資源インフレをテーマにした価格上昇継続
- MRA商品市場レポート
2021年10月12日 第2052号 商品市況概況
◆昨日の商品市場（全体）の総括
「資源インフレをテーマにした価格上昇継続」
【昨日の市場動向総括】
昨日の商品市場はその他農産品や供給への期待が高まった天然ガスなどが下落したが、その他の商品は軒並み水準を切り上げる展開となった。
市場参加者のほとんどが当たり前のように「インフレ懸念」を指摘するようになったこともあり、電力供給不足で供給に障害が出ている金属や鉱物資源を物色、増産の意向が見られないOPECプラスを意識したインフレ資産買いが続いている。
脱炭素が進むと資源の消費構造の変化が起きるため、原油は供給面、金属は需要面が意識されて価格が上昇する。これに、厳冬やコロナの影響による供給制限、米中対立による米国圏・中華圏での二重投資など、価格が上昇してインフレになる材料は多い。
しかし、価格上昇が需要増加を阻害し、景気にマイナスとなること、中国の不動産バブル崩壊リスクなどの問題インフレが新興国経済を悪化させ、信用収縮に繋がる可能性は否定できず、足下、価格は上昇しているが急落に備える（想定する）必要があるのも事実。
特に先日発表された日銀短観で仕入価格DIが急上昇し、販売価格DIも水面上に出ていることを考えると、過去の例と比較すると価格急落のリスクは小さくない。
【本日の見通し】
本日も供給懸念を材料とした工業製品価格の上昇は続くとみられ、総じて堅調な推移となろう。
ただし本日、IMF経済見通しが発表されるが、コロナの影響で既に見通しは下方修正される可能性が高い。この状況で現在の資源インフレ懸念をどのように整理しているかに注目したい。
恐らくFRBと同様、物流や冬場の気温低下への備えによる一時的なもの、という整理になると考えられるが、厳冬リスクがある以上、一時的では済まない（冬場に在庫が減少し、来年の夏の供給が足りない）可能性はある。
【昨日のセクター別動向と本日の見通し】
◆原油
原油価格は上昇した。米国の主要統計の発表がない中、冬場の供給不足、OPECプラスの動きが緩慢なことで需給タイトへの懸念が強いことが背景。
毎週発表されている米石油統計は米石油需要の回復が続いているものの、2つの大型ハリケーンの影響で供給が回復しておらず製品需給がタイトなことを示している。
ガソリンの在庫日数は24.6日と過去5年平均を下回り、ディスティレートの在庫日数は31.2日と過去5年の最低水準を下回っている。ただ、製品クラックはガソリンが過去5年レンジを上抜け、ディーゼル・灯油はガソリンほどではないがじりじりと水準を切り上げている。
逆に中間留分のスプレッドがさほど開いていないことが増産に繋がっておらず、冬場に必要とみられる中間留分の製品需給をタイト化している。
米国の石油市場で起きていることは世界の縮図であり、大なり小なり各国の状況は似ていると考えられ、冬場の製品需給がタイトになるというのは徐々に市場コンセンサスとなりつつある。
そのため、実需ではない市場参加者も買いポジションを形成しやすい。ロングポジションを保有しやすいバックワーデーションの構造になっていることも、価格押し上げに寄与するだろう。
弊社は10月1日に見通しを上方修正しているが、この冬場はその見通しよりもさらに価格が上振れするリスクシナリオが顕在化する可能性は高い、と言わざるを得ない。
ただし、冬場が終ればこの状況が急速に巻き戻しされる、あるいは価格上昇が需要を減じる、あるいはコロの影響残存でIMFが成長見通しを下方修正する方針であることを考えると、需要の減少観測でこの2四半期中の急落リスクもまた低くないと考えている。
本日はIMF経済見通しに注目しているが、上述の通りIMFは7月見通しから若干下方修正される見通しであり需要面は価格を下押ししようが、供給面が寄り強く意識されているため、高値維持を予想。
◆石炭・LNG・天然ガス
豪州石炭スワップ先物価格は続伸。中国の増産指示報道はあったが、山西省で洪水が発生したこと、冬場、中国の主産地である北部の石炭増産はそれほど容易ではないこと、安値拾いの買いなどが価格を押し上げた。冬場の調達不足を解消するにはまだ時間がかかりそうだ。
中国の石炭輸入動向への説明力が高いバルチック海運指数は小幅に下落しているが、過去5年の最高水準の3倍近い水準であり、決して下がったとは言えない状況。
JKM先物市場は上昇して33ドル台を回復。ロシアのガス供給関連報道を材料にした。生産者の販売価格下落ヘッジと、（一部）投機の手仕舞い売りが入ったためと考えられる。
直近の経済産業省のデータ（9月24日付け資料による）では、8月末時点のLNG大手事業者在庫の水準は過去4年平均を大きく上回っており、厳冬にならなければ「取りあえず」供給不足のリスクは小さそうだ。
しかし、欧州の在庫が十分ではなく想定を上回る厳冬となった場合の、スポット市場価格が高いことは、不慮の調達コストの上昇を意味するためまだ安心とは言えない。
欧州天然ガスは小幅に続落。ロシアの供給見通しに加えて、世界最大のLNG輸出国であるカタールの液化プラントのサービス復帰が供給緩和に寄与するとみられたことが材料。
ただし、統計を見るにまだ欧州の天然ガス調達が十分とは言えない。実際、欧州の電力価格は昨日から上昇している。
https://www.energylive.cloud/
米天然ガスは小幅に上昇。米国もご多分にもれず冬場に向けた在庫が不十分であり、冬場の需要増加を意識した価格上昇リスク回避目的の買いが、この数日の下落を受けて入ったとみられる。
一方、東西のLNG調達意欲は旺盛で、スポットLNGタンカーレートはスエズ以東・以西とも急騰している。明らかにピークシーズンに向けた調達圧力が高まっていることを示唆している。
2021年9月20日～9月26日のLNG取引は前週比+50万トンの690万トン（前週▲40万トンの640万トン）、スポット調達のシェアは24%（24%）で変わらず。
輸入量の増加は中国・韓国の輸入によるもの。スポットカーゴの供給国は様々だったが、主に中国に輸出された。やはり中国の発電燃料は不足していると見るべきである。
石炭は中国の増産指示はあるものの、生産地の悪天候もありまだ十分な現物が確保できているとは言い難く、今後、制裁緩和で豪州炭も物色されることを考えるとNEWCには上昇圧力。
天然ガスはロシア関連報道による手仕舞い売りや、ヘッジ売りが一巡、在庫積み圧力が継続していることから高値を維持。
◆非鉄金属
LME非鉄金属価格は大幅に上昇した。冬場の電力供給不足に伴う精錬品供給への懸念が強まる中、急速に需給タイト感が強まっていることが背景。
弊社は10月1日時点で中国の不動産市場の混乱を背景に価格見通しを若干引き下げたが、（今のところ）不動産市場の混乱は解消していないものの限定されており、それ以上にエネルギー不足による供給途絶が強く意識されている状況。
製錬の過程で電力を大量に消費する金属はアルミや亜鉛、銅、ニッケルなど幅広く、今回の電力供給問題が生産を減少させている可能性が高い。また、中国当局は電力価格の引き上げを認めたため、コスト面でも価格が上昇しやすい。
価格上昇が需要を減じるレーショニングは、まだ発生していない。それ以上に需要はまだ堅調であるためだ。また、中国政府が石炭増産を認めたものの「間に合わない」とみられている可能性が高い。
LME非鉄金属の期間構造は亜鉛とアルミの期近が若干のコンタンゴであるものの全ての金属でバックワーデーションの状態にあり、需給はタイトな状態にあると考えられる。
結局、電力供給不足やコロナによる輸送制限問題が解消しない限り、非鉄金属価格は供給面を材料に高値を維持する可能性が高いということで、冬場が厳冬となる見通しを考えると、弊社のリバイス後の見通しは弱気過ぎたかもしれない。
そもそも非鉄金属価格の見通しは中長期的に強気なのだが、その前に調整があると考えていた。要因は冬場が終る、暖冬になる、価格上昇が需要を減じる、などでこの四半期か次の四半期のどこかで水準訂正があると考えるのが妥当ではないか。
本日も電力不足を材料に供給面が意識されるため、高値維持見通し。ただしIMFが世界経済見通しを引き下げると予想されるため上値も重いか。
◆鉄鋼・鉄鋼原料
中国向け海上輸送鉄鉱石スワップは上昇、豪州原料炭スワップ先物は上昇、大連原料炭先物は上昇、上海鉄鋼製品先物はまちまちだった。
休み明けの中国勢の買いと、鉄鋼製品価格と比較した際の割安感から買いが入ったとみられる。今のところ鉄鉱石在庫の水準は積み上がっているものの、ミルの稼働率は76.4%と過去5年平均の80.4%を大きく下回っており、鉄鋼製品価格が高止まりしている状況。
回帰分析やスプレッド分析の結果は、鉄鋼製品価格が鉄鉱石価格に比して割高であるが、製品需給がタイトな状況を考えるとしばらく鉄鉱石には上昇圧力が掛る展開が予想される。
本日も休日明けの中国背の在庫積み増しが予想されることから、鉄鋼原料価格は高値維持を予想。原料炭に関しては、中国の豪州に対する制裁緩和観測もあり豪州炭も上昇すると考える。
◆貴金属
昨日の貴金属セクターは金銀プラチナが下落、パラジウムが上昇した。金銀はインフレ懸念や米利上げ観測を材料に、期待インフレ以上に長期金利に上昇圧力が掛っていることが価格をやや下押ししている状況。
パラジウムは資源インフレをテーマにした取引が増えており、そもそも投機筋がショートを振っていたこと、年初来の上昇率が▲13.6%と弊社がウォッチしている商品のンカアで5番目に売られている商品であることから、投機的な買い戻しが入ったとみられる。
本日もインフレ期待を受けた長期金利の上昇と期待インフレの上昇が交錯、中国の不動産問題への懸念、インフレに伴う新興国経済の不安定さなどを材料にしたリスク・プレミアムの上昇が予想されるため金銀は高値を維持、プラチナ・パラジウムは資源インフレをテーマにした買い戻しで堅調推移を予想。
◆穀物
シカゴ穀物市場はまちまち。トウモロコシは小幅高も、50日移動平均線がレジスタンスとして意識されておりこの水準に沿う動き。大豆はドル高進行と米需給報告を控えて下落。小麦も同様だった。
本日は日本時間の夜に発表される米需給報告睨みの展開で、アジア時間は方向感に欠ける展開になると予想される。
需給報告の市場予想は以下の通り。
トウモロコシ在庫 14億1,767万Bu（前月14億4,000万Bu）生産量 149億5,300万Bu（149万9,600万Bu）単収 175.89Bu/エーカー（176.3Bu/エーカー）
大豆在庫 2億9,830万Bu（前月4億3,740万Bu）生産量 44億963万Bu（43万7,400万Bu）単収 51.02Bu/エーカー（50.6Bu/エーカー）
小麦在庫 5億8,153万Bu（前月6億1,500万Bu）
なお、Locust Watchではソマリア・イエメンでのサバクトビバッタの被害が深刻になっていることが指摘されている。
9月中旬以降、エチオピア北東部の繁殖地で群れの形成が確認された。今後、最終的な繁殖のために紅海とアデン海に沿った地域への移動（サウジアラビア南西部など）が懸念される。
https://www.fao.org/ag/locusts/common/ecg/75/en/211001update.jpg
※中長期見通しは個別セクターのコラムをご参照ください。
【昨日のトピックス】
昨日は米国債券市場が休場だったこともあって、大きなトピックスはなかった。
ただ、現時点の価格変動性をセクター毎に俯瞰してみると、エネルギーセクターのボラティリティが+49.9%と高く、次いで貴金属（+32.0%）、その他農畜産品（30.0%）、非鉄金属（+26.5%）、穀物（+21.3%）となっており、明らかにエネルギー、それに伴うインフレ率の変動で貴金属、異常気象の影響や脱炭素の影響を受けているその他農畜産品の価格変動性が高まっていることを示唆している。
これらのボラティリティは、1年後に7割の確率で各々のボラティリティの水準に該当する範囲で価格が変動する可能性があることを示唆している。
原油についてはほぼ50%であり、現在の価格を80ドルとすると40ドル～120ドルの範囲で振れる可能性があることを示唆している（さすがにここまでの下落/上昇はないと思うが、価格は7割程度の確率でこの価格の範囲に収まる、ということ）。
同様の計算をすると、銅はボラティリティを25%、現在の価格を9,400ドルとすると7,050ドル～11,750ドルまでの値幅となる。少し前までは下値は6,000ドル台だったが切り上がった形。
しかし、今回の価格上昇は「冬場のエネルギー不足」を背景とした供給懸念が価格を押し上げたものであり、価格上昇が景気にマイナスであることや、米テーパリングの進捗を考えると、春になった時に供給懸念が後退し大幅に下落するリスクはあろう。
【マクロ見通しのリスクシナリオ】
・発電燃料供給不足による工場稼働停止や消費低迷で景気が減速する場合（リスク資産価格の下落要因）。
・中国恒大集団の債務問題が不動産セクター全体に波及し、世界的に株安となり経済活動が逆回転する場合（工業金属などの景気循環系商品を筆頭に、リスク資産価格の下落要因）。
・中国地方政府・中堅中小企業の財政状況悪化に伴う景気減速（これは人口動態を考えると、現実のリスクとなるのは2030年以降か）。
・環境重視型社会への急激な転換による、経済活動の鈍化リスク。成長ドライバーの1つとして期待される、中東・北アフリカ産油国が人口ボーナス期を活かせない（逆に鉱物産出国は高成長となる可能性も）。
逆に脱炭素に向けたインフラ投資の加速で資源価格が急上昇、金融緩和マネーが大量に市場に滞留する中でハイパーインフレとなるリスク。
・コロナウイルスの感染再拡大によるロックダウンが景気循環系商品の需要を減じる場合（価格下落要因）。
逆に想定以上に新型ワクチン・治療薬の開発が速やかに行われた場合は需要の増加要因に。
・来年の中間選挙を控えて、バイデン大統領が国内の支持を得られない場合。財政面や企業負担増の理由から造反が発生し、議会を通過しない場合は景気のリスクに（景気減速要因）。
・米財政出動が加速、景気回復期待を受けた価格上昇が顕著となる場合。
この場合、長期金利上昇でドル高が進行しやすく価格の下落を意識しなければならない。
・米中対立激化による、新冷戦構造が発現しブロック経済圏が発生して貿易活動が鈍化する場合（場合によると武力衝突も）。
「能動的に」軍事を行う方針に舵を切った中国習近平政権が、台湾統一を目指して侵略する可能性は高くなった。
・米テーパリング実施が、コロナの感染に苦慮する中南米、欧州・アフリカの新興国経済に悪影響を及ぼす場合（景気減速要因）。
・独総選挙結果を受けた連立政権樹立に難航し、域内最大経済国のドイツ経済が減速する場合、また、EUの指導力が低下し域内経済が停滞する場合（景気減速要因）。
・次の成長ドライバーとして期待されるインド経済が、期待通りの成長をできない場合（人種差別問題による国民の離反、市場開放・規制改革の遅れ、中国との対立など）。
2018年にすでに人口ボーナス期入りしているため、鉱物・エネルギーをはじめとする景気循環系商品需要の増加は2023～2024年頃。
・アフガン情勢の混乱が域内経済に混乱（大量の難民発生、コロナの感染拡大が欧州圏にもたらされるなど）をもたらし、米中対立を先鋭化させる場合（景気の減速要因）。
◆昨日の商品市場（個別）の総括
---≪エネルギー≫---
【原油価格見通し】
原油価格はこれまで脱炭素の流れで増産が見送られてきたことから直ちに供給増加ができないこと、OPECプラスの「追加」増産見送り、欧米投資銀行が100ドル原油予想を相次いで発表、投資熱が高まっていることなどから高値を維持すると考える。
特にこの冬は天然ガス・石炭の供給不足が解消する感じではないため、冬場の気温次第では一段の上昇も有り得る状況。
10月4日のOPECプラスは追加増産への期待があったがこれを見送り、当初予定通りの40万バレルの増産にとどめた。
サウジアラムコは「ガス価格の高騰で原油需要が50万バレル増加している」としており、9月のDOE予想を元にすれば10月は80万バレル程度の供給過剰であるため、メキシコ湾の生産回復に遅れが出ていることを考えると、ほぼ需給はバランスしていることになる。
しかし、供給が綱渡り状態であることは事実であり、冬場の気温次第で供給が不足する可能性は低くない。
中期的にはOPECの増産、米テーパリング開始、発電燃料供給不足が企業活動を鈍化させること、冬場の上昇による暖房需要の減少を背景に軟調な推移になると予想する。
テーパリングに関しては、前回実施時は中盤に原油価格は下落に転じており、今回テーパリング開始も価格の下押し要因となるが、利上げの先送り観測でドル安が進行するならしばらくは価格の下支え要因となる。
弊社年末に向けてBrentは60ドル台半ば、WTIは60ドル台前半への調整をメインシナリオとしていたが、足下の厳しい供給環境、代替品としての原油需要の高まりを考慮し各々10ドル程度引き上げた。
米DOEの2021年供給は96.10MBD、需要は97.37MBD、需給バランスは▲1.27MBDの供給不足。
価格を下押ししてきたコロナであるが、徐々に「ウィズコロナ」に舵が切られつつあり感染拡大が価格下落に影響するステージは早晩終了するとみられる。
しかし、それはこの冬到来が懸念される第6波までに解消する、とは考え難いため引き続き景気循環系商品価格の下落要因である。
中国の輸入規模はその水準は世界最大であるものの、原油価格に余り影響を与えない中国の原油輸入は、8月は前年比▲6.2%の4,453万トン（前月▲19.6%の4,124万トン）と前年比では減速しているが、大幅に増加している。
中国は輸入に関して価格感応度が高いため、7月・8月の価格下落時の輸入が増加している。需要の回復もあろうが、主に戦略備蓄向けと考えられる。
【見通しの固有リスク】
・気温低下による暖房向け燃料需要が増加、ないしは不稼働の液体系燃料発電（ディーゼルや重油）を有する国や地域が再稼働を決定した場合（価格の上昇要因）。
・電力・ガスをはじめとするエネルギー供給制限が経済活動を強制的に停止させ、需要が減少する場合（価格の下落要因）。
・コロナの変異株が猛威を振るいワクチンが効かない場合（需要減少で下落リスク）。
・米国経済が正常化する中でテーパリングなどの金融緩和解除が加速、急速なドル高を通じて投機的な売り圧力が高まる場合（価格の下落要因）。
・OPECプラスの増産ペースの遅れないしは上流部門投資不足による供給不足。またはイランを巡り武力衝突や制裁解除が遅れた場合（価格上昇要因）。
価格が上昇する中でOPEC諸国の減産維持統制が効かなくなり、増産競争に舵が切られる場合（下落要因）。
・脱炭素の進捗、生活様式の変化による構造的な需要減少が加速した場合（価格下落要因）。
・脱炭素の過剰な進捗による供給懸念（価格上昇要因）。
1．中東産油国の財政悪化によって情勢不安が顕在化、供給途絶リスクが高まる場合
2．中東以外の産油国の生産者の破綻
3．上流投資部門投資が減速し、インドなどの新興国需要顕在化時に供給が間に合わない場合
4．価格面、数量面で予算を確保できない産油国が、OSPを大幅に引き上げる場合（第3次オイルショック）
かなり過剰なペースで脱炭素が進められており、オイルメジャーも株主・政府の圧力を受けて脱炭素に舵を切り、タイムリーな原油増産が困難になっている。
この場合、「脱炭素移行期間の景気回復時」には十分な燃料供給が出来ないリスクが高まり、来年以降の価格上昇局面で原油価格が100ドルを超えるリスク（リスクシナリオの位置づけ）。
なお、脱炭素が完了しても100%原油が不要になることはなく、OPECの価格支配力が増すため、この場合でも価格は上昇へ。
【石炭価格見通し】
海上輸送石炭価格は堅調な推移になると考える。中国・インドなどの石炭火力中心の地域の石炭在庫水準は低く、冬場の電力需要向けの調達は旺盛で、供給不足に伴い稼働を停止する工場が増加していることから考えても分るように、今後も石炭調達は継続するとみられ高値維持の公算。
中国政府は石炭供給不足を解消するため、環境規制強化の方針を解除し増産に舵を切った。しかし今年の生産はそもそも過去5年の最高水準を維持しており決して減産していた訳ではないこと、冬場の増産が難しいことから、影響は限定されて高値で推移する可能性は高い。
石炭は「座礁資産」と呼ばれ、上流部門投資ができなくされていることから、増産をしているのはGlencoreや中国企業ぐらいであり、供給が不十分であること、需要側の構造はそう簡単には変わらないことを考えると、この冬場は極めて高い水準を維持することになろう。
8月の石炭輸入は前年比+35.8%の2,805万2,000トン（前月+15.6%の3,017万8,000トン）と前月から水準は減少したが、昨年の水準を上回った。過去5年平均は上回っている。
猛暑・渇水による発電燃料としての石炭需要増加と、中国の経済活動回復に伴う電力需要の増加が続いているためと考えられる。
【見通しの固有リスク】
・今冬はラニーニャ発生が予想され、厳冬のリスクも意識されているが懸念に反して暖冬となる場合（価格下落要因）。
・電力・ガスをはじめとするエネルギー供給制限が経済活動を強制的に停止させ、需要が減少する場合（価格の下落要因）。
・Nord Stream2の稼働が早期に行われ、天然ガス価格が急落する場合（下落要因）。
・世界的な環境重視型世界へのシフトを受けた、石炭上流部門への投資規制強化による、供給減速懸念（価格の上昇要因。これは既に顕在化）。
・中国と豪州の対立、中国国内の生産能力増強に伴う、海上輸送炭需要の減少。
【天然ガス・LNG】
天然ガス価格は中国の経済活動が活発である一方、自然エネルギー供給（英国の風力、ブラジル・中国の水力など）が減少、火力発電向けの燃料需要が旺盛なこと、石炭価格も高値を維持していることから、価格は高値を維持すると考える。
ロシアプーチン大統領が欧州向けのガス供給に前向きな発言をしているが、だからといって実際に輸出が始まった訳ではなく、また、在庫不足の状態に変わりはないこと、ノルドストリーム2の稼働も来年の可能性が出てきたことから価格は高値維持。
引き続き、ラニーニャ現象発生が懸念される中で冬場に突入し、厳冬の中、計画停電が行われる可能性がある。この場合、人命のリスクが無視できない。
8月の中国の天然ガス輸入は前年比+11.5%の1,044万トン（前月+27.0%の934万トン）と減少したが、季節的に見ると過去5年レンジを大きく上回った状態が続いている。
8月の中国のLNG輸入は前年比+11.7%の665万トン（前月+12.6%の567万トン）と過去5年レンジを上回り構造的な需要増加は続いているが、やや伸びは鈍化した。
長期契約のLNGに関しては、原油リンクとなるため上昇見通しだが、価格反映までに3ヵ月程度の時間差があるため（消費者への影響はさらに3ヵ月後）、現時点ではまだ上昇していないと考えられる。次の懸念は夏のピーク時の電力・ガス価格への影響だろう。
【見通しの固有リスク】
・今冬はラニーニャ発生が予想され、厳冬のリスクも意識されているが懸念に反して暖冬となる場合（価格下落要因）。
・電力・ガスをはじめとするエネルギー供給制限が経済活動を強制的に停止させ、需要が減少する場合（価格の下落要因）。
・8月18日にNord Stream2が稼働しているとの誤ったデータが発表された直後、ガス価格が大幅に下落している。
政治的な要因でNord Stream2の稼働は遅れると考えられるが、同パイプラインが稼働して欧州のガス需給が緩和した場合（価格下落要因）。
・石炭と同様、「化石燃料であること」を理由に上流部門投資が制限される、あるいは原油生産減少による随伴ガス供給が減少する場合（構造的な価格上昇要因）。
・産油国の減産継続による随伴ガス供給の減少懸念。
【投機筋のポジション動向】
・直近の投機筋のポジションは以下の通り。
WTIはロングが548,561枚(前週比 +21,038枚)ショートが150,254枚(▲3,455枚)ネットロングは398,307枚(+24,493枚)
Brentはロングが395,059枚(前週比+3,964枚)ショートが62,382枚(+241枚)ネットロングは332,677枚(+3,723枚)
---≪LME非鉄金属≫---
【非鉄金属価格見通し】
非鉄金属価格は短期的には上昇余地を探る展開を予想する（見通しを変更）。中国の電力供給問題は解消しておらず、石炭などの増産指示はあるもののまだ供給が間に合っているとは言えず、工場の稼働停止による現物自体の供給不足に加え、電力価格上昇によるコスト面が意識されるため。
なお、エネルギー供給制限の非鉄金属価格への影響は、短期的には供給面で価格を押し上げ、中期的にはコストアップを通じた業績悪化に繋がり、価格の下押し要因となる。
エネルギー供給問題の他、現在進行中の中国の不動産バブル抑制が不動産市場全体に波及する可能性が高いこと、直近の直近の工業生産、固定資産投資、不動産投資、工業セクター利益も減速が顕著であり、当面、加熱した景気の沈静化に中国政府が舵を切る可能性が高いことから中期的には調整すると予想。
しかし来年、米政権による大規模なインフラ投資が行われるため再び非鉄金属価格は上昇に転じると予想される。しかし、バイデン政権支持率低下で当初予定通り実行されるかが微妙に。超党派で合意しているため実行されるとみるが、期待通りの規模にならない可能性も考える必要がある。
なお、長期的にはインドの人口ボーナス期入り、まだ脱炭素の流れ、省エネの流れに変わりがないため、供給面・需要面の制限から価格が上昇するという見通しを変更する必要はないと考えている。
【LME金属需給見通し】
（2021年）
銅 生産 24,947千トン 需要 26,790千トン 需給 ▲842千トン
亜鉛 生産 14,045千トン 需要 14,069千トン 需給 ▲24千トン
鉛 生産 12,381千トン 需要 12,168千トン 需給 +213千トン
アルミ 生産 67,716千トン 需要 66,444千トン 需給 +1,272千トン
ニッケル 生産 2,573千トン 需要 2,612千トン 需給 ▲40千トン
錫 生産 429千トン 需要 431千トン 需給 +28千トン
【中国重要統計の評価】
9月の中国製造業PMIは49.6（前月50.1）と市場予想の50.0を下回り、閾値である50を下回り、製造業の減速感が鮮明となった。しかし同時に発表された財新製造業PMIは50.0（市場予想49.5、前月49.2）と回復しており、ややまちまちの内容となっている。
製造業PMIの規模別の景況感を見ると中堅・中小企業の減速が鮮明だが、財新製造業PMIは中堅企業並びに輸出企業が主体であるため、直近の貿易統計で輸出がやや回復したことが影響した可能性はある。
しかし総じて減速していることは間違いがなさそうで、工業金属需要減速、並びに価格の下落要因となり得る。
内訳を見ると生産鈍化（50.9→49.5）、新規受注（49.6→49.3）、輸出新規受注（46.7→46.2）、受注残（45.9→45.6）と需要の鈍化が顕著である。
在庫水準は低いが増加しており、完成品在庫は47.7→47.2、原材料在庫は47.7→48.2、サプライヤー納期はほぼ変わらない（48.0→48.1）。
さらに細かく見ると、購買量は減少（50.3→49.7）、購入価格は上昇（61.3→63.5）、販売価格も上昇（53.4→56.4）している。
工業金属価格に対する説明力が高い新規受注在庫レシオは、完成品が1.045（前月1.040）と上昇、原材料が1.023（1.040）となった。
生産指数が低下していることと合わせて考えると、1．発電燃料・電気の不足で稼働が低下、2．原材料は積み上がるが製品は出荷される、3．価格転嫁も進んでいるが輸入価格の高騰は続き、レーショニングが起きている、4．総じて原材料需給は緩和し、完成品需給はタイトな状態、と整理できる。
これまで工業金属価格の上昇を牽引してきたのは中国の住宅セクターであるが、中国の建設業PMIは57.5（前月60.5）と減速した。中国政府による不動産セクター沈静化の動きが影響しているとみられる。
中国恒大集団の債務問題はその氷山の一角だろう。問題の顕在化はこれからではないだろうか。
8月の中国の貿易統計を見ると、ベンチマークである精錬銅の輸入は前年比▲41.1%の39万4,017トン（前月▲44.3%の42万4,280トン）と過去5年平均を下回り続けており、減速感が鮮明となっている。
8月の銅精鉱の輸入は前年比＋18.6%の188万6,000トン（前月+5.5%の189万トン）と高い水準を維持している。TCの上昇もあって製錬需要が増加したと考えられる。
8月の銅スクラップの輸入は+60.2%の12万9,802トン（前月+98.9%の14万9,369トン）。
ただし全体としては輸入に下押し圧力が掛っている印象は否めず、しばらくは調整圧力が強まる展開が予想される。
工業金属のフロー需要に影響する工業生産は、1-8月期累計で前年比+13.1%（1-7月期+14.4%）と伸びが鈍化、単月でも 前年比+5.3%（前月+6.4%）と鈍化が鮮明になっている。
ストック需要の指標である固定資産投資も年初来累計で+8.9%（+10.3%）と明確に減速。公的セクターの伸び鈍化は所与としても、よりボリュームの大きな民間部門が前年比+11.5%（+13.4%）と伸びが減速していることは、中国政府によるバブル抑制行動が影響しているとみられる。
中国政府が最も懸念している不動産開発投資はまだ前年比+10.9%（1-7月期+12.7%の8兆4,895億元）と高い伸びを維持しているがそれでも減速基調にあり、新築住宅販売の前年比上昇も+0.16%（前月+0.30%）と伸びが鈍化している。
いずれも「伸び」が鈍化しているのみであり、中国の経済活動が回復していることは間違いがない。しかし、需要の伸びが想定を下回る場合、多くの場合供給過剰を誘発して価格の下押し要因となる。
【政策動向・脱炭素】
政策動向・脱炭素の流れは中長期的な材料。米バイデン政権は8年間で1兆2,000億ドルのインフラ投資計画実施計画。
道路・橋梁・主要プロジェクトに1,090億ドル、電力インフラに730億ドル、旅客・貨物鉄道に660億ドル、ブロードバンド・インターネットサービスに650億ドル、公共交通機関に490億ドル、空港に250億ドルを投じる。
さらには2022年度予算も戦後最大となる歳出を6兆ドルと、以上と戦後最大の水準とする方針。
これらの需要は景気に関係なく発生する需要であるため、需要の見通しは底堅く、価格の調整があっても下値余地は限定される可能性が高い。
これまで中国が鉱物セクターの需要動向に関して主役であり、今後も非鉄金属価格の動向は中国動向が左右するが、「新規の需要」については欧米動向が重要になる可能性は意識しておきたいところ。
この場合、米国の景気回復＝ドル高・金属価格上昇、という構図も考えられる。
米国・中国・インドがどのような動きをするかに環境政策は左右されるが、ここまでの各国の動きを見ていると当面は環境向けに使用される金属の需要増加は「今後10年・20年の大きなテーマ」となる可能性が高い。
軽量化目的のアルミ、EV向けのニッケル、銅（通常25キロ/台の銅が使われるが、EVは80キロ/台）、蓄電池としての鉛、コバルト、リチウムなど。
2020年の中国の新エネルギー車の販売は前年比+7.5%の137万台（前年124万台）となった。全体の自動車販売が2,523万台なのでシェアは5.4%（4.9%）と上昇している。それでも電気自動車が非鉄金属市場の重要なテーマになるには、あと数年は要する見込み。
【見通しの固有リスク/個別金属の特殊要因】
・中国不動産大手恒大集団の破綻懸念が中国の住宅セクターに広がり、中国の不動産バブルがはじける場合（価格下落要因）。
・ロジスティクスに障害が残る中、非鉄金属の偏在が現物プレミアムを押し上げるリスク（北米で顕在化）。
・猛暑や渇水による燃料価格上昇で、1．電力供給不足による稼働停止・供給減少、2．発燃料価格の上昇を通じて生産コストが上昇する、場合（価格上昇リスク）。
・米国経済が正常化する中でドル高が進行し、投機買いが膨らんでいる非鉄金属市場で投機の手仕舞い売り圧力が高まる場合（下落リスク）。
・米中間選挙に向けて、米民主党が追加でインフラ投資（2兆ドルのクリーンインフラ投資など）を議会の採決を得て実行に移す場合（上昇リスク）。
・上流部門投資不足並びに鉱石の品位低下による、鉱山供給の制限。
・チリやペルーで広がる左派勢力伸長に伴う大衆迎合的な政策が可決し、鉱山生産に過剰なロイヤルティが適用される場合（供給減少ないしは生産コスト上昇で価格の上昇要因）。
チリで議論されている銅のロイヤルティ増税案の詳細は以下の通り。
年内実施予定の選挙結果では課税強化で生産コスト上昇、または減産となる可能性も。
3%の新ロイヤルティに加え、銅価格に連動して税額が賦課される仕組み。
2ドル～2.5ドル/ポンド（4,406～5,508ドル/トン）：15%2.5ドル～3（5,508～6,609）：35%3ドル～3.5（6,609～7,711）：50%3.5ドル～4（7,710～8,813）：60%4ドル～4.5（8,813～9,914）：70%
年間販売量が5万トン未満の小規模生産者は品位95%の粗銅の場合▲5%の軽減税率、アノードの場合（99.4～99.6%）が適用される。
2023年までは現行の営業利益率によって5～14%の鉱業ロイヤルティが適用されるが、2024年以降は新税制を適用。
・インドネシアが再び低品位ニッケル鉱石の輸出を制限する場合（ニッケル価格の上昇要因）。
・環境問題や人権問題（コンフリクト・メタルの問題）を背景とする鉱山供給の減少。
また、環境に配慮したメタル使用の義務化などが欧州で進む場合などのコストアップ（グリーン・メタルの義務化によるコスト増加）。
中国の環境規制強化に伴う供給の減少。エネルギー排出量の多い新疆ウイグル自治区でのアルミ生産は減産の影響は既に材料視されている。
【投機筋のポジション動向】
・LME投機筋買い越し金額 前週比▲7.5%の272億ドル（前週 294億ドル）・LME投機筋買い越し数量 前週比▲4.8%の6,017.1千トン（前週 6,319.7千トン）
---≪鉄鋼原料≫---
【鉄鋼原料価格見通し】
鉄鉱石価格は中国政府の発電燃料供給不足と環境改善目的の鉄鋼製品生産減少、中国不動産セクターの先行き不安が鉄鋼向け需要を減じることから、水準を切下げる展開を予想。
直近の工業生産、固定資産投資、不動産投資、工業セクター利益とも前年比ベースの減速が顕著であり、中国政府の想定通り中国経済は過熱が沈静化の方向に向かっている。
ただし、同時に中国政府は金融緩和を行っていること、米欧中のインフラ投資による建材向け需要増加観測を背景に下落したとしても下値余地は限定されるのではないか。米国では鉄鋼製品価格上昇が継続している。
なお、鉄鉱石先物の期先の価格が限界生産コストの目安として意識されるが、100ドル程度で安定しており、やはり中長期的にはこの水準に価格が回帰すると考えている。
【中国の政策動向】
中国共産党は2021年から始まった新しい5ヵ年計画で鉄鋼生産量の削減の必要性を表明している。今のところ昨年の生産量を超えないようにする、というのが中国政府の目標。
最大生産都市である唐山市は、2021年20日～12月31日まで、大気汚染基準に違反し、データを改ざんした4社は7月～12月末まで▲30%減産、その他の16社は12月末まで▲30%の減産を新たに実施することを義務づけられている。
これにより、唐山市の粗鋼生産は前年比▲2,223万トンの1億2,177万トン、鉄鉱石需要は▲3,500万トン減少するとみられている。
別の話だが、半年後、北京オリンピック中に粗鋼生産が停止させられる可能性は高い。
粗鋼生産が減少すれば、鉄鉱石の在庫水準の指標である在庫日数も、分母が小さくなるため上昇が予想され、鉄鉱石価格の下落要因となる。これは原料炭も同様。
【中国重要統計の評価】
9月の中国鉄鋼業PMIは総合指数は45.0（前月41.8）と回復した。これは新規受注（31.6→39.0）、輸出向け新規受注（31.8→39.5）と回復したことによるものだが10月の大型連休や8月の洪水の影響もあってその反動の増加と考える方が適切だろう。
新規受注の回復を受けて新規受注・完成品レシオが1.12（0.94）となり、新規受注原材料レシオも1.00（0.89）の上昇となった。しかし完成品の方がレシオの上昇が顕著である。
このことは、生産抑制に伴い鉄鋼製品需給はタイトな状態が続く一方、鉄鋼原料需給は完成品ほどではないがやはりタイトであり、鉄鋼原料輸入が継続する可能性が高いことを示唆している。
特に、環境保護や生産制限によって国内供給が厳しく、海外からの輸入（豪州）ができなくなり、モンゴルからの供給もコロナの影響で制限されている原料炭価格はさらに高値を維持することになろう。
これまで工業金属価格の上昇を牽引してきたのは中国の住宅セクターであるが、中国の建設業PMIは57.5（前月60.5）と減速した。中国政府による不動産セクター沈静化の動きが影響しているとみられる。
中国恒大集団の債務問題はその氷山の一角だろう。問題の顕在化はこれからではないだろうか。
工業金属のフロー需要に影響する工業生産は、1-8月期累計で前年比+13.1%（1-7月期+14.4%）と伸びが鈍化、単月でも 前年比+5.3%（前月+6.4%）と鈍化が鮮明になっている。
ストック需要の指標である固定資産投資も年初来累計で+8.9%（+10.3%）と明確に減速。公的セクターの伸び鈍化は所与としても、よりボリュームの大きな民間部門が前年比+11.5%（+13.4%）と伸びが減速していることは、中国政府によるバブル抑制行動が影響しているとみられる。
中国政府が最も懸念している不動産開発投資はまだ前年比+10.9%（1-7月期+12.7%の8兆4,895億元）と高い伸びを維持しているがそれでも減速基調にあり、新築住宅販売の前年比上昇も+0.16%（前月+0.30%）と伸びが鈍化している。
いずれも「伸び」が鈍化しているのみであり、中国の経済活動が回復していることは間違いがない。しかし、需要の伸びが想定を下回る場合、多くの場合供給過剰を誘発して価格の下押し要因となる。
【中国鉄鋼製品輸出入・在庫動向】
8月の中国の鉄鋼製品の輸入は前年比▲52.5%の106万3,000トン（前月▲59.8%の105万トン）と低迷し、過去5年平均を下回った状態が続いている。
8月の中国粗鋼生産は前年比▲12.2%の8,324万トン（前月▲7.0%の8,679万トン、前々月+2.5%の9,388万トン、前々々月+7.8%の9,945万トン）と減速が鮮明になった。前年比での伸びが鈍化。生産調整の影響が出ている。
一方、8月の鉄鋼製品の輸出は前年比+37.3%の505万3,000トン（前月+35.6%の567万トン）と前月から前年比の伸びを拡大した。ただし、過去5年平均を下回る水準に減少しており、やはり国内供給を優先させていることが窺える。
なお、中国の鉄鋼製品需要は旺盛とみられるが、在庫水準は前週比+16万6,000トンの1,460万8,000トン（過去5年平均 1,164万トン）と例年を上回り水準は高い。
【中国鉄鉱石輸出入・在庫動向】
原料である鉄鉱石の7月の輸入は前年比▲21.4%の8,851万トン（前月▲12.1%の8,942万トン）と減速した。中国政府の鉄鋼ミル稼働制限の動きが輸入を鈍化させたとみられる。
また中国の鉄鉱石需要は鈍化している可能性がある。
なお、中国の最大の輸入相手である豪州では鉱山の人繰りが付かず生産が停滞しているとの指摘もあるが、直近5月の輸出統計では明確な減速は確認されていない。
鉄鉱石港湾在庫は前週比+350万トンの1億3,350万トン（過去5年平均1億2,646万トン）、在庫日数は29.6日（過去5年平均 28.6日）と数量ベース・日数ベースでも過去5年平均を上回り急速に需給が緩和していることが確認されている。
在庫日数は粗鋼生産の水準の高さに依拠するため、中国政府の鉄鋼生産抑制方針を受けて在庫日数の上昇傾向は続き、価格を下押しすると予想される。
【中国原料炭輸出入・在庫動向】
原料炭は中国の生産活動回復が継続しているが、前年比の伸び鈍化が明確になってきたため（中国政府の方針通り）、価格は下落余地を探る動きになると考える。
また、中国政府は原料炭を含む石炭の国内生産を増加させる方針であることも、海上輸送原料炭価格を下押ししよう。
とは言え、環境規制強化の流れで世界的に原料炭供給を増加させられる地域が限定されることから、下落余地も同様に限定される都見るのが妥当だ。
8月の中国の原料炭輸入は前年比▲34.7%の468万2,831トン（前月▲48.8%の377万1,291トン）と回復しているが、過去5年レンジを下回った状態が続いている。豪州からの輸入停止と、モンゴルからの輸入停滞（コロナの影響）、国内の鉄鋼生産削減政策が影響しているとみられる。
中国の港湾在庫の水準は鉄鋼の最大生産省である河北省の主要港である、京唐港の港湾在庫は前週比▲13万トンの100万トンと過去5年平均の124万1,000トンを下回っている。
在庫日数は4.1日と、過去5年の平均である5.2日を下回り、タイトな状態。中国政府の方針を受けた粗鋼生産の減少の可能性は高いものの、在庫水準の異常な低さが価格を押し上げよう。
【見通しの固有リスク】
・中国の不動産セクター減速が、建材需要を減少させる可能性（鉄鋼製品価格の下落を通じて鉄鋼原料価格の下落要因）。
・世界的に広がる環境規制強化の流れで、鉄鉱石や原料炭などの生産に一定の影響が起きる場合（価格上昇要因）。
・コロナウイルスの感染拡大長期化による、鉱山生産の減少リスク（価格上昇要因）。
---≪貴金属≫---
【貴金属価格見通し】
【金】
金はしばらく上昇圧力が強まる展開が予想される。米テーパリングは早期に行われるものの、ぺースが緩慢で利上げはまだ先と強調されたことで、一旦調整的に長期金利の下押し圧力が強まるため。
また、足下のエネルギー価格の上昇が期待インフレ率を高止まりさせ、実質金利に下押し圧力を掛けることも価格を下支えしよう。
ただしテーパリングが進捗する中では（というよりは、テーパリング宣言からテーパリング実施まで、その影響を織り込む中では）長期金利に上昇圧力が掛り、中期的に下落に転じる見通しに変化はない。
なお、過去5年平均を基準にすると名目金利1bpに対する金価格の感応度は±3.0ドル弱であり、米10年金利が現在の水準から30bp上昇すれば▲90ドルの下落圧力となる（60bpで▲180ドル）。
現在の金の実質金利で説明可能な価格（金基準価格）は1,624ドル（前日比▲1ドル）、そこからの乖離（リスク・プレミアム）は130ドル（▲3ドル）。
リスク・プレミアムは、過去3ヵ月平均で120ドル、6ヵ月で170ドル、1年で185ドル、5年で175ドルとなっている。
なお、金価格を実質金利要因と為替要因に分類した場合、為替要因はリスク・プレミアムのところに内包されると整理している（為替は名目金利の影響も受けるので、純粋に為替の要因のみ切り出すのが困難であることから）。
※毎日回帰分析をアップデートし、リスク・プレミアム自体の水準を見直しているため、前日比の整合性が取れていない場合があります。
【銀】
銀価格は金価格との比較感で売買されるが、金銀レシオは現在、77.5倍。過去1年を基準にすると72倍、5年では80倍、2000年以降では66倍程度が妥当。
今後、さらに金銀レシオが低下するには、工業需要の増加が必須。今後、IT化の進捗でエレクトロニクス向けの需要が増加することが必要。太陽光パネルの増設は脱炭素の行きすぎヘの反発や、米国が太陽光パネルの主要生産国である中国からの調達を手控えると考えられ、影響は限定と考える。
なお、銀価格＝金価格÷金銀レシオ であり、金銀レシオが低下することで金価格が変動した時の弾性値が上昇（ボラティリティは上昇し、足元金の2倍に上昇）する点は留意。
（例）金が2,000ドル、銀が20ドルのとき 金銀レシオが100倍→金価格±1ドルの変化で銀価格は±1セント変化 金の変化率は±0.05%、銀は±0.05%
金銀レシオが1倍→金価格±1ドルの変化で銀価格は±1ドル変化 金の上昇率は±0.05%、銀は±5%
【PGM】
プラチナ価格は銀価格との連動性が高い。これは供給過剰で投機的な取引の影響が強まっていることによる。プラチナの需給バランスはWPICデータを元にすると今年も除く投機で供給過剰であり、投機動向が価格を左右しやすい。
パラジウムは半導体供給低迷が自動車生産に影響を与える状況が来春ぐらいまでは続く可能性があるため、当面低水準での推移。しかし自動車販売が回復すれば再び高値圏へ。
8月の米自動車販売は年率1,218万台（市場予想1,300万台、前月1,306万台）と減速。目先はパラジウム価格の下落要因となりやすい。
中国の自動車販売は中国自動車工業協会の集計で以下の通りであり、明らかに伸びが減速している。半導体供給不足に加え国内景気の伸び減速が影響。
8月 前年比▲17.4%の179万8,841台7月 ▲11.8%の186万3,550台。6月 ▲12.4%の201万5,309台5月 ▲3.0%の212万7,000台4月 +8.8%の225万台3月 +76.5%の252万5,000台2月 +371%の146万台1月 +30%の250万台
調査会社のオートフォーキャスト・ソリューションズによれば半導体不足による供給減少の累積は7月16日時点で167万8,000台となっており、2019年1-7月期の966万9,484台から▲17.4%減少している。
この回復がある、ないしは供給側の混乱（南アフリカ）による生産減少がなければ、PGM価格は低水準で推移しよう。
【見通しの固有リスク】
・アフガニスタン情勢がかなり混迷の度合いを深めており、周辺地域への影響（南欧など）が拡大し、軍事的な行動に発展、足下のリスク・プレミアムが低いことからリスク回避の見直し買いが入る場合（貴金属セクター全体の上昇要因）。
・主要生産国の南アフリカの電力供給不安や、コロナウイルスの影響拡大で供給が滞る場合（PGMの価格上昇要因）。
・コロナからの回復は各国まだらであり、先行する米国が金融正常化に動いた場合、新興国から資金が流出して信用リスクが高まる場合（安全資産価格の上昇要因）。
・米中の対立激化。バイデン政権は対中強硬姿勢を明確にしており、対立がさらに激化する場合（安全資産価格の上昇要因）。
・中国地方政府・中堅中小企業の財政状況悪化に伴う景気減速による安全資産需要の増加（実際に破綻が意識されるのは2030年以降か）。
・世界的な自動車販売の減速（米欧中）による、自動車向け排ガス触媒需要の減少（PGM）。
環境重視型社会へのシフトはパラジウム需要を増加させるが、さらに加速して「水素社会」まで到達すると、燃料電池車需要が増加して構造的にプラチナ価格の上昇要因となる可能性。
・コロナウイルスの感染拡大による、最大生産国の1つである南アフリカの鉱山稼働が電力供給問題もあって不安定であることによる供給懸念。
【投機筋のポジション動向】
・直近の投機筋のポジションは、金はロングが295,939枚(前週比 +2,125枚)、ショートが113,357枚(▲12,058枚)、ネットロングは182,582枚(+14,183枚)、銀が63,957枚(▲533枚)、ショートが47,578枚(▲207枚)、ネットロングは16,379枚(▲326枚)
・直近の投機筋のポジションは以下の通り。
プラチナはロングが32,414枚(前週比 +506枚)ショートが26,899枚(+644枚)、ネットロングは5,515枚(▲138枚)
パラジウムが2,829枚(+271枚)、ショートが6,059枚(+251枚)ネットロングは▲3,230枚(+20枚)
---≪農産品≫---
【穀物価格見通し】
シカゴ穀物価格は堅調な推移になると考える。冬場のラニーニャ現象の発生（北半球の天候相場は終了も、南半球の天候相場入り）が懸念されていることや、その他の商品価格が上昇する中で割安感がまだある穀物セクターが物色される可能性が高まっているため。
8月の中国の大豆輸入は前年比▲1.2%の948万8,000トン（前月▲14.0%の867万トン）と回復し、過去5年水準を上回った。依然として中国の大豆在庫の水準は低いため、相応の輸入需要があると見られる。
Locust Watchではソマリア・イエメンでのサバクトビバッタの被害が深刻になっていることが指摘されている。
9月中旬以降、エチオピア北東部の繁殖地で群れの形成が確認された。今後、最終的な繁殖のために紅海とアデン海に沿った地域への移動（サウジアラビア南西部など）が懸念される。
https://www.fao.org/ag/locusts/common/ecg/75/en/211001update.jpg
【見通しの固有リスク】
・ラニーニャ現象発生観測による投機筋の買い圧力の強まり（価格の上昇要因）。
・環境重視型社会へのシフトにより、燃料向け穀物需要が増加する場合（価格の上昇要因）。現在はそれほどの数量でもない、バイオディーゼル向けの大豆需要増加など。
・新型コロナウイルスの影響拡大による、輸出活動の停滞（シカゴ定期を含む生産地価格の下落要因）。
【米農務省需給報告データ】
・米作付け意向面積トウモロコシ 9,114万エーカー（市場予想9,313万エーカー、前年9,699万エーカー）大豆 8,760万エーカー（9,010万エーカー、8,351万エーカー）小麦 4,636万エーカー（4,495万エーカー、4,466万エーカー）綿花 1,204万エーカー（1,215万エーカー、1,370万エーカー）
・米穀物最終作付け面積 実績（前年）トウモロコシ 9,269万エーカー（9,082万エーカー）大豆 8,756万エーカー（8,383万エーカー）小麦 4,674万エーカー（4,425万エーカー）
・9月米需給報告単収見通し（実績/市場予想/前月）トウモロコシ 176.3Bu/エーカー（175.6、174.6）大豆 50.6Bu/エーカー（50.4、50.0）小麦 44.5Bu/エーカー（NA、44.5）
・9月米需給報告生産見通し（実績/市場予想/前月）トウモロコシ 149億9,600万Bu（149億137万Bu、147億5,000万Bu）大豆 43億7,400万Bu（43億6,526万Bu、43億3,900万Bu）小麦 16億9,700万Bu（NA、16億9,700万Bu）
・9月米需給報告輸出見通し（実績/前月）トウモロコシ 24億7,500万Bu（24億Bu）大豆 20億9,000万Bu（20億5,500万Bu）小麦 8億7,500Bu（8億7,500万Bu）
・9月米需給報告在庫見通し（実績/市場予想/前月）トウモロコシ 14億800万Bu（13億4,137万Bu、12億4,200万Bu）大豆 1億8,500万Bu（1億8,152万Bu、1億5,500万Bu）小麦 6億1,500万Bu（6億1,259万Bu、6億2,700万Bu）
・9月末四半期在庫 実績（前期末）トウモロコシ 12億3,600万Bu（41億1,100万Bu）大豆 2億5,600万Bu（7億6,900万Bu）小麦 17億8,000万Bu（8億4,500万Bu）
・10月CONABブラジル作付け面積（市場予想/前月）トウモロコシ 2,087万ha（2,087万ha、1,987万ha）大豆 3,992万ha（4,031万ha、3,853万ha）
・10月CONABブラジル生産量（市場予想/前月）トウモロコシ 1億1,631万トン（1億1,932万トン、8,575万トン） 単収 5,5756kg/ha（5,716kg/ha、4,316kg/ha）大豆 1億4,075万トン（1億4,408万トン、1億3,591万トン） 単収 3,526kg/ha（3,578kg/ha、3,527kg/ha）
【投機筋のポジション動向】
・直近の投機筋のポジションは以下の通り。
トウモロコシはロングが410,799枚(前週比 +24,622枚)、ショートが113,794枚(+6,163枚)ネットロングは297,005枚(+18,459枚)
大豆はロングが137,547枚(▲3,558枚)、ショートが86,146枚(+9,761枚)ネットロングは51,401枚(▲13,319枚)
小麦はロングが96,203枚(+11,343枚)、ショートが88,891枚(+386枚)ネットロングは7,312枚(+10,957枚)
◆本日のMRA's Eye
「ロブスタ豆価格も上昇へ」
前回5月のレポートではアラビカ豆価格は高止まりするがそれでも下落する、と予想していた。というのも価格に対する説明力が最も高かかったのが生産地の生産動向よりも最大生産国であるブラジルの通貨レアル動向の価格に対する影響が大きく、レアル高は一時的でレアル安に転じる中、輸出増加で国際需給が緩和すると見ていたためである。
しかし、ブラジルレアルは安くなったもののコーヒー豆価格はほとんど下落することなく上昇を続けており、弊社がウォッチしている主要商品の中で年初来騰落率が最も高い農産品となった。
投機的な要素も影響しているが価格高騰の要因は、気象状況の悪化が続いていること、コロナの影響が特に新興国で継続していることによる生産障害やコスト増加によるものである。
直近6月のUSDAの2021-2022年度の世界コーヒー需給見通しでは▲13万2,000袋の供給不足が予想されている。生産は前年比▲1,097万2,000袋の減少となる1億6,483万9,000袋、需要は景気の回復もあり+183万袋の1億6,497万1,000袋となる見通しである。
生産の減少は最大生産国のブラジルの天候状況の悪化と、コーヒーなどの果樹は1年ごとに増加と減少を繰返す傾向（表年・裏年）があるが、2021-2022年は生産量が減少する裏年に当たることが影響している。
これに伴い、ブラジルのアラビカ豆生産は前年比▲1,470万袋の3,500万袋と前年から▲30%も減少する見込みだ。
一方、もう1つの主要品種であるロブスタ豆のブラジルの生産は前年比+110万袋の2,130万袋と過去最高水準の生産が見込まれている。また、ロブスタ豆の最大生産国であるベトナムのロブスタ豆生産も前年比+168万袋の2,968万袋と増産の見通しである。
コーヒー豆全体としてはアラビカ豆の減産によって需給がタイト化、価格に上昇圧力が掛っており、アラビカ豆価格はブラジルの乾燥気候などの影響で価格が急騰した2014年に迫る水準となっている。
ただ、価格に対する説明力が高いICE認証在庫の水準を見ると2021年は過去5年の最高水準程度で推移しており、足下の価格上昇はやや行きすぎの感はある。しかし先行きを見通すと生産が下振れする可能性が高く投機のロング積み増しとショート解消が起きているため、顕著な上昇となっているようだ。
上述の通りアラビカ豆とロブスタ豆の需給環境が異なるため、アラビカ豆とロブスタ豆のスプレッドは大きく拡大している。
高級品種であるアラビカ豆とやや格付が劣るロブスタ豆は用途が完全に一致しないため、同列に議論するのは適切ではない。しかし近年ではアラビカ豆価格が上昇した場合、代替品としてロブスタ豆が用いられるケースもあるためここまで価格差が広がるとロブスタが物色される可能性も出てくる。
また、今年は冬から春にかけてラニーニャ現象が再び発生する可能性があり、その場合、東南アジアに洪水をはじめとする異常気象が発生し、ロブスタ豆生産に悪影響が出る展開も想定される。
既にこのリスクを織り込んでロブスタ豆の投機筋の買いポジションは積み上がっている。前回、アラビカ・ロブスタスプレッドはアラビカ価格の下落によって縮小したが、今回はロブスタ価格が上昇してスプレッドが縮小する可能性も十分に有り得る。
◆主要ニュース
・9月日本工作機械受注速報 前年比+71.9%の1,445億9,400万円（前月+85.2%の1,259億300万円）
外需+61.7%の575億円6,000万円（+81.1%の813億2,800万円）
・米国とタリバンの初会合が終了。米国はコロナワクチンの提供などの人道支援で合意。
・台湾 蔡英文総統、「中国の圧力に屈せず。防衛力を強化する。」
・独・仏・露・ウクライナが外相会談開催へ。ウクライナ紛争を巡り。
◆エネルギー・メタル関連ニュース
【エネルギー】
・ENEOSホールディングス、再生可能エネルギー新興企業ジャパン・リニューアブル・エナジーを買収すると発表。
・中国山西省で大規模な洪水が発生、176万人以上が影響。山西省は中国の主要石炭生産地区だが、過去5年で163の炭鉱を閉鎖、年間1億4,605万トンの生産能力を削減。2020年は57の炭鉱を閉鎖。2016-2020年の第13次5ヵ年計画期間に1億1,380万トンの削減目標を1年前倒しで達成。
・UAE、2050年までに温暖化ガスの排出を実質ゼロにする計画を発表。6,000億ディラハム（18兆円）を再生可能エネルギーやクリーンエネルギーに集中投資する計画。
・Citi、Q421のBrent価格の見通しを85ドルに引き上げ。冬に90ドルに達する可能性も。
【メタル】
・中国政府、今年4回目の国家備蓄放出を実施（銅3万トン、亜鉛5万トン、アルミ7万トン）。状況によっては追加放出も示唆。
・インドネシア国営工業アネカ・タンバン、東南スラウェシ州北コナウェ県にある同社のニッケル鉱区内に新たなニッケル精錬所を建設する方針。ニッケル下流産業の振興が目的。
・今週からLMEウィーク開催。
・International Copper Association、Valeの加盟を発表。
◆主要商品騰落率
【上昇率上位5商品】
商品名（カテゴリー）/前日比上昇率/年初来上昇率
1.SGX鉄鉱石 ( 鉄鋼原料 )/ +7.01%/ ▲15.48%
2.ビットコイン ( その他 )/ +6.20%/ +97.75%
3.CME木材 ( その他農産品 )/ +5.49%/ ▲12.91%
4.LMEアルミ 3M ( ベースメタル )/ +2.79%/ +53.60%
5.SGX天然ゴム ( その他農産品 )/ +2.58%/ ▲15.92%
【下落率上位5商品】
商品名（カテゴリー）/前日比上昇率/年初来上昇率
66.NYM米天然ガス ( エネルギー )/ ▲3.95%/ +110.52%
65.ICE欧州天然ガス ( エネルギー )/ ▲2.53%/ +284.01%
64.ICEココア ( その他農産品 )/ ▲2.47%/ +3.03%
63.CBTオレンジジュース ( その他農産品 )/ ▲2.30%/ +1.87%
62.CBT大豆油 ( 穀物 )/ ▲1.70%/ +39.14%
※弊社が重要と考える主要商品の前日比騰落率上位・下位5品目です。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。
◆主要指標
【為替・株・金利・ビットコイン】
NY ダウ :34,496.06(▲250.19)
S&P500 :4,361.19(▲30.15)
日経平均株価 :28,498.20(+449.26)
ドル円 :113.31(+1.07)
ユーロ円 :130.90(+1.05)
米10年債 :1.61(±0.0)
中国10年債利回り :2.96(+0.06)
日本10年債利回り :0.09(+0.00)
独10年債利回り :▲0.12(+0.03)
ビットコイン :57,341.5(+1906.29)
【MRAコモディティ恐怖指数】
総合 :32.03(+0.31)
エネルギー :49.94(+0.11)
ベースメタル :26.51(+1.46)
貴金属 :32.02(+0.11)
穀物 :21.29(+0.07)
その他農畜産品 :30.03(+0.09)
【主要商品ボラティリティ】
WTI :22.31(+0.15)
Brent :20.45(+0.21)
米天然ガス :87.98(+0)
米ガソリン :22.55(▲0.01)
ICEガスオイル :25.43(▲0.14)
LME銅 :23.85(+2.32)
LMEアルミニウム :25.84(+3.37)
金 :15.08(+0.48)
プラチナ :35.47(+0.73)
トウモロコシ :26.20(▲0.57)
大豆 :15.08(+0.48)
【エネルギー】
WTI :80.52(+1.17)
Brent :83.62(+1.23)
Oman :81.66(+1.31)
米ガソリン :237.79(+1.17)
米灯油 :251.50(+4.13)
ICEガスオイル :723.25(+6.50)
【電力】
日本ベースロード:14.19(+5.49)
日本ピークロード:13.30(+4.99)
TTF in USD:29.39(±0.0)
JKM in USD:33.08(+1.02)
NBP in USD:4.80(▲5.63)
Henry Hub:5.35(▲0.22)
NEWCS :244.50(+5.90)
【貴金属】
金 :1754.15(▲2.98)
銀 :22.58(▲0.09)
プラチナ :1011.25(▲17.34)
パラジウム :2115.17(+36.00)
※ニューヨーククローズ。
【LME非鉄金属】
（3ヵ月公式セトル）
銅 :9,476(+240:51.5B)
亜鉛 :3,195(+83:3B)
鉛 :2,237(+39:44B)
アルミニウム :3,034(+112:14C)
ニッケル :19,370(+480:50B)
錫 :36,500(+500:1200B)
コバルト :52,967(▲18)
（3ヵ月ロンドンクローズ）
銅 :9531.00(+181.00)
亜鉛 :3222.00(+53.50)
鉛 :2216.00(▲9.00)
アルミニウム :3042.00(+82.50)
ニッケル :19195.00(+35.00)
錫 :36300.00(+10.00)
バルチック海運指数 :5,526.00(▲124.00)
※C=Cash-3M コンタンゴ、B＝Cash-3M バック
【鉄鋼原料】
62%鉄鉱石スポット（CFR中国、1営業日前） :121.73(+4.30)
SGX鉄鉱石 :131.71(+8.63)
NYMEX鉄鉱石 :130.24(+7.38)
NYMEX豪州原料炭スワップ先物 :390(+2.00)
大連原料炭先物 :584.60(+3.18)
上海鉄筋直近限月 :5,922(▲3)
上海鉄筋中心限月 :5,808(+43)
米鉄スクラップ :583(▲12.00)
【農産物】
大豆 :1228.25(▲14.75)
シカゴ大豆ミール :316.20(▲1.30)
シカゴ大豆油 :60.29(▲1.04)
マレーシア パーム油 :5155.00(+3.00)
シカゴ とうもろこし :533.00(+2.50)
シカゴ小麦 :731.75(▲2.25)
シンガポールゴム :187.00(+4.70)
上海ゴム :13580.00(+270.00)
砂糖 :20.33(+0.04)
アラビカ :204.25(+2.90)
ロブスタ :2099.00(▲18.00)
綿花 :109.79(▲0.81)
【畜産物】
シカゴ豚赤身肉 :89.95(▲0.30)
シカゴ生牛 :125.63(+0.05)
シカゴ飼育牛 :159.33(▲0.15)
※全ての価格は注記が無い限り、取引所で取引される通貨建。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。