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正常化の流れで総じて軟調
  • MRA商品市場レポート

2021年8月3日 第2004号 商品市況概況

◆昨日の商品市場(全体)の総括


「正常化の流れで総じて軟調」

【昨日の市場動向総括】

昨日の商品市場は穀物やその他農産品、非鉄金属などが前日比プラスで引けているが総じて軟調な推移になったとの印象。米経済統計が市場予想を下回ったことで景気への過剰な期待が剥落する中、株が調整し、リスク回避的な動き(というよりは利益確定の動きか)が強まったためと考えられる。

ISM製造業指数は新規受注・入荷遅延指数が低下、雇用が回復しており総じて「正常化」が進んでいることを印象づける内容。

恐らく9月から特別給付金がなくなることもあり、労働市場に復帰した労働者が増えてきているものと思われる。

しかし在庫は顧客在庫とも減少しており、引き続き需給はタイトな状態であること、統計の数字自体は市場予想・前月を下回ったが十分高い水準(高すぎる水準)であるため、積極的にリスク資産を売り込むような環境にもない。

なお、高値圏で推移していた鉄鉱石価格も調整している。これは中国による生産抑制や住宅バブル抑制の効果が出始めたことによるものであり、かねてから予想していたように「7月の党大会後の下落」が現実的なものとなり始めている。

こちらも正常化が進む見込みで、高値は維持しつつも水準を切下げ、製造業のコスト負担軽減に寄与すると期待される。なお、日本への影響は時間差を以て訪れるため、仮にさらに水準が下がったとしても年末~年明け以降になるのではないか。

【本日の見通し】

本日も引き続き、株価動向を睨んで神経質な推移になると予想される。株価に関しても本格化している決算発表に一喜一憂の展開となるだろう。

ただ、全体として言えることは正常化に向かっており過剰な加熱が沈静化していること、さらにコロナのデルタ株の感染拡大があれば正常化から再び緊急事態モードに突入、金融面で価格が上昇する商品が出てくることが想定される。

引き続きコロナの感染拡大動向には注目せざるを得ない。

【昨日のセクター別動向と本日の見通し】

◆エネルギー

原油価格は下落した。OPECプラスの増産開始、デルタ株の感染拡大、それを受けた株価の調整が価格水準を押し下げた。

豪州石炭スワップ先物価格は150ドルを超える水準を維持しており、水準は先日から上昇。猛暑や渇水の影響で夏場の調達圧力は続いているとみられる。バルチック海運指数は上昇。

JKM先物市場は上昇して15ドル台を回復。欧州天然ガスは大幅に上昇。季節性通りではあるのだが、ロシアからのパイプライン経由の輸出がヤマルパイプライン経由の供給減少などの影響で減少したことが影響した。米天然ガス価格は米東部の気温上昇見通しで再び上昇。

スポットLNGタンカーレートはスエズ以東がやや低下、以西は横這い。ただし上記の通り欧州のパイプライン経由のガス供給が再び減少する可能性が高く、LNG価格は上昇圧力が掛るとみる。

2021年7月19日~25日のLNG取引は前週比▲4%の630万トンで、うち、28%がスポット調達であり先週の24%から上昇した。

取引量の減少は中国と日本であり、ブラジルやアルゼンチン向け輸出が増加した。中国の輸入の減少は台風の影響が大きい。

本日の原油価格は、昨日の下落が大きかったことから買い戻しが優勢になるとと考える。

ただし7月以降は投機的な取引が価格を左右しておりテクニカルな要因で価格が動きやすいことも確か。比較的重要な50日移動平均線のサポートラインを割り込んでおり、さらなる下落の可能性は否定せず。

石炭・LNGは原油に比べて投機の影響を受け難く、需給ファンダメンタルズが重用になるが、基本需給はタイトであり高値維持の公算。

LNGは欧州の主要ガス田のメンテナンス、北海の嵐の影響、ロシアからの供給制限の影響で再びLNGカーゴ市場がタイト化するとみられる。

◆非鉄金属

LME非鉄金属価格は上昇後、米国時間から水準を切下げた。米ISM製造業指数が市場予想に反して悪化したことで景気の先行きが懸念されたこと、株下落によって米国時間に掛けてはドル指数が上昇したことが影響した。

ただ、ISM製造業指数は統計自体は悪くなく、過剰に加熱した状態が正常化しているだけであり積極的に売り材料とするような内容ではなかった。

本日も企業決算を受けた株価動向に左右されやすい展開が続くと考えるが、コロナのデルタ株の新興国での感染拡大が供給懸念を高めるため高値件での推移が続くとみられる。

◆鉄鋼・鉄鋼原料

中国向け海上輸送鉄鉱石スワップは下落、大連先物は上昇、豪州原料炭スワップ先物は上昇、大連原料炭先物は下落、上海鉄鋼製品先物は下落した。ほぼ予想通り。

中国の一部の地域で生産制限の緩和の可能性があるとの報道を受けて鉄鋼製品価格が下落したことが鉄鉱石価格を押し下げた。

同時に中期的な見通しでは鉄鋼製品中国政府の鉄鋼製品生産抑制が8月から始まることから、鉄鋼向け鉄鋼原料需要が減少すること、粗鋼生産減少による在庫日数の上昇が価格を下押ししている。

本日は昨日の調整が大きかったことから、先物には買い戻しが入ると予想される。

◆貴金属

昨日の貴金属セクターはまちまち。金銀価格は高値でもみ合った結果小幅に下落、プラチナ・パラジウムは逆にこれまでの調整もあり、割安感から物色された。

FRBによるテーパリング前倒し観測が後退したことや、経済統計減速を受けた長期金利低下が貴金属価格を押し上げているがそろそろ長期金利の下げ余地も限定であり、1.期待インフレ率の上昇、2.リスク・プレミアムの上昇、がなければさらなる上昇は難しい状況。

本日も金利の水準が低いことから高値圏での推移を予想。

◆穀物

シカゴ穀物市場は上昇。トウモロコシ・大豆はドル指数動向に連れる形で小幅に上昇した。小麦はロシアの小麦生産減少懸念とドル安を背景に大幅に水準を切り上げている。

本日は株価動向を睨みながら一進一退の推移が予想されるが、小麦に関しては朝方発表された春小麦の作況が記録的に悪いことから高値維持の公算。

※中長期見通しは個別セクターのコラムをご参照ください。

市場データ・グラフ類の添付ファイルのサンプルはこちら。

【昨日のトピックス】

米ISM製造業指数は59.5(市場予想61.0、前月60.6)と、予想に反して減速、前月の水準・市場予想とも下回った。

支払い価格指数は85.7(89.0、92.1)と大幅に低下、新規受注は64.9(64.2、66.0)と市場予想は上回ったが前月からは減速している。一方で雇用は52.9(51.7、49.9)と改善した。

総じて、「正常化が進んでいること」を確認する内容であり、数字自体は若干期待を下回ったが悪い統計ではなかった。

この前の週末に発表された7月の中国製造業PMIは50.4(前月50.9)と市場予想の50.8、前月共に下回った。まだ閾値の50は上回っているが中国の経済活動の過剰な回復は沈静化の方向に向かっていると考えられる。

内訳を見ると生産が鈍化(51.9→51.0)、新規受注(51.5→50.9)、輸出新規受注(48.1→47.7)、受注残(46.6→46.1)と需要が全て鈍化している。

その一方でまだ在庫水準は低いが、完成品在庫は46.7→47.6と増加に転じている。

工業金属価格に対する説明力が高い新規受注在庫レシオは、完成品が1.069(前月1.093)、原材料が1.067(1.073)と両指数とも小幅に低下しており国内の需給が緩和していることをうかがわせる。

しかし、非鉄金属価格は週明けから顕著に上昇している。株式市場が回復して大幅に上昇、ドル安が進行したことでリスクテイクが回復したことによる金融面の影響が大きいと考えられる。

もう1つは密な状態で生産されるため、東南アジアのコロナ禍再拡大が懸念されているため、供給不安が高まっているのだろう。中国北京でも外出制限が始まるなどの動きもみられており、これは逆に金融面での景気下支え期待を高めることになる。

再び市場がコロナ動向に強く左右され始めている点は懸念である。

【マクロ見通しのリスクシナリオ】

・来年の中間選挙を控えて、バイデン大統領が国内の支持を得られない場合。財政面や企業負担増の理由から造反が発生し、議会を通過しない場合は景気のリスクに(景気減速要因)。

・米財政出動が加速、景気回復期待を受けた価格上昇が顕著となる場合。

この場合、長期金利上昇でドル高が進行しやすく価格の下落を意識しなければならない。

夏のジャクソンホールのシンポジウムでのテーパリング開始宣言が妥当だが、6月のFOMCでFRBはタカ派に転じた可能性が高く、場合によると7月FOMCで宣言される可能性も否定出来ず。

・コロナウイルスの感染再拡大(変異種に対してワクチンの効果が期待ほどではなかった場合など。既に中国製のワクチンは新興国で接種されているが、殆ど効果が出ていない)によるロックダウンが景気循環系商品の需要を減じる場合(価格下落要因)。これは既に欧州、インド、東南アジア、日本などで顕在化。

逆に想定以上にワクチン・治療薬の開発が速やかに行われた場合は需要の増加要因に。

・環境重視型社会への急激な転換による、経済活動の鈍化リスク。成長ドライバーの1つとして期待される、中東・北アフリカ産油国が人口ボーナス期を活かせない(逆に鉱物産出国は高成長となる可能性も)。

逆に脱炭素に向けたインフラ投資の加速で資源価格が急上昇、金融緩和マネーが大量に市場に滞留する中でハイパーインフレとなるリスク。

・米中対立激化による、新冷戦構造が発現しブロック経済圏が発生して貿易活動が鈍化する場合(場合によると武力衝突も)。

「能動的に」軍事を行う方針に舵を切った中国習近平政権が、台湾統一を目指して侵略する可能性は高くなった。

・次の成長ドライバーとして期待されるインド経済が、期待通りの成長をできない場合(人種差別問題による国民の離反、市場開放・規制改革の遅れ、中国との対立など)。

2018年にすでに人口ボーナス期入りしているため、鉱物・エネルギーをはじめとする景気循環系商品需要の増加は2023~2024年頃。

・中国地方政府・中堅中小企業の財政状況悪化に伴う景気減速(これは人口動態を考えると、現実のリスクとなるのは2030年以降か)。

◆昨日の商品市場(個別)の総括


---≪エネルギー≫---

【原油価格見通し】

原油価格は値を戻してきたが、OPECプラスの増産が始まっていること、株価が中国政府の同国企業締め付けの影響で調整していることから調整的に下押し圧力が強まると考える。

また、正常化が前提であるものの、ここに来てコロナの変異株の感染が拡大、ワクチン接種が世界で最も進んでいるイスラエルでもワクチンの有効性が低下していることは、需要の下押し要因に。

ただ、ジャクソンホールシンポジウムあたりからの下落を想定していたが、7月FOMCのコメントでは、今後数回の会合でテーパリングのスケジュールを決定すると見られるため、直ちにファイナンシャルな面で価格が下がりにくい環境になってきたと考える。

年末、Brentは60ドル台半ば、WTIは60ドル台前半への調整をメインシナリオとしているが、5ドル程度上振れる可能性が出てきたと考えている。

【見通しの固有リスク】

・ワクチン接種が進捗せず、同時に変異株が猛威を振るいワクチンが効かない場合(需要減少で下落リスク)。

・米国経済が正常化する中でテーパリングなどの金融緩和解除が加速、急速なドル高を通じて投機的な売り圧力が高まる場合(価格の下落要因)。

・OPECプラスの増産タイミングの見誤りによる、供給不足。またはイランを巡り武力衝突や制裁解除が遅れた場合(価格上昇要因)。

価格が上昇する中でOPEC諸国の減産維持統制が効かなくなり、増産競争に舵が切られる場合(下落要因)。

米国の橋渡しでイランとサウジを初めとするスンニ派諸国が和解、中東の緊張が緩和するシナリオも排除せず(下落要因)。

・脱炭素の進捗、生活様式の変化による構造的な需要減少が加速した場合

1.中東産油国の財政悪化によって情勢不安が顕在化、供給途絶リスクが高まる場合

2.中東以外の産油国の生産者の破綻

3.上流投資部門投資が減速し、インドなどの新興国需要顕在化時に供給が間に合わない場合

4.価格面、数量面で予算を確保できない産油国が、OSPを大幅に引き上げる場合(第3次オイルショック)

などが価格上昇要因に。

・脱炭素の過剰な進捗による供給懸念(価格上昇要因)。

かなり過剰なペースで脱炭素が進められており、裁判所を使ってまでシェルに脱炭素推進を促し、ヘッジファンドが株主としてエクソンに対して脱炭素を促し、自身のポートフォリオの価値を上げる目的で取締役を送り込むといったことも常態化しはじめており、「比較的タイムリーな増産」が可能だった米国の生産が増えない可能性は極めて高い。

この場合、「脱炭素移行期間には十分な燃料供給が出来ないリスク」が高まり、来年以降の価格上昇局面で原油価格が100ドルを超えるリスク(ただしまだリスクシナリオの位置づけ)。

なお、脱炭素が完了しても100%原油が不要になることはなく、OPECの価格支配力が増すため、この場合でも価格は上昇へ。

【石炭価格見通し】

海上輸送石炭価格は高値圏を維持すると予想される。最大消費国である中国の電力需要が拡大していること、北半球の気温上昇、渇水による水力発電能力の低下で火力発電向けの燃料需要が増加、価格の上昇トレンドが継続していること、昨年からの猛暑・厳冬で在庫水準が低いためスポット調達圧力が強い状態が続くと考えられるため。

また、欧州排出枠価格が供給減少により2021年の需給がタイトとみられることもファイナンシャルな面で価格を押し上げると考える(取引量は少ないが、ETFなども存在)。

中国政府は国内炭の供給能力増強にシフトしているが、経済活動の回復に供給が十分ではない。夏場の調達に目処が立てば調整すると見られるが、足下、中国の6大電力会社の石炭在庫水準は過去5年レンジの最低水準と低く、高値圏維持を予想。

ただし、3月の豪雨の影響で供給が減少していた豪州の輸出増加や、環境規制強化の中で石炭需要は減速するとみられること、脱炭素の流れと逆行するが中国政府は海外との対立によって石炭調達に支障が出ることを回避するため、国内生産を増加させていることから海上輸送炭価格の上値は重くなると予想される。

6月の石炭輸入は前年比+12.3%の2,839万2,000トン(前月▲4.6%の2,104万トン)と回復した。猛暑・渇水による発電燃料としての石炭需要増加と、中国の経済活動回復に伴う電力需要の増加が続いているためと考えられる。

中国6大電力会社の石炭在庫の水準は低く、まだ、季節的な石炭輸入需要の増加は続くと考える。石炭価格の下落は夏場の在庫調達が一巡する必要があるため、7月頃までは高止まりする可能性が高い。

【見通しの固有リスク】

・世界的な環境重視型世界へのシフトを受けた、石炭上流部門への投資規制強化による、供給減速懸念。短期的には価格の上昇要因。

・中国と豪州の対立、中国国内の生産能力増強に伴う、海上輸送炭需要の減少。

・北半球の夏場の猛暑(/冷夏)・冬場の厳冬(暖冬)。

・エルニーニョ現象発生が予想される夏場に、北半球が猛暑となるリスク(気象庁の分析では冷夏になりやすい。日本は西日本が猛暑になる可能性)

【天然ガス・LNG】

天然ガス価格は中国の経済活動が活発である一方、猛暑や水不足による水力発電からの電力供給低下で、火力発電向けの燃料需要が旺盛なこと、同時に海上輸送石炭価格も高い水準で推移していること、欧州のメンテナンスや悪天候、ロシアからの供給減少で欧州の域内需給がタイト化していること、などを背景にスポット玉の調達圧力が強まることから、高値を維持する見込み。

6月の中国のLNG輸入は前年比+15.9%の672万トン(前月+34.4%の703万トン)と過去5年レンジを大きく上回り、構造的な需要増加が続いている。

なお、6月の天然ガス輸入は前年比+26.2%の1,021万トン(前月+31.6%の1,032万トン)と減少し、過去5年レンジの最高水準程度まで水準を切下げたが、構造的な需要の増加が変化した、というような内容ではなかった。

長期契約のLNGに関しては、原油リンクとなるため上昇見通しだが、価格反映までに3ヵ月程度の時間差があるため(消費者への影響はさらに3ヵ月後)、現時点ではまだ上昇していないと考えられる。次の懸念は夏のピーク時の電力・ガス価格への影響だろう。

【見通しの固有リスク】

・米国がノルドストリーム2の建設を容認した場合、欧州ガス需給の緩和(ロシア増産で下落要因)。

・ウクライナやベラルーシといったロシアと欧州の緩衝帯との政治的な軋轢によって、結果的にロシア産ガスの供給がロシア側の都合でコントロールされた場合(実際にロシアが行動を起こした場合、多くのケースで価格の上昇要因)。

・産油国の減産継続による随伴ガス供給の減少懸念。

・北半球の夏場の猛暑(/冷夏)・冬場の厳冬(暖冬)。

・エルニーニョ現象発生が予想される夏場にかけて、北半球が猛暑となるリスク(気象庁の分析では冷夏になりやすい。日本は西日本が猛暑になる可能性)

【投機筋のポジション動向】

・直近の投機筋のポジションは以下の通り。

WTIはロングが601,411枚(前週比 +8,365枚)ショートが151,647枚(+7,341枚)ネットロングは449,764枚(+1,024枚)

Brentはロングが391,275枚(前週比+34,239枚)ショートが79,616枚(▲15,579枚)ネットロングは311,659枚(+49,818枚)

---≪LME非鉄金属≫---

【非鉄金属価格見通し】

非鉄金属価格は、最大消費国である中国の需要の伸びがやや鈍化しているとみられること、中国政府による企業の締め付けがマインドを悪化させていることから軟調な推移になると考える。

しかし同時にコロナの影響や渇水に伴うエネルギー不足で供給面の問題も噴出していること、企業のデフォルトが増えたことで中国人民銀行が金融緩和(預金準備率の引き下げ)を実施していることから、下落余地も限定されると考えている。

7月の中国製造業PMIは50.4(前月50.9)と市場予想の50.8、前月共に下回った。まだ閾値の50は上回っているが中国の経済活動の過剰な回復は沈静化の方向に向かっていると考えられる。

内訳を見ると生産が鈍化(51.9→51.0)、新規受注(51.5→50.9)、輸出新規受注(48.1→47.7)、受注残(46.6→46.1)と需要が全て鈍化している。

その一方でまだ在庫水準は低いが、完成品在庫は46.7→47.6と増加に転じている。

工業金属価格に対する説明力が高い新規受注在庫レシオは、完成品が1.069(前月1.093)、原材料が1.067(1.073)と両指数とも小幅に低下しており国内の需給が緩和していることをうかがわせる。

これまで非鉄金属価格の上昇を牽引してきたのは中国の住宅セクターであるが、7月の中国の建設業PMIは57.5(60.1)と高い水準ではあるが前月から減速しており、鉄鋼製品価格の上昇や中国政府による住宅バブル抑制方針が影響しているとみられる。

6月の中国の貿易統計を見ると、ベンチマークである精錬銅の輸入は前年比▲34.7%の42万8,000トン(前月+2.3%の44万6,000トン)と過去5年平均を下回り、減速感が鮮明となっている。

6月の銅精鉱の輸入は+5.1%の167万1,000トン(前月+15.1%の194万5,000トン)と高い水準を維持してはいるが、急速に絶対水準を引き下げている。中国政府によるバブル抑制方針を背景に輸入が減少しているとみられるが、足下、企業支援目的の預金準備率の引き下げが実施されており、再び住宅セクターの回復で輸入は増加するのではないだろうか。

6月の銅スクラップの輸入は+118.8%の15万448トン(前月+103.1%の16万7,767トン)。

中期的には米国や欧州の財政出動、脱炭素の動きを受けた動向に左右されることになる。

米バイデン政権は上院の超党派で、8年間で1兆2,000億ドルのインフラ投資計画で合意した、と発表した。今回の合意では、道路・橋梁・主要プロジェクトに1,090億ドル、電力インフラに730億ドル、旅客・貨物鉄道に660億ドル、ブロードバンド・インターネットサービスに650億ドル、公共交通機関に490億ドル、空港に250億ドルを投じる。

さらには2022年度予算も戦後最大となる歳出を6兆ドルと、以上と戦後最大の水準とする方針。

これらの需要は景気に関係なく発生する需要であるため、需要の見通しは底堅く、価格の調整があっても下値余地は限定される可能性が高い。

これまで中国が鉱物セクターの需要動向に関して主役であり、今後も非鉄金属価格の動向は中国動向が左右するが、「新規の需要」については欧米動向が重要になる可能性は意識しておきたいところ。

この場合、米国の景気回復=ドル高・金属価格上昇、という構図も考えられる。

こうした政策期待や、インドなどの新興諸国の需要増加を受けた構造的な需要増加を受けて、中・長期的に価格は下支えされ、堅調な推移になると考える。

米国・中国・インドがどのような動きをするかに環境政策は左右されるが、ここまでの各国の動きを見ていると当面は環境向けに使用される金属の需要増加は「今後10年・20年の大きなテーマ」となる可能性が高いと言える。

具体例を挙げると、軽量化目的のアルミ、EV向けのニッケル、銅(通常25キロ/台の銅が使われるが、EVは80キロ/台)、蓄電池としての鉛、コバルト、リチウムなどが挙げられる。

2020年の中国の新エネルギー車の販売は前年比+7.5%の137万台(前年124万台)となった。全体の自動車販売が2,523万台なのでシェアは5.4%(4.9%)と上昇している。それでも電気自動車が非鉄金属市場の重要なテーマになるには、あと数年は要するだろう。

【見通しの固有リスク/個別金属の特殊要因】

・猛暑や渇水による燃料価格上昇で、1.電力供給不足による稼働停止・供給減少、2.発燃料価格の上昇を通じて生産コストが上昇する、場合(価格上昇リスク)。

・米国経済が正常化する中でドル高が進行し、投機買いが膨らんでいる非鉄金属市場で投機の手仕舞い売り圧力が高まる場合(下落リスク)。

・米中間選挙に向けて、米民主党が追加でインフラ投資(2兆ドルのクリーンインフラ投資など)を議会の採決を得て実行に移す場合(上昇リスク)。

・主に銅山を中心とする労使交渉長期化による供給減少が、2021年も継続する場合(上昇リスク)。

・中国の環境規制強化に伴う供給の減少。エネルギー排出量の多い新疆ウイグル自治区でのアルミ生産は減産の影響は既に材料視されている(供給減少でアルミ価格の上昇要因に)。

・上流部門投資不足並びに鉱石の品位低下による、鉱山供給の制限。

・チリやペルーで広がる左派勢力伸長に伴う大衆迎合的な政策が可決し、鉱山生産に過剰なロイヤルティが適用される場合(供給減少ないしは生産コスト上昇で価格の上昇要因)。

チリで議論されている銅のロイヤルティ増税案の詳細は以下の通り。

年内実施予定の選挙結果では課税強化で生産コスト上昇、または減産となる可能性も。

3%の新ロイヤルティに加え、銅価格に連動して税額が賦課される仕組み。

2ドル~2.5ドル/ポンド(4,406~5,508ドル/トン):15%2.5ドル~3(5,508~6,609):35%3ドル~3.5(6,609~7,711):50%3.5ドル~4(7,710~8,813):60%4ドル~4.5(8,813~9,914):70%

年間販売量が5万トン未満の小規模生産者は品位95%の粗銅の場合▲5%の軽減税率、アノードの場合(99.4~99.6%)が適用される。

2023年までは現行の営業利益率によって5~14%の鉱業ロイヤルティが適用されるが、2024年以降は新税制を適用。

・環境問題や人権問題(コンフリクト・メタルの問題)を背景とする鉱山供給の減少。

また、環境に配慮したメタル使用の義務化などが欧州で進む場合などのコストアップ(グリーン・メタルの義務化によるコスト増加)。

【投機筋のポジション動向】

・LME投機筋買い越し金額 前週比+4.1%の275億ドル(前週 264億ドル)・LME投機筋買い越し数量 前週比+1.7%の5,971.0千トン(前週 5,873.4千トン)

---≪鉄鋼原料≫---

【鉄鋼原料価格見通し】

鉄鉱石価格は中国政府の温室効果ガス排出量削減目的の鉄鋼製品生産減少を受けて、鉄鋼向け需要が減少することから軟調な推移になると考える。ただし、同時に中国政府は金融緩和を行っていること、米欧中のインフラ投資による建材向け需要増加観測を背景に下落したとしても下値余地は限定される都考える。

これまで鉄鋼原料価格を牽引してきた中国の経済活動がやや鈍化を始めており、徐々に水準を切下げる展開が予想される。

中国共産党は2021年から始まった新しい5ヵ年計画で鉄鋼生産量の削減の必要性を表明している。今のところ昨年の生産量を超えないようにする、というのが中国政府の目標。

最大生産都市である唐山市は、2021年20日~12月31日まで、大気汚染基準に違反し、データを改ざんした4社は3月20日~6月末まで▲50%、7月~12月末まで▲30%減産、その他の16社は12月末まで▲30%の減産を新たに実施することを義務づけられた。

これにより、唐山市の粗鋼生産は前年比▲2,223万トンの1億2,177万トン、鉄鉱石需要は▲3,500万トン減少するとみられている。

粗鋼生産が減少すれば、鉄鉱石の在庫水準の指標である在庫日数も、分母が小さくなるため上昇が予想され、鉄鉱石価格の下落要因となる。これは原料炭も同様。

7月の中国鉄鋼業PMIを見ると、総合指数は43.1(前月45.1)と悪化した。生産指数が低下(50.7→43.1)したが、新規受注が国内向けがやや回復(34.8→36.8)したが、輸出向け新規受注(42.3→30.8)は大幅に悪化した。

中国の国内需給がタイトであることから、リベート撤廃などによる輸出抑制、鉄鋼原料輸入励行(関税引き下げ)、温室効果ガス排出削減の観点からの生産抑制など、非常にまだらな内容であるが、総じて鉄鋼セクターの景況感が悪化していることを確認するもの。

需要は不需要期、悪天候の影響で低迷しているが、粗鋼生産減少(意図的・不慮の両要因)が鉄鋼製品需給をタイト化させている。

需要の減少で目安となる新規受注・在庫レシオは、新規受注完成品レシオが1.16(前月0.74)と大幅に上昇、新規受注原材料レシオも1.03(0.93)と上昇しており、統計数値は低いが中国の鉄鋼製品需給バランスがタイトな状況が続いていることを示唆している。

鉄鋼原料価格の上昇を牽引してきた住宅セクターに関しては、7月の中国の建設業PMIは57.5(60.1)と高い水準ではあるが前月から減速しており、鉄鋼製品価格の上昇や中国政府による住宅バブル抑制方針が影響しているとみられる。

結果、鉄鋼製品需給がまだタイトな状態が続くことが鉄鋼原料価格を高止まりさせるが、全体の方向性は弱地合であり徐々に水準を切下げると考えるのが妥当だろう。

6月の中国の鉄鋼製品の輸入は前年比▲33.4%の125万2,000トン(前月▲5.8%の120万6,000トン)と減速し、過去5年平均程度まで水準を切下げた。国内の鉄鋼製品需給緩和を目的とした輸出リベートの撤廃で国内需給が以前よりも緩和しているためとみられる。

6月の中国粗鋼生産は前年比+2.5%の9,388万トン(前月+7.8%の9,945万トン)と前年比での伸びが鈍化。生産調整の影響がでている。しかし、過去5年レンジは上回っており生産水準は高い。

一方、6月の鉄鋼製品の輸出は前年比+74.5%の645万8,000トン(前月+19.8%の527万1,000トン)と大幅に回復している。しかし過去5年平均を回復するには至っていない。やはり輸出リベートの撤廃の影響が残存しているためと考えられる。

なお、中国の鉄鋼製品需要は旺盛とみられるが、在庫水準は前週比▲5万5,000トンの1,595万4,000トン(過去5年平均 1,116万1,000トン)と、例年と異なり減少している。生産調整の影響が顕在化した可能性がある。

原料である鉄鉱石の6月の輸入は前年比▲12.1%の8,942万トン(前月+3.2%の8,980万トン)と減速した。中国政府の鉄鋼ミル稼働制限の動きが輸入を鈍化させたとみられる。また中国の鉄鉱石需要は鈍化している可能性が出てきた。

なお、中国の最大の輸入相手である豪州では鉱山の人繰りが付かず生産が停滞しているとの指摘もあるが、直近5月の輸出統計では明確な減速は確認されていない。

鉄鉱石港湾在庫は前週比▲125万トンの1億2,825万トン(過去5年平均1億2,757万6,000トン)、在庫日数は25.2日(過去5年平均 29.3日)と例年と比較して在庫日数の水準は低い。

ただし在庫日数の低さは粗鋼生産の水準の高さに依拠するため、中国政府が住宅セクターの沈静化をどの程度本気で進めるかに左右されることになる。

原料炭は中国の生産活動回復が継続していること、国内の鉄鋼需要が公共投資で底堅いことから、同様に底堅い推移になると考える。

しかし、中国政府は原料炭を含む石炭の国内生産を増加させる方針であることから、海上輸送原料炭価格の上値も重い。

6月の中国の原料炭輸入は前年比▲33.9%の413万4,210トン(前月▲28.7%の341万1,925トン)と減少幅を拡大している。例年よりも輸入の水準は低い。

中国の港湾在庫の水準は鉄鋼の最大生産省である河北省の主要港である、京唐港の港湾在庫は前週比▲16万トンの152万トンと過去5年平均の146万8,000万トンを上回っている。

在庫日数は4.6日(▲0.7日)と、過去5年の平均である6.3日を大きく下回り再びタイト化している。

【見通しの固有リスク】

・鉄鉱石価格の上昇がレーショニング(価格上昇による需要減少)を引き起こす場合(価格下落要因)。

・世界的に広がる環境規制強化の流れで、鉄鉱石や原料炭などの生産に一定の影響が起きる場合(価格上昇要因)。

・コロナウイルスの感染拡大長期化による、鉱山生産の減少リスク(価格上昇要因)。

・中国とインドの国境紛争の激化で、インドが中国に対して鉄鉱石輸出を制限する可能性(中国のFOBインデックスは上昇、その他の地域の鉄鉱石価格は低下)。

---≪貴金属≫---

【貴金属価格見通し】

<<金>>

金は高値圏での推移を継続すると考える。FRBがテーパリングを開始する可能性は高いものの、市場が懸念していたペースにはならないとの見方が長期金利を押し下げており(欧州債の利回りが低く、相対的に割安な米国債が物色されている流れも否定できず)、実質金利低下が価格を下支えするため。

とは言え、米景気の相対的な回復期待の強さからドル高・長期期金利(緩やかに)上昇圧力が強まる展開は続くとみられるため、中期的な見通しは弱気。

現在の金の実質金利で説明可能な価格(金基準価格)は1,717ドルと前日から+2ドル上昇、そこからの乖離(リスク・プレミアム)は97ドルと昨日から▲2ドル低下した。

リスク・プレミアムは、過去3ヵ月平均で210ドル、6ヵ月で200ドル、1年で220ドル、5年で170ドルとなっている(数字は10ドル未満を四捨六入)。

なお、金価格を実質金利要因と為替要因に分類した場合、為替要因はリスク・プレミアムのところに内包されると整理している(為替は名目金利の影響も受けるので、純粋に為替の要因のみ切り出すのが困難であることから)。

※毎日回帰分析をアップデートし、リスク・プレミアム自体の水準を見直しているため、前日比の整合性が取れていない場合があります。

<<銀>>

銀価格は金価格との比較感で売買されるが、金銀レシオは現在、71.4倍。過去1年を基準にすると72倍、5年では80倍、2000年以降では65倍程度が妥当。

今後、さらに金銀レシオが低下するには、実際に太陽光パネルの設置が米国で進捗するなどの新規材料が必要になると見られるが、米政府は新疆ウイグル自治区問題を背景に輸入を制限する見通しであり一筋縄では行かないと考える。

なお、銀価格=金価格÷金銀レシオ であり、金銀レシオが低下することで金価格が変動した時の弾性値が上昇(ボラティリティは上昇し、足元金の2倍に上昇)する点は留意。

(例)金が2,000ドル、銀が20ドルのとき 金銀レシオが100倍→金価格±1ドルの変化で銀価格は±1セント変化 金の変化率は±0.05%、銀は±0.05%

 金銀レシオが1倍→金価格±1ドルの変化で銀価格は±1ドル変化 金の上昇率は±0.05%、銀は±5%

<<PGM>>

プラチナ価格は銀価格との連動性が高い。これは供給過剰で投機的な取引の影響が強まっていることによる。プラチナの需給バランスはWPICデータを元にすると今年も除く投機で供給過剰であり、投機動向が価格を左右しやすい。

パラジウムは経済活動正常化期待による金価格調整→経済正常化による需要増加を受けて高値を維持すると考える。

6月の米自動車販売は年率1,536万台(前月1,699万台、市場予想1,650万台)と減速。目先は価格の下落要因となりやすい。

中国の6月の自動車販売は中国自動車工業協会の集計で前年比▲12.4%の201万5,309台(前月▲3.0%の212万7,000台、4月+8.8%の225万台、3月+76.5%の252万5,000台、2月+371%の146万台、1月+30%の250万台、12月+6.4%の283万台、11月+12.7%の276万9,666台、10月+12.6%の257万3,000台、9月+13.0%の256万5,201台)と前年比マイナス幅を拡大しており、明らかに販売に減速が見られる。

半導体不足が自動車生産に影響を及ぼしているとみられる。調査会社のオートフォーキャスト・ソリューションズによれば半導体不足による供給減少の累積は7月16日時点で167万8,000台となっており、2019年1-7月期の966万9,484台から▲17.4%減少している。

この回復がある、ないしは供給側の混乱(南アフリカ)による生産減少がなければ、PGM価格は低水準で推移しよう。

【見通しの固有リスク】

・個人投資家のETFを通じた買いが、経済合理性を無視した水準まで貴金属価格を押し上げるリスク。

・主要生産国の南アフリカの電力供給不安や、コロナウイルスの影響拡大で供給が滞る場合(PGMの価格上昇要因)。

・コロナからの回復は各国まだらであり、先行する米国が金融正常化に動いた場合、新興国から資金が流出して信用リスクが高まる場合(安全資産価格の上昇要因)。

・米中の対立激化。バイデン政権は対中強硬姿勢を明確にしており、対立がさらに激化する場合(安全資産価格の上昇要因)。

・中国地方政府・中堅中小企業の財政状況悪化に伴う景気減速による安全資産需要の増加(実際に破綻が意識されるのは2030年以降か)。

・世界的な自動車販売の減速(米欧中)による、自動車向け排ガス触媒需要の減少(PGM)。

環境重視型社会へのシフトはパラジウム需要を増加させるが、さらに加速して「水素社会」まで到達すると、燃料電池車需要が増加して構造的にプラチナ価格の上昇要因となる可能性。

・コロナウイルスの感染拡大による、最大生産国の1つである南アフリカの鉱山稼働が電力供給問題もあって不安定であることによる供給懸念。

【投機筋のポジション動向】

・直近の投機筋のポジションは、金はロングが273,688枚(前週比 ▲3,624枚)、ショートが74,300枚(▲7,040枚)、ネットロングは199,388枚(+3,416枚)、銀が66,733枚(▲3,553枚)、ショートが35,516枚(+2,705枚)、ネットロングは31,217枚(▲6,258枚)

・直近の投機筋のポジションは以下の通り。

プラチナはロングが30,519枚(前週比 +1,990枚)ショートが18,724枚(+2,308枚)、ネットロングは11,795枚(▲318枚)

パラジウムが4,919枚(▲69枚)、ショートが3,744枚(+39枚)ネットロングは1,175枚(▲108枚)

---≪農産品≫---

【穀物価格見通し】

シカゴ穀物価格は現在の高値圏で推移すると考える。既にラニーニャ現象の終了を織り込んでトウモロコシ・大豆の水準は大きく低下しているが、200日移動平均線でサポートされており、北米の気象状況の悪化が供給懸念を強めるため。

春小麦は乾燥気候の影響もあって作柄が悪く、ロシアの生産見通しも下方修正されていることからさらに上昇余地を探る展開に。

6月の中国の大豆輸入は前年比▲3.9%の1,072万2,000トン(前月+2.5%の961万トン)と前年からは低下したが、過去5年の最高水準での推移。猛暑の影響もあり油脂向けの需要や、豚向けの飼料需要は旺盛と見られる。

Locust WatchではFAOの予想通り、降雨がなかったため群生相の発生は極めて抑制されている。Locust Watchでも今のところ差し迫った危機の発生リスクは指摘されていない。
http://www.fao.org/ag/locusts/common/ecg/75/en/210729DLupdate.jpg

【見通しの固有リスク】

・エルニーニョ現象発生による生産条件改善を受けた増産観測(価格の下落要因)。

・環境重視型社会へのシフトにより、燃料向け穀物需要が増加する場合(価格の上昇要因)。現在はそれほどの数量でもない、バイオディーゼル向けの大豆需要増加など。

・新型コロナウイルスの影響拡大による、輸出活動の停滞(シカゴ定期を含む生産地価格の下落要因)。

【米農務省需給報告データ】

・米作付け意向面積トウモロコシ 9,114万エーカー(市場予想9,313万エーカー、前年9,699万エーカー)大豆 8,760万エーカー(9,010万エーカー、8,351万エーカー)小麦 4,636万エーカー(4,495万エーカー、4,466万エーカー)綿花 1,204万エーカー(1,215万エーカー、1,370万エーカー)

・米穀物最終作付け面積 実績(前年)トウモロコシ 9,269万エーカー(9,082万エーカー)大豆 8,756万エーカー(8,383万エーカー)小麦 4,674万エーカー(4,425万エーカー)

・7月米需給報告単収見通し(実績/市場予想/前月)トウモロコシ 179.5Bu/エーカー(178.74、179.5)大豆 50.8Bu/エーカー(50.64、50.8)小麦 45.8Bu/エーカー(NA、50.7)

・7月米需給報告生産見通し(実績/市場予想/前月)トウモロコシ 151億6,500万Bu(151億748万Bu、149億9,000万Bu)大豆 44億500万Bu(43億9,211万Bu、44億500万Bu)小麦 17億4,600万Bu(18億4,343万Bu、18億9,800万Bu)

・7月米需給報告輸出見通し(実績/前月)トウモロコシ 25億Bu(24億5,000万Bu)大豆 20億7,500万Bu(20億7,500万Bu)小麦 8億7,500Bu(9億Bu)

・7月米需給報告在庫見通し(実績/市場予想/前月)トウモロコシ 14億3,200万Bu(13億6,114万Bu、13億5,700万Bu)大豆 1億5,500万Bu(1億4,675万Bu、1億5,500万Bu)小麦 6億6,500万Bu(7億2,356万Bu、7億7,000万Bu)

・6月末四半期在庫 実績(前期末)トウモロコシ 41億1,200万Bu(77億1004万Bu)大豆 7億6,700万Bu(15億6,400万Bu)小麦 8億4,400万Bu(13億1,400万Bu)

・6月CONABブラジル作付け面積(市場予想/前月)トウモロコシ 1,984万ha(1,975万ha、1,987万ha)大豆 3,815万ha(3,871万ha、3,850万ha)

・6月CONABブラジル生産量(市場予想/前月)トウモロコシ 9,639万トン(9,398万トン、1億641万トン) 単収 4,858kg/ha(4,762Kg/ha、5,355kg/ha)大豆 1億3,586万トン(1億3,682万トン、1億3,541万トン) 単収 3,528kg/ha(3,538Kg/ha、3,517kg/ha)

【投機筋のポジション動向】

・直近の投機筋のポジションは以下の通り。

トウモロコシはロングが393,463枚(前週比 ▲16,541枚)、ショートが86,786枚(▲11,689枚)ネットロングは306,677枚(▲4,852枚)

大豆はロングが188,545枚(▲10,778枚)、ショートが62,884枚(+1,240枚)ネットロングは125,661枚(▲12,018枚)

小麦はロングが106,358枚(▲2,961枚)、ショートが76,170枚(▲6,380枚)ネットロングは30,188枚(+3,419枚)

◆本日のMRA's Eye


「2021年下期錫価格見通し」

2021年の錫需給は、コロナによる生活様式の変化から家電製品などの需要が増加、これらの製品に用いる半導体需要が増加、全体で+3.9%39万9,400トンとなる見込み。

生産は+5.2%の39万700トンと増加見込みだが需要には追いつかず▲8,700トンの供給不足に。

ミャンマーのMSCのフォースマジュールや、少雨による中国南部の渇水で中国の生産増加が遅れることも供給不足要因となっている。

2022年の錫需給は、需要が半導体向けに堅調に推移する見込みであり、前年比+2.1%の40万7,800トンを予想。

異常気象の影響緩和から生産が+6.1%の41万4,500トンとなると予想され+6,700トンの供給過剰となり、2021年比で価格には下押し圧力が掛かる公算。

錫価格は半導体出荷の回復と共に水準を切り上げ。当面半導体市況の影響を受けやすい地合となっている。

LME錫の期間構造がバックワーデーションであることからも解るように錫を巡る需給はまだタイトな状態が続いており、需給ファンダメンタルズがタイトなことから高値圏を維持する可能性が高い。しかし、一時の非常に極端なバックワーデーションからは緩和しており、需給は以前ほどタイトでないこともまた事実。夏場は欧州の需要が季節的に弱含みやすい。

2021年の予想価格はインドネシアやマレーシア、中国の供給減少リスクが顕在化したことから、28,695ドル/トン(4月予想比+4,345ドル/トン)と前回見通しから大幅に引き上げた。

2022年は緩やかながら供給不足幅が縮小するものの、自動車向けの半導体生産増加が見込まれることから28,000ドル/トン(+5,750ドル/トン)と高値圏を維持の公算。

上記見通しのリスクは、上昇リスクはコロナウイルスの影響や夏場のエルニーニョ現象・冬場のラニーニャ現象が発生し、供給が減少した場合。錫は供給における天候の影響が小さくない。また、自動車生産回復で自動車向けの半導体需要が増加した場合。

下落リスクは価格上昇に伴う生産の回復や、コロナの感染再拡大、自動車生産の回復遅れなど。

◆主要ニュース


・7月日本製造業PMI改定 53.0(速報比+0.8、前月改定 52.4)

・7月日本国内自動車販売 前年比+3.3%(前月+9.2%)

・7月日経韓国製造業PMI 53.0(前月53.9)

・7月中国鉄鋼業PMI 43.1(前月45.1)
 生産 43.1(50.7)、新規受注 36.8(34.8)
 輸出新規受注 30.8(42.3)
 完成品在庫 31.6(47.1)、原材料在庫 35.8(37.5)

・6月独小売売上高
 前月比 +4.2%(前月+4.6%)、前年比+6.2%(▲1.8%)

・7月独製造業PMI改定 65.9(速報比+0.3、前月改定 65.1)

・6月米建設支出 前月比 +0.1%(前月改定▲0.2%)

・7月米製造業PMI改定 63.4(速報比+0.3、前月改定 62.1)

・7月米ISM製造業景況指数 59.5(前月60.6)
 仕入価格 85.7(92.1)、生産 58.4(60.8)
 新規受注 64.9(66.0)、受注残 65.0(64.5)
 入荷遅延 72.5(75.1)、在庫 48.9(51.1)
 顧客在庫 25.0(30.8)、雇用 52.9(49.9)
 輸出 55.7(56.2)、輸入 53.7(61.0)

・米国、中国企業59社への投資禁止。資本市場の分断加速。大統領令発効。

・イスラエルで3回目のワクチン接種開始。デルタ株拡大を警戒。

◆エネルギー・メタル関連ニュース


【エネルギー】

・ハマス最高指導者にイスマル・ハニヤ氏が再任される。

【メタル】

・Vale カナダSudbury鉱山の労働者、新しい労働条件に対する投票を実施の予定。

◆主要商品騰落率


【上昇率上位5商品】

商品名(カテゴリー)/前日比上昇率/年初来上昇率
1.CBT小麦 ( 穀物 )/ +3.87%/ +14.13%
2.原料炭スポット ( 鉄鋼原料 )/ +3.61%/ +113.51%
3.ICE欧州天然ガス ( エネルギー )/ +3.50%/ +90.39%
4.中国CSI300 ( 株式 )/ +2.55%/ ▲5.33%
5.CME木材 ( その他農産品 )/ +2.32%/ ▲27.20%

【下落率上位5商品】

商品名(カテゴリー)/前日比上昇率/年初来上昇率
66.SGX鉄鉱石 ( 鉄鋼原料 )/ ▲14.50%/ +16.31%
65.ビットコイン ( その他 )/ ▲4.60%/ +33.86%
64.MDEパーム油 ( その他農産品 )/ ▲4.53%/ +14.24%
63.ICE Brent ( エネルギー )/ ▲4.18%/ +41.20%
62.ICEアラビカ ( その他農産品 )/ ▲3.76%/ +34.74%

※弊社が重要と考える主要商品の前日比騰落率上位・下位5品目です。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。

◆主要指標


【為替・株・金利・ビットコイン】
NY ダウ :34,838.16(▲97.31)
S&P500 :4,387.16(▲8.10)
日経平均株価 :27,781.02(+497.43)
ドル円 :109.33(▲0.39)
ユーロ円 :129.80(▲0.44)
米10年債 :1.18(▲0.05)
中国10年債利回り :2.82(▲0.03)
日本10年債利回り :0.02(▲0.01)
独10年債利回り :▲0.49(▲0.03)
ビットコイン :38,815.79(▲2452.27)

【MRAコモディティ恐怖指数】
総合 :29.74(+0.22)
エネルギー :32.54(+1.61)
ベースメタル :17.30(▲0.23)
貴金属 :20.24(▲0.02)
穀物 :37.90(▲0.07)
その他農畜産品 :32.88(▲0.09)

【主要商品ボラティリティ】
WTI :41.81(+2.02)
Brent :40.70(+3.04)
米天然ガス :32.42(▲0.3)
米ガソリン :38.75(+2.53)
ICEガスオイル :34.70(+1.35)
LME銅 :16.14(▲0.59)
LMEアルミニウム :21.99(▲0.09)
金 :29.45(▲0.01)
プラチナ :26.31(+0.07)
トウモロコシ :77.78(+0.65)
大豆 :29.45(▲0.01)

【エネルギー】
WTI :71.48(▲2.47)
Brent :73.14(▲3.19)
Oman :71.50(▲2.53)
米ガソリン :228.36(▲8.23)
米灯油 :214.26(▲5.68)
ICEガスオイル :598.00(▲15.25)
米天然ガス :3.96(+0.04)
英天然ガス :107.38(+3.63)

【貴金属】
金 :1813.17(▲1.02)
銀 :25.40(▲0.09)
プラチナ :1058.24(+6.69)
パラジウム :2679.43(+16.49)
※ニューヨーククローズ。

【LME非鉄金属】
(3ヵ月公式セトル)
銅 :9,767(▲8:30C)
亜鉛 :3,048(+14:4.5C)
鉛 :2,407(+22:38.5B)
アルミニウム :2,629(+10:6.5B)
ニッケル :19,713(▲172:12B)
錫 :34,938(+188:1203B)
コバルト :52,404(▲22)

(3ヵ月ロンドンクローズ)
銅 :9616.50(▲97.50)
亜鉛 :3025.00(▲6.50)
鉛 :2399.00(+19.50)
アルミニウム :2613.00(+15.50)
ニッケル :19470.00(▲100.00)
錫 :34845.00(+165.00)
バルチック海運指数 :3,292.00(+78.00)
※C=Cash-3M コンタンゴ、B=Cash-3M バック

【鉄鋼原料】
62%鉄鉱石スポット(CFR中国、1営業日前) :196.8(▲5.83)
SGX鉄鉱石 :181.26(▲30.73)
NYMEX鉄鉱石 :181.21(▲30.78)
NYMEX豪州原料炭スワップ先物 :216.5(+7.55)
大連原料炭先物 :315.92(▲12.57)
上海鉄筋直近限月 :5,473(▲232)
上海鉄筋中心限月 :5,497(▲235)
米鉄スクラップ :646(▲2.00)

【農産物】
大豆 :1418.75(+4.00)
シカゴ大豆ミール :357.50(+4.90)
シカゴ大豆油 :64.74(▲1.08)
マレーシア パーム油 :4445.00(▲211.00)
シカゴ とうもろこし :558.00(+11.00)
シカゴ小麦 :731.00(+27.25)
シンガポールゴム :188.70(▲3.10)
上海ゴム :13145.00(▲130.00)
砂糖 :17.95(+0.04)
アラビカ :172.80(▲6.75)
ロブスタ :1753.00(▲33.00)
綿花 :90.07(+0.24)

【畜産物】
シカゴ豚赤身肉 :107.45(+1.25)
シカゴ生牛 :122.10(+0.03)
シカゴ飼育牛 :158.23(+0.05)

※全ての価格は注記が無い限り、取引所で取引される通貨建。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。