン（前月▲6.2%の4,453万トン）と前年比で前月から減速感が強まった。同国の経済活動が鈍化している可能性を示唆するもの。
【見通しの固有リスク】
・気温低下による暖房向け燃料需要が増加、ないしは不稼働の液体系燃料発電（ディーゼルや重油）を有する国や地域が再稼働を決定した場合（価格の上昇要因）。
・電力・ガスをはじめとするエネルギー供給制限が経済活動を強制的に停止させ、需要が減少する場合（価格の下落要因）。
・米国経済が正常化する中でテーパリングなどの金融緩和解除が加速、急速なドル高を通じて投機的な売り圧力が高まる場合（価格の下落要因）。
・OPECプラスの増産ペースの遅れないしは上流部門投資不足による供給不足。またはイランを巡り武力衝突や制裁解除が遅れた場合（価格上昇要因）。
価格が上昇する中でOPEC諸国の減産維持統制が効かなくなり、増産競争に舵が切られる場合（下落要因）。
・脱炭素の進捗、生活様式の変化による構造的な需要減少が加速した場合（価格下落要因）。
・脱炭素の過剰な進捗による供給懸念（価格上昇要因）。
1．中東産油国の財政悪化によって情勢不安が顕在化、供給途絶リスクが高まる場合
2．中東以外の産油国の生産者の破綻
3．上流投資部門投資が減速し、インドなどの新興国需要顕在化時に供給が間に合わない場合
4．価格面、数量面で予算を確保できない産油国が、OSPを大幅に引き上げる場合（第3次オイルショック）
かなり過剰なペースで脱炭素が進められており、オイルメジャーも株主・政府の圧力を受けて脱炭素に舵を切り、タイムリーな原油増産が困難になっている。
この場合、「脱炭素移行期間の景気回復時」には十分な燃料供給が出来ないリスクが高まり、来年以降の価格上昇局面で原油価格が100ドルを超えるリスク（リスクシナリオの位置づけ）。
なお、脱炭素が完了しても100%原油が不要になることはなく、OPECの価格支配力が増すため、この場合でも価格は上昇へ。
【石炭価格見通し】
海上輸送石炭価格は高値を維持すると考える。中国・インドなどの石炭火力中心の地域の石炭在庫水準は低く、冬場の電力需要向けの調達は旺盛で、供給不足に伴い稼働を停止する工場が増加していることから。
中国政府は石炭供給不足を解消するため、環境規制強化の方針を解除し増産に舵を切り、消費者向けに価格上限設定や投機の規制強化なども強化する方針を表明した。
しかし今年の生産はそもそも過去5年の最高水準を維持しており決して減産していた訳ではないこと、冬場の増産が難しいことから、調整はあるものの高値で推移する可能性は高い。
石炭は「座礁資産」と呼ばれ、上流部門投資ができなくされていることから、増産をしているのはGlencoreや中国企業ぐらいであり、供給が不十分であること、需要側の構造はそう簡単には変わらないことを考えると、この冬場は極めて高い水準を維持することになろう。
9月の石炭輸入は前年比+76.1%の3,288万トン（前月+35.8%の2,805万2,000トン）と前月から急増し、過去5年レンジを上抜けた。国内の深刻な石炭不足を背景に輸入が増加している。
国別の内訳はまた後日となるが、豪州からも調達を再開したとみられる。そうであれば以前よりも石炭調達が容易になるため、国別の輸入動向には注目したい。
【見通しの固有リスク】
・今冬はラニーニャ発生が予想され、厳冬のリスクも意識されているが懸念に反して暖冬となる場合（価格下落要因）。
・電力・ガスをはじめとするエネルギー供給制限が経済活動を強制的に停止させ、需要が減少する場合（価格の下落要因）。
・Nord Stream2の稼働が早期に行われ、天然ガス価格が急落する場合（下落要因）。
・世界的な環境重視型世界へのシフトを受けた、石炭上流部門への投資規制強化による、供給減速懸念（価格の上昇要因。これは既に顕在化）。
・中国と豪州の対立、中国国内の生産能力増強に伴う、海上輸送炭需要の減少。
【天然ガス・LNG】
天然ガス価格は中国の経済活動が活発である一方、自然エネルギー供給（英国の風力、ブラジル・中国の水力など）が減少、火力発電向けの燃料需要が旺盛なこと、石炭価格も高値を維持していることから、価格は高値を維持すると考える。
ロシアプーチン大統領が欧州向けのガス供給に前向きな発言をしているが、だからといって実際に輸出が始まった訳ではなく、また、在庫不足の状態に変わりはないこと、ノルドストリーム2の稼働も来年の可能性が出てきたことから価格は高値維持。
引き続き、ラニーニャ現象発生が懸念される中で冬場に突入し、厳冬の中、計画停電が行われる可能性がある。この場合、人命のリスクが無視できない。
9月の中国の天然ガス輸入は前年比+22.6%の1,062万トン（前月+11.5%の1,044万トン）と高い水準を維持している。季節的に見ると過去5年レンジを大きく上回った状態が続いている。
9月の中国のLNG輸入は前年比+17.8%の675万トン（前月+11.7%の665万トン）と過去5年レンジを大きく上回り、構造的な需要増加は続いている。
長期契約のLNGに関しては、原油リンクとなるため上昇見通しだが、価格反映までに3ヵ月程度の時間差があるため（消費者への影響はさらに3ヵ月後）、現時点ではまだ上昇していないと考えられる。次の懸念は夏のピーク時の電力・ガス価格への影響だろう。
【見通しの固有リスク】
・今冬はラニーニャ発生が予想され、厳冬のリスクも意識されているが懸念に反して暖冬となる場合（価格下落要因）。
・電力・ガスをはじめとするエネルギー供給制限が経済活動を強制的に停止させ、需要が減少する場合（価格の下落要因）。
・8月18日にNord Stream2が稼働しているとの誤ったデータが発表された直後、ガス価格が大幅に下落している。
政治的な要因でNord Stream2の稼働は遅れると考えられるが、同パイプラインが稼働して欧州のガス需給が緩和した場合（価格下落要因）。
・石炭と同様、「化石燃料であること」を理由に上流部門投資が制限される、あるいは原油生産減少による随伴ガス供給が減少する場合（構造的な価格上昇要因）。
・産油国の減産継続による随伴ガス供給の減少懸念。
【投機筋のポジション動向】
・直近の投機筋のポジションは以下の通り。
WTIはロングが565,720枚(前週比 +1,719枚)ショートが136,126枚(▲23,099枚)ネットロングは429,594枚(+24,818枚)
Brentはロングが344,905枚(前週比▲19,136枚)ショートが67,738枚(+4,618枚)ネットロングは277,167枚(▲23,754枚)
---≪LME非鉄金属≫---
【非鉄金属価格見通し】
非鉄金属価格は高値圏での推移になると考える。中国政府による電力供給改善策はあるがまだ実際に改善するには時間が掛り、足下供給面が強く材料視されているため。
しかし、比較的短い中期的には調整圧力が強まる展開を予想する。中国政府の石炭市場介入方針や、不動産市場のバブル抑制による市場混乱も監視しつつも当面放置する方針であることが、需給両面で価格を下押しするため。
エネルギー供給制限の非鉄金属価格への影響は、短期的には供給面で価格を押し上げ、中期的にはコストアップを通じた業績悪化に繋がり、価格の下押し要因となる。
なお、長期的にはインドの人口ボーナス期入り、まだ脱炭素の流れが続いていること、省エネの流れに変わりがないため、供給面・需要面の制限から価格が上昇するという見通しを変更する必要はないと考えている。
また、米政権による大規模なインフラ投資が行われる見通しであることも、鉱物資源需要の増加を通じて非鉄金属価格を押し上げよう。
しかし、バイデン政権支持率低下で、増税を伴う経済対策は受け入れられない可能性は高く、当初予定通りの規模で実行されるかは微妙に。超党派で合意しているため1兆ドルインフラ投資は実行されるとみるが、期待通りの規模にならない可能性も考える必要があるだろう。
【2021年LME金属需給見通し】
銅 生産 24,947千トン 需要 26,790千トン 需給 ▲842千トン
亜鉛 生産 14,045千トン 需要 14,069千トン 需給 ▲24千トン
鉛 生産 12,381千トン 需要 12,168千トン 需給 +213千トン
アルミ 生産 67,005千トン（67,716千トン） 需要 67,503千トン（66,444千トン） 需給 ▲498千トン（+1,272千トン）
ニッケル 生産 2,578千トン（2,573千トン） 需要 2,613千トン（2,612千トン） 需給 ▲34千トン（▲40千トン）
錫 生産 429千トン 需要 431千トン 需給 +28千トン
※カッコ内は修正前予想。
【中国重要統計の評価】
9月の中国製造業PMIは49.6（前月50.1）と市場予想の50.0を下回り、閾値である50を下回り、製造業の減速感が鮮明となった。しかし同時に発表された財新製造業PMIは50.0（市場予想49.5、前月49.2）と回復しており、ややまちまちの内容となっている。
製造業PMIの規模別の景況感を見ると中堅・中小企業の減速が鮮明だが、財新製造業PMIは中堅企業並びに輸出企業が主体であるため、直近の貿易統計で輸出がやや回復したことが影響した可能性はある。
しかし総じて減速していることは間違いがなさそうで、工業金属需要減速、並びに価格の下落要因となり得る。
内訳を見ると生産鈍化（50.9→49.5）、新規受注（49.6→49.3）、輸出新規受注（46.7→46.2）、受注残（45.9→45.6）と需要の鈍化が顕著である。
在庫水準は低いが増加しており、完成品在庫は47.7→47.2、原材料在庫は47.7→48.2、サプライヤー納期はほぼ変わらない（48.0→48.1）。
さらに細かく見ると、購買量は減少（50.3→49.7）、購入価格は上昇（61.3→63.5）、販売価格も上昇（53.4→56.4）している。
工業金属価格に対する説明力が高い新規受注在庫レシオは、完成品が1.045（前月1.040）と上昇、原材料が1.023（1.040）となった。
生産指数が低下していることと合わせて考えると、1．発電燃料・電気の不足で稼働が低下、2．原材料は積み上がるが製品は出荷される、3．価格転嫁も進んでいるが輸入価格の高騰は続き、レーショニングが起きている、4．総じて原材料需給は緩和し、完成品需給はタイトな状態、と整理できる。
これまで工業金属価格の上昇を牽引してきたのは中国の住宅セクターであるが、中国の建設業PMIは57.5（前月60.5）と減速した。中国政府による不動産セクター沈静化の動きが影響しているとみられる。
中国恒大集団の債務問題はその氷山の一角だろう。問題の顕在化はこれからではないだろうか。
9月の中国の貿易統計を見ると、ベンチマークである精錬銅の輸入は前年比▲43.8%の40万6,000トン（前月▲41.1%の39万4,017トン）と過去5年平均を下回り続けており、減速感が鮮明となっている。
一方、9月の銅精鉱の輸入は前年比▲1.3%の211万1,000トン（前月+18.6%の188万6,000トン）と高い水準を維持している。銅価格の上昇もあって精鉱輸入が増加しているようだ。しかし、エネルギー供給制限もあり10月・11月の鉱石輸入は減少し、精錬銅輸入が増加するとみる。
8月の銅スクラップの輸入は+60.2%の12万9,802トン（前月+98.9%の14万9,369トン）。
ただし全体としては輸入に下押し圧力が掛っている印象は否めず、しばらくは調整圧力が強まる展開が予想される。
工業金属のフロー需要に影響する工業生産は、1-9月期累計で前年比+11.8%（1-8月期+13.1%）と伸びが鈍化、単月でも前年比+3.1%（前月+5.3%）と減速が鮮明になっている。
やはり、電力供給不足や不動産セクターの減速の影響が大きい。
実際、1－9月期の不動産開発投資は前年比+8.8%の11兆2,568億元（1-8月期+10.9%の9兆8,060億元）と減速している。
この結果、ストック需要の指標である固定資産投資も年初来累計で+7.3%（+8.9%）と減速が明確に。公的セクターの伸び鈍化は所与としても、よりボリュームの大きな民間部門が前年比+9.8%（+11.5%）と伸びが減速していることは、中国政府によるバブル抑制行動が影響しているとみられる。
いずれも「伸び」が鈍化しているのみであり、中国の経済活動はまだ拡大していることは間違いがない。しかし、需要の伸びが想定を下回る場合、多くの場合供給過剰を誘発して価格の下押し要因となる。
【政策動向・脱炭素】
政策動向・脱炭素の流れは中長期的な材料。米バイデン政権は8年間で1兆2,000億ドルのインフラ投資計画実施計画。
道路・橋梁・主要プロジェクトに1,090億ドル、電力インフラに730億ドル、旅客・貨物鉄道に660億ドル、ブロードバンド・インターネットサービスに650億ドル、公共交通機関に490億ドル、空港に250億ドルを投じる。
さらには2022年度予算も戦後最大となる歳出を6兆ドルと、以上と戦後最大の水準とする方針。
これらの需要は景気に関係なく発生する需要であるため、需要の見通しは底堅く、価格の調整があっても下値余地は限定される可能性が高い。
これまで中国が鉱物セクターの需要動向に関して主役であり、今後も非鉄金属価格の動向は中国動向が左右するが、「新規の需要」については欧米動向が重要になる可能性は意識しておきたいところ。
この場合、米国の景気回復＝ドル高・金属価格上昇、という構図も考えられる。
米国・中国・インドがどのような動きをするかに環境政策は左右されるが、ここまでの各国の動きを見ていると当面は環境向けに使用される金属の需要増加は「今後10年・20年の大きなテーマ」となる可能性が高い。
軽量化目的のアルミ、EV向けのニッケル、銅（通常25キロ/台の銅が使われるが、EVは80キロ/台）、蓄電池としての鉛、コバルト、リチウムなど。
2020年の中国の新エネルギー車の販売は前年比+7.5%の137万台（前年124万台）となった。全体の自動車販売が2,523万台なのでシェアは5.4%（4.9%）と上昇している。それでも電気自動車が非鉄金属市場の重要なテーマになるには、あと数年は要する見込み。
【見通しの固有リスク/個別金属の特殊要因】
・中国不動産大手恒大集団の破綻懸念が中国の住宅セクターに広がり、中国の不動産バブルがはじける場合（価格下落要因）。
・ロジスティクスに障害が残る中、非鉄金属の偏在が現物プレミアムを押し上げるリスク（北米で顕在化）。
・猛暑や渇水による燃料価格上昇で、1．電力供給不足による稼働停止・供給減少、2．発燃料価格の上昇を通じて生産コストが上昇する、場合（価格上昇リスク）。
・米国経済が正常化する中でドル高が進行し、投機買いが膨らんでいる非鉄金属市場で投機の手仕舞い売り圧力が高まる場合（下落リスク）。
・米中間選挙に向けて、米民主党が追加でインフラ投資（2兆ドルのクリーンインフラ投資など）を議会の採決を得て実行に移す場合（上昇リスク）。
・上流部門投資不足並びに鉱石の品位低下による、鉱山供給の制限。
・チリやペルーで広がる左派勢力伸長に伴う大衆迎合的な政策が可決し、鉱山生産に過剰なロイヤルティが適用される場合（供給減少ないしは生産コスト上昇で価格の上昇要因）。
チリで議論されている銅のロイヤルティ増税案の詳細は以下の通り。
年内実施予定の選挙結果では課税強化で生産コスト上昇、または減産となる可能性も。
3%の新ロイヤルティに加え、銅価格に連動して税額が賦課される仕組み。
2ドル～2.5ドル/ポンド（4,406～5,508ドル/トン）：15%2.5ドル～3（5,508～6,609）：35%3ドル～3.5（6,609～7,711）：50%3.5ドル～4（7,710～8,813）：60%4ドル～4.5（8,813～9,914）：70%
年間販売量が5万トン未満の小規模生産者は品位95%の粗銅の場合▲5%の軽減税率、アノードの場合（99.4～99.6%）が適用される。
2023年までは現行の営業利益率によって5～14%の鉱業ロイヤルティが適用されるが、2024年以降は新税制を適用。
・メキシコは鉱業改革法の中で、エネルギー転換に必要なリチウムとその他の戦略的鉱物の採掘権をこれ以上容認しないとしており、これに銅やネオジム、プラセオジムなどのレア・アースも含まれる可能性。
・インドネシアが再び低品位ニッケル鉱石の輸出を制限する場合（ニッケル価格の上昇要因）。
・LMEベースメタルではないが、中国ではレア・アースの生産を国有企業に集約して管理する動きが強まっており、今後の自動車セクターの中核となる電気自動車生産のサプライチェーンに大きな影響を与える可能性。
レア・アース大手五鉱稀土は、親会社の中国五鉱集団がアルミ大手のチャイナルコやレア・アースの大産地である江西省政府との間でレア・アース関連資産の戦略的な再編交渉を進めていると発表。
中国政府が2020年および2021年に許可したレア・アースの採掘割当量を見ると、CMRE、チャイナルコ、江西省地方政府傘下企業の3社だけで、中国全土で採掘を許可された（ジスプロシウムなど）重希土類の割当量の67.9%、（ネオジムやセリウムなど）軽希土類の割当量の39.1%を占める。
・環境問題や人権問題（コンフリクト・メタルの問題）を背景とする鉱山供給の減少。
また、環境に配慮したメタル使用の義務化などが欧州で進む場合などのコストアップ（グリーン・メタルの義務化によるコスト増加）。
中国の環境規制強化に伴う供給の減少。エネルギー排出量の多い新疆ウイグル自治区でのアルミ生産は減産の影響は既に材料視されている。
【投機筋のポジション動向】
・LME投機筋買い越し金額 前週比+22.4%の345億ドル（前週 282億ドル）・LME投機筋買い越し数量 前週比+5.9%の6,575.7千トン（前週 6,207.1千トン）
---≪鉄鋼原料≫---
【鉄鋼原料価格見通し】
鉄鉱石価格は中国政府の発電燃料供給不足と環境改善目的の鉄鋼製品生産減少、中国不動産セクターの調整は継続する可能性が高いことから鉄鋼向け需要が減少する見通しであることから、水準を切下げる展開を予想。
直近の工業生産、固定資産投資、不動産投資、工業セクター利益とも前年比ベースの減速が顕著であり、中国政府の想定通り中国経済は過熱が沈静化の方向に向かっている。
ただし、同時に中国政府は金融緩和を行っていること、米欧中のインフラ投資による建材向け需要増加観測を背景に下落したとしても下値余地は限定されるのではないか。
なお、鉄鉱石先物の期先の価格が限界生産コストの目安として意識されるが、100ドル程度で安定しており、やはり中長期的にはこの水準に価格が回帰すると考えている。
【中国の政策動向】
中国共産党は2021年から始まった新しい5ヵ年計画で鉄鋼生産量の削減の必要性を表明している。今のところ昨年の生産量を超えないようにする、というのが中国政府の目標。
最大生産都市である唐山市は、2021年20日～12月31日まで、大気汚染基準に違反し、データを改ざんした4社は7月～12月末まで▲30%減産、その他の16社は12月末まで▲30%の減産を新たに実施することを義務づけられている。
これにより、唐山市の粗鋼生産は前年比▲2,223万トンの1億2,177万トン、鉄鉱石需要は▲3,500万トン減少するとみられている。
別の話だが、半年後、北京オリンピック中に粗鋼生産が停止させられる可能性は高い。
粗鋼生産が減少すれば、鉄鉱石の在庫水準の指標である在庫日数も、分母が小さくなるため上昇が予想され、鉄鉱石価格の下落要因となる。これは原料炭も同様。
【中国重要統計の評価】
9月の中国鉄鋼業PMIは総合指数は45.0（前月41.8）と回復した。これは新規受注（31.6→39.0）、輸出向け新規受注（31.8→39.5）と回復したことによるものだが10月の大型連休や8月の洪水の影響もあってその反動の増加と考える方が適切だろう。
新規受注の回復を受けて新規受注・完成品レシオが1.12（0.94）となり、新規受注原材料レシオも1.00（0.89）の上昇となった。しかし完成品の方がレシオの上昇が顕著である。
このことは、生産抑制に伴い鉄鋼製品需給はタイトな状態が続く一方、鉄鋼原料需給は完成品ほどではないがやはりタイトであり、鉄鋼原料輸入が継続する可能性が高いことを示唆している。
特に、環境保護や生産制限によって国内供給が厳しく、海外からの輸入（豪州）ができなくなり、モンゴルからの供給もコロナの影響で制限されている原料炭価格はさらに高値を維持することになろう。
これまで工業金属価格の上昇を牽引してきたのは中国の住宅セクターであるが、中国の建設業PMIは57.5（前月60.5）と減速した。中国政府による不動産セクター沈静化の動きが影響しているとみられる。
中国恒大集団の債務問題はその氷山の一角だろう。問題の顕在化はこれからではないだろうか。
工業金属のフロー需要に影響する工業生産は、1-9月期累計で前年比+11.8%（1-8月期+13.1%）と伸びが鈍化、単月でも前年比+3.1%（前月+5.3%）と減速が鮮明になっている。
やはり、電力供給不足や不動産セクターの減速の影響が大きい。
実際、1－9月期の不動産開発投資は前年比+8.8%の11兆2,568億元（1-8月期+10.9%の9兆8,060億元）と減速している。
この結果、ストック需要の指標である固定資産投資も年初来累計で+7.3%（+8.9%）と減速が明確に。公的セクターの伸び鈍化は所与としても、よりボリュームの大きな民間部門が前年比+9.8%（+11.5%）と伸びが減速していることは、中国政府によるバブル抑制行動が影響しているとみられる。
いずれも「伸び」が鈍化しているのみであり、中国の経済活動はまだ拡大していることは間違いがない。しかし、需要の伸びが想定を下回る場合、多くの場合供給過剰を誘発して価格の下押し要因となる。
【中国鉄鋼製品輸出入・在庫動向】
9月の中国の鉄鋼製品の輸入は前年比▲56.5%の125万6,000トン（前月▲52.5%の106万3,000トン）と低迷し、過去5年平均を下回った状態が続いている。
9月の中国粗鋼生産は前年比▲21.2%の7,375万トン（前月▲13.2%の8,324万トン、前々月▲8.4%の8,679万トン、6月+1.5%の9,388万トン、5月+6.6%の9,945万トン）と減速が鮮明になっている。
一方、9月の鉄鋼製品の輸出は前年比+28.5%の492万トン（前月+37.3%の505万3,000トン）と前月から前年比の伸びを縮小させ過去5年平均を下回る水準。やはり国内供給を優先させていることが窺える。
なお、中国の鉄鋼製品需要は旺盛とみられるが、在庫水準は前週比▲42万200トンの1,369万トン（過去5年平均 1,079万2,000トン）と例年を上回り水準は高い。
【中国鉄鉱石輸出入・在庫動向】
原料である鉄鉱石の9月の輸入は前年比▲11.9%の9,560万トン（前月▲2.9%の9,749万トン）と減速した。中国政府の鉄鋼ミル稼働制限の動きが輸入を鈍化させたとみられる。また中国の鉄鉱石需要は鈍化している可能性がある。
鉄鉱石港湾在庫は前週比+600万トンの1億4,020万トン（過去5年平均1億2,946万トン）、在庫日数は31.1日（過去5年平均 30.0日）と数量ベース・日数ベースでも過去5年平均を上回り需給が緩和していることが確認されている。
在庫日数は粗鋼生産の水準の高さに依拠するため、中国政府の鉄鋼生産抑制方針を受けて在庫日数の上昇傾向は続き、価格を下押しすると予想される。
【中国原料炭輸出入・在庫動向】
原料炭は中国の生産活動回復が継続しているが、前年比の伸び鈍化が明確になってきたため（中国政府の方針通り）、価格は下落余地を探る動きになると考える。
また、中国政府は原料炭を含む石炭の国内生産を増加させる方針であることも、海上輸送原料炭価格を下押ししよう。
とは言え、環境規制強化の流れで世界的に原料炭供給を増加させられる地域が限定されることから、下落余地も同様に限定される都見るのが妥当だ。
9月の中国の原料炭輸入は前年比▲35.3%の434万6,477トン（前月▲35.8%の434万6,477トン）と再び減少しており、過去5年レンジを下回った状態が続いている。豪州からの輸入停止と、モンゴルからの輸入停滞（コロナの影響）、国内の鉄鋼生産削減政策が影響しているとみられる。
中国の港湾在庫の水準は鉄鋼の最大生産省である河北省の主要港である、京唐港の港湾在庫は前週比▲11万トンの94万トンと過去5年平均の124万6,000トンを大きく下回っている。
在庫日数は3.9日と、過去5年の平均である5.4日を下回り、タイトな状態。中国政府の方針を受けた粗鋼生産の減少の可能性は高いものの、在庫水準の異常な低さが価格を押し上げよう。
【見通しの固有リスク】
・中国の不動産セクター減速が、建材需要を減少させる可能性（鉄鋼製品価格の下落を通じて鉄鋼原料価格の下落要因）。
・世界的に広がる環境規制強化の流れで、鉄鉱石や原料炭などの生産に一定の影響が起きる場合（価格上昇要因）。
・コロナウイルスの感染拡大長期化による、鉱山生産の減少リスク（価格上昇要因）。
---≪貴金属≫---
【貴金属価格見通し】
【金】
金は下押し圧力が強まる展開が予想される。高まるインフレ懸念を背景に米FRBが早期利上げに動く可能性が出てきていること、一方で供給不安を背景に上昇している原油価格も冬場が終れば下落に転じる可能性が高いことから、どちらかと言えば実質金利は上昇する可能性が高いことから。
テーパリングが進捗する中では（というよりは、テーパリング宣言からテーパリング実施まで、その影響を織り込む中では）長期金利に上昇圧力が掛り、中期的に下落に転じる見通しに変化はない。
なお、過去5年平均を基準にすると名目金利1bpに対する金価格の感応度は±3.0ドル弱であり、米10年金利が現在の水準から30bp上昇すれば▲90ドルの下落圧力となる（60bpで▲180ドル）。
現在の金の実質金利で説明可能な価格（金基準価格）は1,668ドル、そこからの乖離（リスク・プレミアム）は139ドル。
リスク・プレミアムは、過去3ヵ月平均で120ドル、6ヵ月で170ドル、1年で180ドル、5年で180ドルとなっている。
なお、金価格を実質金利要因と為替要因に分類した場合、為替要因はリスク・プレミアムのところに内包されると整理している（為替は名目金利の影響も受けるので、純粋に為替の要因のみ切り出すのが困難であることから）。
※毎日回帰分析をアップデートし、リスク・プレミアム自体の水準を見直しているため、前日比の整合性が取れていない場合があります。
【銀】
銀価格は金価格との比較感で売買されるが、金銀レシオは現在、73.7倍。過去1年を基準にすると72倍、5年では80倍、2000年以降では66倍程度が妥当。
今後、さらに金銀レシオが低下するには、工業需要の増加が必須。今後、IT化の進捗でエレクトロニクス向けの需要が増加することが必要。太陽光パネルの増設は脱炭素の行きすぎヘの反発や、米国が太陽光パネルの主要生産国である中国からの調達を手控えると考えられ、影響は限定と考える。
なお、銀価格＝金価格÷金銀レシオ であり、金銀レシオが低下することで金価格が変動した時の弾性値が上昇（ボラティリティは上昇し、足元金の2倍に上昇）する点は留意。
（例）金が2,000ドル、銀が20ドルのとき 金銀レシオが100倍→金価格±1ドルの変化で銀価格は±1セント変化 金の変化率は±0.05%、銀は±0.05%
金銀レシオが1倍→金価格±1ドルの変化で銀価格は±1ドル変化 金の上昇率は±0.05%、銀は±5%
【PGM】
プラチナ価格は銀価格との連動性が高い。これは供給過剰で投機的な取引の影響が強まっていることによる。プラチナの需給バランスはWPICデータを元にすると今年も除く投機で供給過剰であり、投機動向が価格を左右しやすい。
パラジウムは半導体供給低迷が自動車生産に影響を与える状況が来春ぐらいまでは続く可能性があるため、当面低水準での推移。しかし自動車販売が回復すれば再び高値圏へ。
9月の米自動車販売は年率1,218万台（市場予想1,300万台、前月1,306万台）と減速。目先はパラジウム価格の下落要因となりやすい。
中国の自動車販売は中国自動車工業協会の集計で以下の通りであり、明らかに伸びが減速している。半導体供給不足に加え国内景気の伸び減速が影響。
9月 前年比▲19.5%の206万6,000台8月 ▲17.4%の179万8,841台7月 ▲11.8%の186万3,550台。6月 ▲12.4%の201万5,309台5月 ▲3.0%の212万7,000台4月 +8.8%の225万台3月 +76.5%の252万5,000台2月 +371%の146万台1月 +30%の250万台
調査会社のオートフォーキャスト・ソリューションズによれば半導体不足による供給減少による減産が9月26日時点で▲893万4,000台に上るとし、2021年の減産規模は▲1,030万台に達するとみている。これは昨年の販売台数（7,700万台）の13.4%に相当する。
この回復がある、ないしは供給側の混乱（南アフリカ）による生産減少がなければ、PGM価格は低水準で推移しよう。
【見通しの固有リスク】
・アフガニスタン情勢がかなり混迷の度合いを深めており、周辺地域への影響（南欧など）が拡大し、軍事的な行動に発展、足下のリスク・プレミアムが低いことからリスク回避の見直し買いが入る場合（貴金属セクター全体の上昇要因）。
・主要生産国の南アフリカの電力供給不安や、コロナウイルスの影響拡大で供給が滞る場合（PGMの価格上昇要因）。
・コロナからの回復は各国まだらであり、先行する米国が金融正常化に動いた場合、新興国から資金が流出して信用リスクが高まる場合（安全資産価格の上昇要因）。
・米中の対立激化。バイデン政権は対中強硬姿勢を明確にしており、対立がさらに激化する場合（安全資産価格の上昇要因）。
・中国地方政府・中堅中小企業の財政状況悪化に伴う景気減速による安全資産需要の増加（実際に破綻が意識されるのは2030年以降か）。
・世界的な自動車販売の減速（米欧中）による、自動車向け排ガス触媒需要の減少（PGM）。
環境重視型社会へのシフトはパラジウム需要を増加させるが、さらに加速して「水素社会」まで到達すると、燃料電池車需要が増加して構造的にプラチナ価格の上昇要因となる可能性。
・コロナウイルスの感染拡大による、最大生産国の1つである南アフリカの鉱山稼働が電力供給問題もあって不安定であることによる供給懸念。
【投機筋のポジション動向】
・直近の投機筋のポジションは、金はロングが299,882枚(前週比 +1,379枚)、ショートが106,533枚(▲6,431枚)、ネットロングは193,349枚(+7,810枚)、銀が66,572枚(+3,084枚)、ショートが36,216枚(▲9,285枚)、ネットロングは30,356枚(+12,369枚)
・直近の投機筋のポジションは以下の通り。
プラチナはロングが30,917枚(前週比 ▲794枚)ショートが16,073枚(▲4,719枚)、ネットロングは14,844枚(+3,925枚)
パラジウムが2,882枚(▲38枚)、ショートが5,298枚(▲118枚)ネットロングは▲2,416枚(+80枚)
---≪農産品≫---
【穀物価格見通し】
シカゴ穀物価格は堅調な推移になると考える。冬場のラニーニャ現象の発生（北半球の天候相場は終了も、南半球の天候相場入り）が懸念されていることや、エネルギー価格の急騰により代替エネルギー需要が高まることが材料。
9月の中国の大豆輸入は前年比▲29.7%の688万トン（前月▲1.2%の948万8,000トン）と大幅に減少した。
Locust Watchではソマリア・イエメンでのサバクトビバッタの被害が深刻になっていることが指摘されている。
echiopi9月中旬以降、エチオピア北東部の繁殖地で群れの形成が確認された。今後、最終的な繁殖のために紅海とアデン海に沿った地域への移動（サウジアラビア南西部など）が懸念される。
https://www.fao.org/ag/locusts/common/ecg/75/en/211014update.jpg
【見通しの固有リスク】
・ラニーニャ現象発生観測による投機筋の買い圧力の強まり（価格の上昇要因）。
・環境重視型社会へのシフトにより、燃料向け穀物需要が増加する場合（価格の上昇要因）。現在はそれほどの数量でもない、バイオディーゼル向けの大豆需要増加など。
・新型コロナウイルスの影響拡大による、輸出活動の停滞（シカゴ定期を含む生産地価格の下落要因）。
【米農務省需給報告データ】
・米作付け意向面積トウモロコシ 9,114万エーカー（市場予想9,313万エーカー、前年9,699万エーカー）大豆 8,760万エーカー（9,010万エーカー、8,351万エーカー）小麦 4,636万エーカー（4,495万エーカー、4,466万エーカー）綿花 1,204万エーカー（1,215万エーカー、1,370万エーカー）
・米穀物最終作付け面積 実績（前年）トウモロコシ 9,269万エーカー（9,082万エーカー）大豆 8,756万エーカー（8,383万エーカー）小麦 4,674万エーカー（4,425万エーカー）
・10月米需給報告単収見通し（実績/市場予想/前月）トウモロコシ 176.5Bu/エーカー（175.6、176.3）大豆 51.5Bu/エーカー（51.0、50.6）小麦 44.3Bu/エーカー（NA、44.5）
・10月米需給報告生産見通し（実績/市場予想/前月）トウモロコシ 150億1,900万Bu（149億5,300万Bu、149億9,600万Bu）大豆 44億4,800万Bu（44億963万Bu、43億7,400万Bu）小麦 16億4,600万Bu（NA、16億9,700万Bu）
・10月米需給報告輸出見通し（実績/前月）トウモロコシ 25億Bu（24億7,500Bu）大豆 20億9,000万Bu（20億9,000万Bu）小麦 8億7,500Bu（8億7,500万Bu）
・10月米需給報告在庫見通し（実績/市場予想/前月）トウモロコシ 15億Bu（14億4,080万Bu、14億4,000万Bu）大豆 3億2,000万Bu（2億9,830万Bu、1億8,500万Bu）小麦 5億8,000万Bu（5億1,020万Bu、6億1,500万Bu）
・9月末四半期在庫 実績（前期末）トウモロコシ 12億3,600万Bu（41億1,100万Bu）大豆 2億5,600万Bu（7億6,900万Bu）小麦 17億8,000万Bu（8億4,500万Bu）
・10月CONABブラジル作付け面積（市場予想/前月）トウモロコシ 2,087万ha（2,087万ha、1,987万ha）大豆 3,992万ha（4,031万ha、3,853万ha）
・10月CONABブラジル生産量（市場予想/前月）トウモロコシ 1億1,631万トン（1億1,932万トン、8,575万トン） 単収 5,5756kg/ha（5,716kg/ha、4,316kg/ha）大豆 1億4,075万トン（1億4,408万トン、1億3,591万トン） 単収 3,526kg/ha（3,578kg/ha、3,527kg/ha）
【投機筋のポジション動向】
・直近の投機筋のポジションは以下の通り。
トウモロコシはロングが390,081枚(前週比 ▲12,645枚)、ショートが113,052枚(▲10,386枚)ネットロングは277,029枚(▲2,259枚)
大豆はロングが138,576枚(+4,318枚)、ショートが95,035枚(+2,767枚)ネットロングは43,541枚(+1,551枚)
小麦はロングが97,532枚(+2,804枚)、ショートが106,098枚(+6,836枚)ネットロングは▲8,566枚(▲4,032枚)
◆本日のMRA's Eye
「ドクターカッパーは誤診か」
欧州の自然エネルギー不足を背景とするガス需要の増加、石炭供給不足が世界的に電力危機をもたらしている。
通常、この類いの問題は電力価格が上昇する程度で済むことが多かった。しかし今回は昨年夏の猛暑から始まる世界中の異常気象に加え、脱炭素や環境改善を目的とした石炭使用回避の動きによる中国国内での石炭生産抑制、最大輸入相手国だった豪州とのコロナウイルスを巡る対立からの石炭輸入規制が供給不足に拍車を掛けた。
その結果、中国の製造業、特にコストに占める電力の比率が高い非鉄金属製錬業の稼働に大きな影響を及ぼしている。
実際、中国の大規模銅製錬業者の9月の設備稼働率は86.7%と、チャイナショックが発生した2015年の同じ月の稼働率である83.2%に次ぐ水準であり、2016年～2020年の最低水準（88.8%）を下回っている。
中国の精錬銅生産は9月時点で前年比+2.4%の88万5,000トンとなったが前年比ベースでの伸びは明らかに減速している。やはり発電燃料不足に伴う電力供給不足が生産にも影響しているようだ。
銅市場の需給バランスを把握する上では期間構造に注目する必要があるが、3ヵ月先渡し価格と現物価格の差は場中では一時、過去最大となる1,000ドル超えとなった。
これはTrafiguraが大量に銅在庫を保有、それに伴いショート筋がスクイーズされる、という典型的なスクイーズプレイが起きた結果である。
これはTrafiguraが悪い、ということよりも実際に足下の現物需給がタイト（鉱山生産はやや回復も、輸送や製錬がままならない）であることの証左である。
この需給逼迫は堅調な需要が前提だが、それ以上に供給が不足していることによって発生している価格上昇であり、冬場の電力需要ピーク時を乗り越え電力供給が回復すれば行き過ぎが修正される可能性は高い。
中国をはじめとする主要国の製造業PMIの減速や中国不動産市況の悪化、米国のテーパリングや利上げなどを考えると、下落リスクは小さくない。
景況感から乖離して価格が上昇していることも、いわゆるレーショニングを起こし需要を減じる可能性もある。
しかし、下落後は脱炭素やインドのインフラ需要など、構造的な需要増加が見込めることから価格は上昇すると予想される。そのため、日本のような製造業をはじめとする銅消費国の場合、下落後の上昇リスクに既に備えるべき時期にさしかかっていると言える。
足下、ドクターカッパーは景気の実力を過剰に評価している可能性は否定できない。
◆主要ニュース
・8月日本景気動向指数改定
先行指数 101.3（速報比▲0.5、前月改定 104.1）
景気一致指数 91.3（▲0.2、94.4）
・9月日本全国百貨店売上高 前年比▲4.3%の3,188億円（前月▲11.7%の2,783億円）
東京都区部百貨店売上高 +0.7%の937億円（▲9.1%の745億円）
・10月独IFO企業景況感指数 95.4（前月97.4）
期待指数 100.1（100.4）
現状指数 97.7（98.9）
・9月シカゴ連銀製造業活動 ▲0.13（前月0.05）
・10月ダラス連銀製造業活動 14.6（前月4.6）
生産 18.3（24.2）
新規受注 14.9（9.5）
受注残 20.9（14.9）
入荷遅延 25.9（21.4）
完成品在庫 ▲11.1（1.1）
雇用者数 28.3（26.3）
・米イエレン財務長官、「インフレ制御は可能だが2022年半ばまで続く。」
◆エネルギー・メタル関連ニュース
【エネルギー】
・サウジアラビア ムハンマド皇太子、2060年までにカーボンニュートラルの達成を目指す計画。バーレーンも2060年までに温室効果ガス排出ゼロを目指す計画。
・米イラン担当ロブ・マリー特使、イラン核合意再建に向けた協議を巡り、協議再開を拒むイラン側の理由が薄れてきたとし、「重要な局面に突入した」と述べる。
・中国国家発展改革委員会、中国の主要発電所の在庫は17日分ある。
【メタル】
・南アフリカのプラチナ生産大手Sibanye Stillwater、ブラジルでSanta-Ritaニッケル・コバルト鉱山と、Serrote銅鉱山購入の交渉中。
・ILZSG、1-8月期 亜鉛鉱山生産 8,447千トン（前年7,762千トン）
製錬亜鉛生産 9,294千トン（8,953千トン）
精錬亜鉛需要 9,351千トン（8,507千トン）
▲57千トンの供給不足（+446千トンの供給過剰）
・ILZSG 1-8月期 鉛鉱山生産 2,984千トン（前年2,856千トン）
精錬鉛生産 8,151千トン（7,695千トン）
製錬鉛需要 8,070千トン（7,546千トン）
+81千トンの供給過剰（+149千トンの供給過剰）
◆主要商品騰落率
【上昇率上位5商品】
商品名（カテゴリー）/前日比上昇率/年初来上昇率
1.NYM米天然ガス ( エネルギー )/ +12.95%/ +134.90%
2.LIFFEロブスタ ( その他農産品 )/ +3.42%/ +60.63%
3.ビットコイン ( その他 )/ +2.99%/ +115.70%
4.LMEニッケル 3M ( ベースメタル )/ +2.57%/ +22.63%
5.ブラジル・ボベスパ ( 株式 )/ +2.28%/ ▲8.66%
【下落率上位5商品】
商品名（カテゴリー）/前日比上昇率/年初来上昇率
66.SHF天然ゴム ( その他農産品 )/ ▲2.58%/ ▲1.36%
65.SHFアルミ ( ベースメタル )/ ▲2.39%/ +36.88%
64.ニューキャッスル炭 ( エネルギー )/ ▲1.74%/ +180.75%
63.SGX天然ゴム ( その他農産品 )/ ▲1.54%/ ▲13.67%
62.SHFニッケル ( ベースメタル )/ ▲1.31%/ +20.73%
※弊社が重要と考える主要商品の前日比騰落率上位・下位5品目です。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。
◆主要指標
【為替・株・金利・ビットコイン】
NY ダウ :35,741.15(+64.13)
S&P500 :4,566.48(+21.58)
日経平均株価 :28,600.41(▲204.44)
ドル円 :113.71(+0.21)
ユーロ円 :131.99(▲0.15)
米10年債 :1.63(▲0.00)
中国10年債利回り :2.98(▲0.01)
日本10年債利回り :0.11(+0.01)
独10年債利回り :▲0.11(▲0.01)
ビットコイン :62,544.63(+1384.86)
【MRAコモディティ恐怖指数】
総合 :30.86(▲0.78)
エネルギー :45.43(▲3.89)
ベースメタル :29.89(▲0.29)
貴金属 :27.34(+0.26)
穀物 :20.29(▲0.17)
その他農畜産品 :29.53(▲0)
【主要商品ボラティリティ】
WTI :17.23(▲0.61)
Brent :16.96(▲0.75)
米天然ガス :91.13(+1.17)
米ガソリン :18.89(▲0.17)
ICEガスオイル :25.51(▲0.33)
LME銅 :34.47(▲0.01)
LMEアルミニウム :26.66(+0.16)
金 :18.25(+0.88)
プラチナ :27.38(+0.42)
トウモロコシ :18.40(▲1.89)
大豆 :18.25(+0.88)
【エネルギー】
WTI :83.65(▲0.11)
Brent :85.91(+0.38)
Oman :84.03(+0.38)
米ガソリン :251.83(+3.62)
米灯油 :256.33(+2.44)
ICEガスオイル :738.75(+6.50)
米天然ガス :5.96(+0.68)
英天然ガス :223.23(+4.01)
【貴金属】
金 :1807.73(+15.08)
銀 :24.57(+0.25)
プラチナ :1062.42(+18.43)
パラジウム :2055.92(+34.42)
※ニューヨーククローズ。
【LME非鉄金属】
（3ヵ月公式セトル）
銅 :9,806(▲65:244.5B)
亜鉛 :3,443(▲2:67.5B)
鉛 :2,436(+40:49B)
アルミニウム :2,925(▲32:8C)
ニッケル :20,030(▲190:105B)
錫 :37,550(+450:1750B)
コバルト :56,313(▲22)
（3ヵ月ロンドンクローズ）
銅 :9843.00(+103.00)
亜鉛 :3439.00(+10.00)
鉛 :2435.00(+10.00)
アルミニウム :2896.50(+21.50)
ニッケル :20320.00(+510.00)
錫 :37210.00(+60.00)
バルチック海運指数 :4,410.00(▲243.00)
※C=Cash-3M コンタンゴ、B＝Cash-3M バック
【鉄鋼原料】
62%鉄鉱石スポット（CFR中国、1営業日前） :120.82(+2.69)
SGX鉄鉱石 :122.02(+0.50)
NYMEX鉄鉱石 :122.06(▲0.44)
NYMEX豪州原料炭スワップ先物 :394.33(+2.33)
大連原料炭先物 :591.39(+24.75)
上海鉄筋直近限月 :4,970(▲39)
上海鉄筋中心限月 :4,889(▲18)
米鉄スクラップ :630(±0.0)
【農産物】
大豆 :1236.00(+15.50)
シカゴ大豆ミール :327.20(▲0.20)
シカゴ大豆油 :63.20(+1.11)
マレーシア パーム油 :5244.00(+56.00)
シカゴ とうもろこし :538.00(±0.0)
シカゴ小麦 :760.50(+4.50)
シンガポールゴム :192.00(▲3.00)
上海ゴム :13410.00(▲355.00)
砂糖 :19.39(+0.31)
アラビカ :202.55(+2.70)
ロブスタ :2207.00(+73.00)
綿花 :108.54(+0.28)
【畜産物】
シカゴ豚赤身肉 :74.18(+0.85)
シカゴ生牛 :124.95(+0.85)
シカゴ飼育牛 :155.78(+0.35)
※全ての価格は注記が無い限り、取引所で取引される通貨建。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。