メインシナリオとリスクバイアス
- MRA外国為替レポート
2021年5月10日号
◆先週の市場総括
先週は水曜日まで東京市場は休場。その間の海外市場では、米国でのワクチンの普及加速や経済活動の正常化の進展で景気回復期待が強まり株価が堅調。NYダウは史上最高値を更新。米国株はハイテク株から景気敏感株への資金シフトがみられた。
米長期金利は底固く推移。ISM景気指数は製造業、非製造業ともに予想より弱めの数字だったがなお60台で高水準。パウエル議長は、経済は明確に明るくなったが低賃金や雇用回復の鈍さや跛行性があると指摘。
イエレン財務長官は財政支出を拡大するなか長期金利の上昇は容認する姿勢を示した。
ドル円相場は109円台前半で底固く推移。ユーロドル相場は1.20近辺。ただ週末の雇用統計が予想外の弱い数字となりドルは下落した。
雇用改善基調は不変だが、給付金による就業手控えや半導体不足による生産調整などが一時的な影響をもたらした模様。ただ金融緩和長期化の思惑がドル安につながった。
ドル円相場は108円台半ばに下落。ユーロドル相場は1.21台半ばに上昇。ユーロ円相場は132円台。
米国株は景気回復期待と金融緩和長期化期待で全面高となった。日経平均は連休明けに海外株の堅調や連休前の警戒感が解消したことで大幅高。ただ国内感染拡大は重石となり29,000円台前半で引けた。
月曜日の東京市場は祝日で休場。アジア時間にドルは堅調、円は軟調。前週末にかけて米国経済の堅調さがあらためて意識され、欧州、日本との格差が際立った流れのまま、ドルが堅調、円が全面安の展開となった。
ドル円相場は109円30銭で始まり午後から夕刻にかけて109円70銭に上昇。ユーロ円相場は131円40銭台で始まり午後には70銭台へ、さらに欧州時間には132円10銭まで上昇した。
ユーロドル相場は1.2020～30で推移した後、欧州時間にかけて1.2050近辺に上昇してもみ合い。
ECBデギンドス副総裁は、ワクチン接種の進展で経済が加速すれば緩和の段階的解除も検討、と述べた。
米国株はまちまち。ワクチン接種の普及が順調に進展し感染が減少。NY州やニュージャージー州が今月半ばから規制解除と報じられた。景気回復期待が高まったことでハイテク株から景気敏感株へ資金が流れた。
NYダウは前週末比+238ドル高の34,113ドル、一方、ナスダックは▲67ドル安の13,895ドル。
発表された経済指標は、PMI製造業改定値が60.7から60.5に下方修正。またISM製造業景気指数（4月）は前月64.7から60.7へ予想外の低下。雇用指数も59.6から55.1へ、新規受注指数も68.0から64.3に低下した。
米10年債利回りは1.65%に上昇していたが1.58%に低下。ドル円相場は109円50銭近辺から108円90銭へ大きく下落した。ユーロ円相場も132円台から131円40銭に下落。ユーロドル相場は1.2050から70へ上昇した。
その後ドル安円高は一服。ドル円相場は109円10銭近辺でもみ合い。ユーロ円相場は131円60銭中心にもみ合い。ユーロドル相場は1.2060台で引けた。
火曜日の東京市場も休場。アジア時間にドルは堅調。ドル円相場は109円10銭で始まり昼前後には20銭～30銭で推移。夕刻にかけては一段高となり109円50銭近辺に上昇した。
ユーロドル相場は1.2060で始まりじり安。欧州時間に入り夕刻18時頃には1.20ちょうど近辺まで下落した。ユーロ円相場は131円50銭～60銭で上下した後、同様に30銭に下落。
欧州時間には中国軍の戦闘機が台湾の防空識別圏に侵入との報道を受け、米国株先物が下落しリスク回避のなか円高に振れる場面もあった。ドル円相場は109円40銭中心に上下していたが109円ちょうど～10銭に下落。ユーロ円相場は131円50銭近辺から10銭台に下落した。
米国株はまちまち。NYダウは一時▲350ドル近く下落する場面もあったが持ち直し。引き続きワクチン接種の進展や経済正常化期待が支え。景気敏感株は底固い。
一方、イエレン財務長官が、経済回復を目指して財政支出を拡大していくに伴い、米経済が過熱しないように金利は幾分か上昇する必要がある、と述べたことで、金利に敏感なハイテク株は下落。
NYダウは前日比+19ドル高の34,133ドル。ナスダックは▲261ドル安の13,633ドル。VIX指数は1.17ポイント上昇して19.48。
米10年債利回りは株安・リスク回避で低下する場面もあったがイエレン財務長官の発言もあり底固く1.58%。
ドルはイエレン発言で持ち直し。ドル円相場は109円30銭中心にもみ合い引け。ユーロドル相場は1.2020中心にもみ合い。ユーロ円相場は131円30銭近辺でもみ合い。
水曜日も東京市場は休場。アジア時間のドル円相場は底固く推移。109円30銭で始まり、一時20銭に下落したものの午後には40銭に上昇した。その後欧州から米国時間には109円30銭中心に推移。ユーロドル相場は1.2010～20で推移し、欧州時間朝方には1.1990に下落した。
ユーロ円相場は131円30銭～40銭でもみ合いの後、夕刻、欧州時間に入ると131円ちょうどに下落。
欧州株は景気回復期待を背景に反発し大幅高。米国株も景気回復観測の高まりが支え。資本財関連中心に買い優勢。ハイテク株から景気敏感株への資金シフトが続いた。
NYダウは前日比+97ドル高の34,230ドルと史上最高値を更新。ナスダックは前日に大幅安となった反動で朝方は買い戻されていたが終盤に失速。前日比▲51ドル安の13,582ドル。VIX指数は▲0.33ポイント低下の19.15。
米10年債利回りは1.62%に上昇していたが、発表された経済指標が予想より弱めで1.57%に低下。
ドル円相場は109円20銭～30銭で上下して引けは109円20銭。ユーロドル相場は1.2020に小反発したが押し戻され、1.20ちょうど中心にもみ合い。ユーロ円相場は131円30銭に反発したが上値重く、131円10銭近辺でもみ合い引けた。
発表されたADP雇用報告（4月）は雇用者数・前月比が+742千人と予想+888千人を下回ったものの前月+517千人から伸びが加速。7か月ぶりの高い伸びとなった。
ISM非製造業景気指数（4月）は前月63.7から64.2への改善予想に対し、結果は62.7と予想外の低下。雇用指数は57.2から58.8に改善したが、新規受注指数が67.2から63.2へ低下。価格指数は74.0から76.8に上昇した。
木曜日の東京市場は大型連休明け初日。日本株は米国株が連日上昇しNYダウが最高値を更新していることで景気敏感株中心に上昇。連休前に警戒感からヘッジ売りが生じていたが、その買い戻しも支え。
国内での感染拡大や緊急事態宣言延長も海外景気・株価が支え。日経平均は29,000円台で高寄りした後に29,400円台へ大幅続伸。その後は上昇一服して29,300円中心に上下した。引けは前週末比+518円高の29,331円。
ドル円相場は109円20銭で始まり昼頃には109円40銭に上昇。午後は上値重く、東証引け頃には30銭、さらに欧州時間に入ると109円10銭に下落した。
欧州時間でドル安ユーロ高が進んだことでドル円相場は軟調。ユーロドル相場は1.20ちょうど～1.2010近辺でもみ合い、午後に欧州時間が始まると1.2050へ大きく上昇した。
ユーロ円相場は131円10銭で始まり20銭～30銭でもみ合い、その後131円60銭に上昇した。
ドイツ製造業受注（3月）は前月比+3.0%と予想+1.5%を大きく上回り前月+1.4%から伸びが加速。ユーロ圏小売売上高（3月）は前月比+2.7%とこちらも予想+1.5%を大きく上回り、前月+3.0%に続き高い伸びとなった。前年同月比では+12.0%。
BOEイギリス中銀は政策決定会合を開催。成長率見通しを上方修正し金利は据え置いたものの債券購入ペースは減速させるとした。
欧州株は堅調。米国株も主要3指数がいずれも上昇。発表された週次の新規失業保険申請件数が498千件と前週553千件から減少し予想540千件を下回った。
500千件割れは感染拡大が始まった昨年3月以降で初めて。金曜日の雇用統計で雇用回復がさらに明確になるとの期待、景気楽観論が広がり景気敏感株を中心に上昇。
強い指標でも10年債利回りが上昇せず1.57%近辺で落ち着いていたことでハイテク株も支えられた。NYダウは前日比+318ドル高の34,548ドルと4日続伸で連日の史上最高値更新。ナスダックは+50ドル高の13,632ドル。
為替市場ではユーロドル相場が1.2070に上昇した後上下して1.2050へ、のち反発して1.2060台で引け。ユーロ円相場は131円80銭に上昇した後、40銭台へ、のち131円60銭に反発して引け。
ドル円相場は109円40銭に上昇したがユーロ高ドル安に上値重く下落し、109円ちょうど～109円10銭でもみ合い引けた。
金曜日の東京市場では為替・株ともに総じて小動き。ドル円相場は109円10銭～20銭、ユーロ円相場は131円60銭～70銭、ユーロドル相場は1.2060～70、のそれぞれ狭いレンジでもみ合い。
日経平均は前日引値近辺で始まり29,250円近辺に小幅安となったが持ち直して29,450円に上昇。米国経緯回復期待、堅調な米国株が支え。ただ前日の大幅高後で利益確定売りが優勢となりじり安。29,350円近辺でもみ合いとなり、前日比+26円高の29,357円で引け。
発表された中国の貿易統計（4月）は、輸出が前年同月比+32.3%、輸入が+43.1%とともに予想を上回って堅調。前月から伸びが加速してさらなる景気持ち直しを示した。
欧州時間に入るとユーロが上下動。ユーロドル相場は1.2090に上昇した後、1.2060に押し戻され、ユーロ円相場も同様に131円90銭に上昇した後、60銭に下落。ドル円相場は米雇用統計発表前に109円30銭に小幅上昇。
発表された米雇用統計（4月）は非農業部門雇用者数・前月比が+266千人と予想+975千人を大幅に下回り、前月分も+916千人から+770千人に下方修正。失業率は前月6.0%から5.8%への改善予想に対して6.1%へ予想外の悪化。
この数字を受けて、金融緩和が長期化するとの思惑から長期金利が大幅に低下。米10年債利回りは発表直後に1.46%台をつけた。
ドルが急落。ドル円相場は108円40銭割れ、ユーロドル相場は1.2140へ急騰。ただ雇用のミスマッチが要因で一過性との見方もあり、雇用改善傾向は基本的に続いているとの見方からその後は落ち着いた。
米10年債利回りは1.58%近辺に戻して引け。ドル円相場は108円90銭に反発した後60銭を中心に50銭～70銭で上下して引けは108円60銭。
リスク選好が強まり株価が堅調に推移したことで円も軟調になったことが支え。ユーロドル相場は1.21ちょうどに押し戻されたが、その後反発して続伸し1.2170に上昇し引けは1.2160。
ユーロ円相場は米金融緩和長期化・リスク選好を材料に終始右肩上がりとなり132円10銭に上昇して引けた。
金融緩和長期化、雇用改善基調は基本的に続く、との見方から米国株は堅調。景気敏感株は低調に始まるも堅調。ハイテク株は金融緩和長期化観測が支え。NYダウは3日連続で史上最高値を更新し、前日比+229ドル高の34,777ドル。
ナスダックは+119ドル高の13,752ドル。S&P500は+31ドル高の4,232ドルで引けた。VIX指数は1.70ポイント低下して16.69。
◆今週の３つの注目ポイント
国内では決算発表が週末にかけて佳境を迎える。株価の反応はどうか。
1．米国の経済指標
先週の指標は事前予想よりも弱めの数字が多かった。ただISM景気指数は60台となお高水準を維持。雇用統計も様々な要因で表面的には弱い数字だったが雇用改善基調には変化はなさそうだ。
景気回復と金融緩和長期化を織り込んだ市場の見方に今週の数字がどう影響するか。
水曜日 消費者物価指数（4月、前年同月比、予想+3.6%、前月+2.6%、コア、予想+2.3%、前月+1.6%）
木曜日 生産者物価指数（同、予想+3.8%、前月+4.2%）、週間新規失業保険申請件数
金曜日 小売売上高（4月、前月比、予想+0.2%、前月+9.8%）、鉱工業生産（同、予想+1.9%、前月+1.4%）、ミシガン大学消費者態度指数（5月・速報、予想89.5、前月88.3）
2．欧州の経済指標
先週末にはユーロ高ドル安が進んだ。今週の経済指標で欧州景気回復、米国景気へのキャッチアップが意識されさらなるユーロ高ドル安が進むか。
火曜日にドイツZEW景況感指数（5月、期待指数、予想79.0、前月70.7）、水曜日にユーロ圏鉱工業生産（3月）、ドイツ消費者物価指数（4月）など。
3．日本の経済指標
感染拡大が懸念されるなか経済指標が弱い数字が不安感を増す可能性はないか。火曜日に家計調査・消費支出（3月）、水曜日に景気先行・一致指数（同）、国際収支（同）、景気ウォッチャー調査（4月）が発表される。
◆今週のMRA's Eye
メインシナリオとリスクバイアス
日本の大型連休中、株式・債券・為替市場ではとくに大きな波乱はなかった。大きなリスクイベントは発生せず。唯一、先週末の米国の雇用統計がややネガティブサプライズになったものの、給付金支給による就業意欲の抑制や、半導体不足による生産調整などを背景とする数字の綾で、雇用改善基調は変わらないとの見方が大勢だ。
非の打ちどころのない強い数字だった場合は、金融緩和策の修正、量的緩和の縮小が近いとの思惑が強まり、米国の長期金利は一段と上昇したはずだ。
しかし評価の難しい数字となったことで、長期金利は一瞬大きく低下するなど上昇せず。結果、景気回復期待が維持される一方、金融緩和縮小懸念が後退。
市場にとって好ましい状況が続くとの見方でリスク選好が維持されるなか、株高・ドル安の動きとなった。ただそうした動きをメインシナリオとすることは難しい。
緩やかな景気回復のなか長期金利も上昇、リスク選好が抑制的に維持される状況を想定すべきだろう。
景気シナリオは回復・拡大基調が続くことをメインシナリオにして良さそうだ。トレンドは上向きで、この点はコンセンサス通りとみて問題ないだろう。
財政・金融政策は景気を支える方向にあり、これが反転し景気を下押しする可能性は小さい。問題はその加速度や地域間・各国間のギャップだ。
これに対する見方は市場参加者により異なり、また反応もまちまちとなる可能性がある。
景気回復で先行する米国経済は、急速な景気回復局面が終わり、緩慢な回復局面に移行する「変調期」といえそうだ。ネガティブにとらえる必要は全くないものの、リスク選好の強度という点では勢いが鈍るだろう。
地域間格差という点でも、ギャップが縮小するかどうか、加速局面が遅れて継続している地域が想定的に良くみえる、という錯覚も生じそうだ。
こうした「景気の見え方」は、株価動向や為替相場に影響を与える可能性がある。絶対水準でみれば米国株およびドルが優位となるはずだが、加速度や限界的なギャップの動向から、相対的に、米国株の上昇が鈍化し、ドル高が抑制される可能性がある。
当面の景気動向、経済正常化の鍵を握るのが保健政策、ワクチン接種の進展や、それに伴う感染動向（拡大・鎮静）だ。いち早く集団免疫に近づいている米国の優位性は明らか。7月初の独立記念日までに国民の7割の接種を終えるという。
欧州ではイギリスが先行しており、大陸サイドは遅れをとっている。これが経済正常化にも反映し、とくにサービス業の欧米間景況感格差は広がったままだ。
日本のワクチン接種の遅れはいうまでもないが、ただ感染者数増加が加速しているものの、感染者数や死者数の水準がここ1－2年の欧米に比べて相対的に抑制されているのが救いだ。
ここは今後の進展を注意深くみる必要がある。この側面をみれば円高に振れるリスクは少ないだろう。
財政政策の強弱、経済対策格差も、景気動向格差につながる。米国では内容が感染拡大の下支えから景気刺激・中期成長戦略にシフト。すでに感染対策から脱している。
一方、欧州ではなお感染対策に追われ、日本は欧州からも遅れをとっている。日本は累積する財政赤字から強力な拡大策をとることは難しい。
理論的には、財政拡大が長期金利に上昇圧力をかけて通貨高をもたらす、とされる。長期金利の上昇と通貨高が景気刺激効果を減殺する、という理論だ。
それに従えば、米国がその局面にいち早く移行。米長期金利上昇とドル堅調がメインシナリオということになる。ここでも限界的な政策強度の地域間ギャップの縮小は注目されそうだが、米国に追随することは容易ではないとみられる。
金融政策はアフターコロナに移行しつつある。
コロナ禍のなかの政策で最も早く動いたのが金融政策であり、超金融緩和策がいたるところでとられた。正常化が進む局面でもまた、いち早く変化が生じるのが金融政策であり、緩和策の修正だ。
カナダ中銀は量的緩和の縮小に踏み切った。感染抑制と経済正常化が進むなか、強力な金融緩和の結果として資産価格上昇とくに不動産価格の上昇など弊害が意識され、政策修正に踏み切った。
金融政策の弊害は過度な資産価格上昇と格差拡大であり、財政政策の弊害はインフレの加速だ。
いずれの政策でも先行する米国で、金融緩和の修正が議論となるのは自然な流れ。景況格差・ワクチン接種の動向格差・財政政策格差が、金融政策格差・緩和策修正の格差につながる。
金融政策の修正、量的緩和の縮小は、実体経済に対して意図的に遅行して行われそうだが、市場金利すなわち長期金利動向はそれに先行して今後も動きそうだ。
長期金利差は素直に為替強弱に反映するとみられる。継続的なドル安をメインシナリオとすることは難しい。
基本はドル堅調。リスクオンでドル安、との見方は、FRBによる緩和縮小が視野に入るなかではとりにくい。
一方、景気回復基調がグローバルに続くとすればリスクオフをメインシナリオとすることも難しいだろう。と同時に、円高をメインシナリオとすることも難しい。
リスクシナリオは地政学リスクの高まり。経済対立、制裁に発展しないなかでは、景気懸念も巻き込んだリスクオフの高まりとはならず、株価への影響は軽微。主として心理面から短期的なポジション調整が進むことによる影響にとどまるだろう。
一方、軍事衝突のリスクが高まれば、海運への支障、貿易摩擦の再燃、など不安心理が実体と伴ったものとなる可能性がある。
現時点で最も懸念されるのは中国の対外進出に伴うリスクの高まり。ポジション調整という面で円高圧力となるが、実害は日米欧のなかでは日本が最も大きいだろう。
継続的な円高は考えにくく、むしろ円資産からの逃避が生じるリスクには留意が必要だ。
◆主要指標
【対円レート】
ドル :108.6(▲0.49)
ユーロ :132.12(+0.50)
英ポンド :151.865(+0.34)
豪ドル :85.179(+0.27)
カナダドル :89.531(▲0.27)
スイスフラン :120.594(+0.38)
ブラジルレアル :20.7368(+0.06)
中国人民元 :16.872(▲0.01)
韓国ウォン（日本円=100） :9.757(+0.02)
【対ドルレート】
ユーロ :1.2166(+0.010)
英ポンド :1.3984(+0.010)
豪ドル :0.7844(+0.006)
カナダドル :1.2133(▲0.002)
スイスフラン :0.9008(▲0.007)
ブラジルレアル :5.2369(▲0.039)
中国人民元 :6.4332(▲0.031)
韓国ウォン :1121.32(▲4.40)
【主要国政策金利】
米国 :0.25
ユーロ :0.00
日本 :0.00
【主要国長期金利】
米10年債 :1.58(+0.01)
米2年債 :0.14(▲0.01)
日本10年債利回り :0.09(▲0.00)
日本2年債利回り :0.09(+0.01)
独10年債利回り :▲0.22(+0.01)
独2年債利回り :▲0.69(+0.01)
【主要株価指数・ビットコイン】
NY ダウ :34,777.76(+229.23)
NASDAQ :13,752.24(+119.40)
S&P500 :4,232.60(+30.98)
日経平均株価 :29,357.82(+26.45)
ドイツ DAX :15,399.65(+202.91)
インド センセックス :49,206.47(+256.71)
中国上海総合 :3,418.87(▲22.41)
ブラジル ボベスパ :122,038.10(+2,117.50)
英国FT250 :22,775.28(+283.92)
ビットコイン :57684.38(+1728.91)
【主要商品価格】
WTI :64.90(+0.19)
Brent :68.28(+0.19)
米ガソリン :212.69(+1.32)
米灯油 :201.06(+2.11)
金 :1831.24(+16.02)
銀 :27.45(+0.14)
プラチナ :1255.98(+0.93)
パラジウム :2923.97(▲25.96)
銅 :10356.00(+328:5B)
アルミニウム :2523.50(+48:5C)
※貴金属はニューヨーククローズ。ベースメタルは3ヵ月公式セトル価格。
※C=Cash-3M コンタンゴ、B＝Cash-3M バック
シカゴ大豆 :1621.00(+15.50)
シカゴ とうもろこし :772.75(+13.25)
シカゴ小麦 :773.50(+9.25)
※全ての価格は注記が無い限り、取引所で取引される通貨建。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。
※ 「休場」となっているものは、取引所が休場ないしはデータ更新時点で最新データを取得できなかった場合を指します。