米ISM指数改善とドル安で軒並み上昇
- MRA商品市場レポート
2021年4月2日 第1935号 商品市況概況
◆昨日の商品市場（全体）の総括
「米ISM指数改善とドル安で軒並み上昇」
【昨日の市場動向総括】
昨日の商品市場はその他農産品などの非景気循環・非インフレ銘柄が売られ、景気循環系商品やインフレ系資産価格は上昇した。
昨日の材料は強弱材料が混在しており理解が難しい。
主な材料を挙げると、
1．バイデン政権によるさらなる対策（国の資力を結集して中国に対抗するための対策、それに伴うインフラ整備需要）2．OPEC総会でのサプライズ増産（インフレ懸念の後退）3．米失業保険申請件数の増加（緩和政策維持観測による長期金利の低下）4．長期金利低下によるドル安進行5．米ISM製造業指数の大幅な改善6．欧州のコロナ感染拡大
あたりだろう。総じて、景気循環銘柄にとってプラスの材料を「好い所取り」した1日だったとも言える。
【本日の見通し】
本日はグッドフライデーで海外の主要市場が休場であり、かつ、夜間に米雇用統計の発表も控えているため、方向感に掛ける展開になると予想する。
ただし、バイデン政権の追加景気刺激策や米経済統計の改善もあって、総じて景気循環銘柄に上昇圧力が掛りやすい展開は継続することになると予想される。
今晩発表の米雇用統計の市場予想は以下の通り。
非農業部門雇用者数 前月比+66万人（前月+37.9万人）民間部門雇用者数 +64.3万人（+46.5万人）製造業部門雇用者数 +3.5万人（+2.1万人）失業率 6.0%（6.2%）平均時給 +0.1%（+0.2%）労働参加率 61.5%（61.4%）
【セクター別動向と見通し】
◆エネルギー
原油価格は上昇した。増産見送りが予想されていたOPECプラスだが予想外の増産開始で売り材料となったが、ISM製造業指数の改善や、米週間新規失業保険申請件数の増加を受けた長期金利上昇、ドル安進行が材料となった。
石炭価格（豪州炭）は上昇。中国の製造業活動が良好な中、電力向けの需要が旺盛とみられる。JKMは小幅に下落も季節的には高値を維持。
欧州の天然ガス価格は気温低下で上昇、米天然ガスは予想外に天然ガス在庫が減少したことを受けて上昇した。
本日は欧米主要市場が休場のため動意薄いとみるが、景況感の改善と雇用環境の悪化、OPECプラスの増産といった強弱材料が混在する中でもみ合うものと考える。
天然ガス・石炭価格は季節的には下落圧力がかかりやすいが、中国の経済活動が良好であり高値を維持の見込み。
◆非鉄金属
LME非鉄金属は高安まちまち。バイデン大統領のインフラ投資政策発表や米統計改善、ドル安進行が価格を押し上げたが、四半期末にやりきれなかった利益確定の動きもあったとみられ、方向感が出難かった。
本日は欧米主要市場が休場のため、非鉄金属は方向感が出難くもみ合うものと考えるが、米国のインフラ投資計画などの前向きな需要増加要因が出てきたため、底堅く推移すると考える。
◆鉄鋼・鉄鋼原料
中国向け海上輸送鉄鉱石スワップは下落、大連先物は上昇、豪州原料炭スワップ先物は小幅上昇、大連原料炭先物は上昇、上海鉄鋼製品先物価は上昇した。
鉄鋼製品はバイデン政権のインフラ投資計画発表もあって堅調な推移となった。
中国の鉄鋼原料積み増し需要は旺盛とみられること、米国のインフラ投資計画を受けて鉄鋼需要が増加するとみられ、先物は堅調な推移を予想。
◆貴金属
金価格は上昇。米週間新規失業保険申請件数が予想外の増加となり、週末の連休中に発表される雇用統計前にポジションを整理する動きがみられ、長期金利が低下して実質金利を押し下げたことが材料となった。
ドル安の進行も価格を押し上げたが、昨日の価格へのインパクトは5ドル程度、実質金利要因が15ドル、という感じである。銀価格は金価格・株の上昇で大幅に上昇。プラチナも連れ高、パラジウムも上昇した。
本日は、欧米主要市場が休場のため方向感がでにくく、もみ合うものと予想。
◆穀物
穀物価格は下落。前日の作付け意向面積を受けた大幅な上昇の反動で、3連休を控えて調整売り圧力が強まったため。
本日はシカゴ市場は休場。
※中長期見通しは個別セクターのコラムをご参照ください。
【昨日のトピックス】
昨日発表された日銀短観、大企業製造業は3期連続の改善となり、市場予想も上回り、コロナショック前の水準を上回った。しかし、先行きの予測は若干の悪化を見込んでおり、コロナの影響が残存することによる最終消費の弱さなどが意識されたものと考えられる。
大企業非製造業の景況感はコロナショック前を大きく下回った状態が続いており、回復途上にある。売上高は全産業で前年比+2.4%、経常利益は+8.6%と回復見込み。
企業の設備の過不足を示す生産・営業用設備判断DIは製造業・非製造業ともプラス幅が縮小。環境対応の変化などで省人化を進めながらの設備の稼働が困難になってきていることをうかがわせる内容。
設備投資計画は大企業製造業で前年比+3.2%と前年の▲3.0%からは回復の見込みだが、中堅・中小企業の特に非製造業の設備投資意欲が低下しており、全体では+0.5%（▲6.7%）と慎重な見通しに。
ただし、為替の想定レートは現在の水準よりも円高であり、業績の上方修正が設備投資額を増加させる可能性は有り得る。
日銀短観の内数のなかで弊社がより注目しているのは「需給判断DI」と「価格判断DI」。
過去の日銀短観における需給判断DIは、景況感を判断する上での重要な指標。足下、大企業・中堅中小企業とも、需給判断DIは急速にタイト化している。しかし、景気の回復によるもの、というよりもロジスティクスに制限がある中で調達が困難になっていることによる需給タイト化の可能性があり、良い需給タイト化でない可能性は否定できない。
仕入判断DIを見ても、仕入価格の上昇が顕著である一方、最終消費の弱さを反映してか販売価格DIは引き続き低迷。結果、企業の業績は低迷する可能性があり、特に利益が圧迫されることが予想される。
規模別にみると、今回は特に中小企業の仕入価格判断DIが大企業の仕入価格判断DIよりも顕著に上昇しており「体力のない企業」の業況がより悪化する可能性を示唆している。
【マクロ見通しのリスクシナリオ】
・米大統領選挙前後の国内融和にバイデン次期大統領が失敗する場合（今のところ成功している模様）。
・米財政出動が加速、景気回復期待を受けた価格上昇が顕著となる場合。
この場合、長期金利上昇でドル高が進行しやすく価格の下落を意識しなければならないが、足下、どの中央銀行・政府も景気過熱は意識しているものの沈静化させるタイミングと判断していないため、しばらくは顕著な価格上昇リスクとなる見込み。
常識的に考えると今年の年末頃からテーパリング開始の見通しとなるが、来年の米中間選挙を控えて米政権がテーパリング実施にクギを刺す可能性がある。この場合、2022年にかけて、さらにリスク資産価格が上昇する可能性も。
・コロナウイルスの感染再拡大（または新たなウイルスの発生）によるロックダウンが景気循環系商品の需要を減じる場合。逆に想定以上にワクチン・治療薬の開発が速やかに行われた場合は需要の増加要因に。
・環境重視型社会への急激な転換による、経済活動の鈍化リスク。成長ドライバーの1つとして期待される、中東・北アフリカ産油国が人口ボーナス期を活かせない（逆に鉱物産出国は高成長となる可能性も）。
・米中対立激化による、新冷戦構造が発現しブロック経済圏が発生して貿易活動が鈍化する場合（場合によると武力衝突も）。
「能動的に」軍事を行う方針に舵を切った中国習近平政権が、台湾統一を目指して侵略する可能性は高くなった。
・次の成長ドライバーとして期待されるインド経済が、期待通りの成長をできない場合（人種差別問題による国民の離反、市場開放・規制改革の遅れ、中国との対立など）。
2018年にすでに人口ボーナス期入りしているため、鉱物・エネルギーをはじめとする景気循環系商品需要の増加は2023～2024年頃。
・中国地方政府・中堅中小企業の財政状況悪化に伴う景気減速（これは人口動態を考えると、現実のリスクとなるのは2030年以降か）。
◆昨日の商品市場（個別）の総括
---≪エネルギー≫---
【原油価格見通し】
原油価格は高値でもみ合うものと考える。予想外にOPECプラスは増産を決定したが、同時に最大消費国である米国のISM製造業指数が顕著な改善となったことで、需要回復期待が強まっていることから。
ただし、OPECの減産解除は続き、コロナのロックダウンの影響が広がっている欧州での需要減速は不可避であること、米景気の回復期待で長期金利上昇・ドル高圧力が掛りやすいことから上値も重いと考える。
原油価格の上昇要因となっていた米シェールオイルの生産減少が回復する見通しであることや、OPECプラスの減産解除観測も、上昇余地を制限しよう。
なお、常識的に考えれば経済活動の再開で2022年頃からテーパリングが始まり、過去の例を考えると長期金利の上昇などを通じてリスク資産価格には一時的に調整圧力が強まる可能性は高い。そのため、2022年には一旦調整局面があり、その後、持続可能な上昇になると予想する。
【見通しの固有リスク】
・ワクチン接種の進捗が想定よりも早まり、人の移動制限が解除され需要増加に供給が間に合わず、価格が急騰するリスク（供給の時間差リスク）。
・米国経済が正常化する中で急速なドル高が進行し、投機的な売り圧力が高まる場合。
・OPECプラスの減産と、非OPECプラス諸国の自主減産継続で需給がタイト化する場合（価格上昇要因）。
逆に価格低迷で歳入確保の増産が加速する場合、またはOPECプラスのプログラムの対象となっていない中東諸国の増産（価格下落要因）。
景気回復時の増産タイミングの見誤りによる、供給不足（価格上昇要因）。
・脱炭素の進捗、生活様式の変化による構造的な需要減少が加速した場合
1．中東産油国の財政悪化によって情勢不安が顕在化、供給途絶リスクが高まる
2．中東以外の産油国の生産者の破綻
3．上流投資部門投資が減速し、インドなどの新興国需要顕在化時に供給が間に合わない場合
4．価格面、数量面で予算を確保できない産油国が、OSPを大幅に引き上げる場合（第3次オイルショック）
などが価格上昇要因に。
・バイデン政権がシェールオイルのフラッキングやパイプライン敷設を制限/禁止する場合、供給減少で価格上昇要因に。
また、イランに対する制裁が緩和される場合、原油価格の下落要因に。ただし、米国内の反イラン感情の高まりで、直ちに制裁が緩和される可能性は低い。
・イランの反米感情が高まり、中東の不安定さが増す場合（価格上昇要因）。
イランでは6月に大統領選挙が予定されており、国内保守派に配慮してロウハニ大統領はタカ派的な発言をする可能性があるが、制裁解除に向けた融和的なコメントも欧米向けに発信せざるを得ず、ロウハニ大統領の発言で価格は左右される見込み。
・米国の橋渡しでイランとサウジを初めとするスンニ派諸国が和解し、巨大なイスラム教圏が誕生した場合（地域安定で原油生産増加、短期的には価格の下落要因に。ただし相当発生の可能性が低いリスクシナリオ）。
【石炭価格見通し】
海上輸送石炭価格は高値を維持すると考える。中国の製造業活動の回復とそれを受けた電力向け需要が旺盛と考えられるため。
中国政府は国内炭の供給能力増強にシフトしているが、経済活動の回復に供給が十分ではない。
ただし、豪州との対立や、環境規制強化の中で石炭需要は減速するとみられること、非常に矛盾するが国内生産を増加させていることから海上輸送炭価格の上値は重くなると予想される。
2月の石炭輸入は前年比▲14.8%の2,077万トンと大幅に減少している。国内生産の水準が出ていないが、国内供給が増えたか、需要が減少したか、あるいはその両方かだろう。
燃料炭の港湾在庫の水準を見るに、需要減速・国内生産が同時に起きていると予想される。よって、石炭価格にも徐々に下押し圧力が掛りやすくなることが予想される。
【見通しの固有リスク】
・世界的な環境重視型世界へのシフトを受けた、石炭上流部門への投資規制強化による、供給減速懸念。短期的には価格の上昇要因。
・中国と豪州の対立、中国国内の生産能力増強に伴う、海上輸送炭需要の減少。
・北半球の夏場の猛暑（/冷夏）・冬場の厳冬（暖冬）。
・エルニーニョ現象発生が予想される夏場にかけて、北半球が猛暑となるリスク（気象庁の分析では冷夏になりやすい。日本は西日本が猛暑になる可能性）
【天然ガス・LNG】
天然ガス価格は中国の経済活動が活発であり、電力向け需要増加が見込まれることから、季節性とは関係なく石炭価格と歩調を合わせ、堅調な推移になると予想。
長期契約のLNGに関しては、原油リンクとなるため上昇見通しだが、価格反映までに3ヵ月程度の時間差があるため（消費者への影響はさらに3ヵ月後）、現時点ではまだ上昇していないと考えられる。次の懸念は夏のピーク時の電力・ガス価格への影響だろう。
【見通しの固有リスク】
・最大供給国であるロシアの増産。
・産油国の減産継続による随伴ガス供給の減少懸念。
・北半球の夏場の猛暑（/冷夏）・冬場の厳冬（暖冬）。
・エルニーニョ現象発生が予想される夏場にかけて、北半球が猛暑となるリスク（気象庁の分析では冷夏になりやすい。日本は西日本が猛暑になる可能性）
【投機筋のポジション動向】・WTIは投機の買いが増加、ショートも増加したがネット買越し幅は拡大。Brentは高値圏にあることからショートが増加し、ネット買越し幅は縮小している。
・直近の投機筋のポジションは以下の通り。
WTIはロングが683,015枚(前週比 +2,507枚)ショートが159,960枚(+4,894枚)ネットロングは523,055枚(▲2,387枚)
Brentはロングが375,828枚(前週比▲36,650枚)ショートが92,898枚(+14,823枚)ネットロングは282,930枚(▲51,473枚)
---≪LME非鉄金属≫---
【非鉄金属価格見通し】
非鉄金属価格は短期的には調整圧力が強まる展開になると予想する。欧州のコロナ拡大を材料にしたユーロ安・ドル高圧力が強まっていることが、価格をファイナンシャルな面で下押しすると考えられるため。
ただし、各国の財政出動並びに金融緩和スタンスは継続される見込みであり、中国のみならず、米民主党政権は1.9兆ドルの経済対策に加え、2兆ドル（ウチインフラ投資は0.6兆ドル）の追加対策を実施の計画であり、中国も7月の共産党結党100周年記念までは少なくとも景気刺激を続けると見られる。
これらの需要は景気に関係なく発生する需要であるため、需要の見通しは底堅く、価格の調整があっても下値余地は限定される可能性が高い。
また、中期的には調整圧力が強まる展開になるとの予想は、現時点では変更する必要はないと考えている。中国政府が国内バブルを警戒する姿勢を強めていること、米経済統計回復に伴うドル高進行、早ければ2021年末頃から始まる可能性がある、米テーパリング開始の可能性、生産国の生産が回復する可能性が高いことが材料。
なお、現在の価格上昇は実際に中国の需要の増加による需給タイト化によるものであり、環境規制強化が牽引する価格上昇ではない。しかし、一時の過熱感はややトーンダウンしている。
2月の中国製造業PMIは50.6（前月51.3）と小幅に減速。生産や輸出向けの受注が減速（50.2→48.8）、新規受注も全体で51.5（52.3）と減速している。恐らく国内向けの新規受注も小幅に減速したとみられる。鉄鋼業PMIは輸出向けの受注が回復したが、工業製品全体ではやや足踏みしているようだ。
ただ、非鉄金属価格に対する説明力が高い新規受注在庫レシオは、完成品が1.063→1.073、原材料が1.067→1.080といずれも小幅に上昇しており、先月までの需給緩和圧力が弱まった、と言えるだろう。
しかし、同レシオと比較した場合の非鉄金属価格の上昇幅は顕著であり、やや上げすぎの感は否めない。
このほか、環境重視型社会への急速なシフト観測も、投機買いを加速させている感は否めない。
米国・中国・インドがどのような動きをするかに環境政策は左右されるが、ここまでの各国の動きを見ていると当面は環境向けに使用される金属の需要増加は「今後10年・20年の大きなテーマ」となる可能性が高いと言える。
足下は期待選好で、総じて中長期的には物色されやすい地合が続くとみる。
具体例を挙げると、軽量化目的のアルミ、EV向けのニッケル、銅（通常25キロ/台の銅が使われるが、EVは80キロ/台）、蓄電池としての鉛、コバルト、リチウムなどが挙げられる。
2020年の中国の新エネルギー車の販売は前年比+7.5%の137万台（前年124万台）となった。全体の自動車販売が2,523万台なのでシェアは5.4%（4.9%）と上昇している。それでも電気自動車が非鉄金属市場の重要なテーマになるには、あと数年は要するだろう。
【見通しの固有リスク/個別金属の特殊要因】
・米国経済が正常化する中でドル高が進行し、投機買いが膨らんでいる非鉄金属市場で投機の手仕舞い売り圧力が高まる場合（下落リスク）。
・米中間選挙に向けて、米民主党が追加でインフラ投資（2兆ドルのクリーンインフラ投資など）を行う場合（上昇リスク）。
・主に銅山を中心とする労使交渉長期化による供給減少が、2021年も継続する場合（上昇リスク）。
コロナの影響もあって、2020年12月1日時点の鉱山生産への影響は全体で184万1,000トン、コロナの影響によるものは112万3,000トン。
精錬品生産で影響を受ける規模が、全体で141万6,000トン、コロナによるものが62万8,000トン。
・中国の環境規制強化やコロナの影響再発に伴うスクラップの調達難による、新塊需要の増加。
・上流部門投資不足並びに鉱石の品位低下による、鉱山供給の制限。
・環境問題や人権問題（コンフリクト・メタルの問題）を背景とする鉱山供給の減少。
また、環境に配慮したメタル使用の義務化などが欧州で進む場合などのコストアップ（グリーン・メタルの義務化によるコスト増加）。
【投機筋のポジション動向】・先週は銅とニッケルで新規にポジションを取る動きが診られたが、その他は総じて手仕舞いの動きが強まった。
・LME投機筋買い越し金額 前週比▲0.3%の260億ドル（前週 261億ドル）・LME投機筋買い越し数量 前週比▲1.9%の5,653.5千トン（前週 5,760.9千トン）
---≪鉄鋼原料≫---
【鉄鋼原料価格見通し】
鉄鉱石価格は、中国の景気先行指標をみるに堅調な推移を続けると考える。中国の顕在需要が増加していることが背景。
今後も、中国政府のインフラ投資を柱とする経済対策が今年7月の中国共産党結党100周年記念まで続くと予想されること、全人代では財政赤字幅を市場予想よりも拡大する見通しが示され、さらなる景気刺激が見込まれること、これに加えて米国も、バイデン政権は総額3兆ドル（ウチ、インフラ投資1兆ドル）の経済対策を実施の見込みであること、中国国内の鉄鋼原料在庫日数の水準が低いことから（鉄鋼製品在庫の水準は増加）在庫積み増し需要も継続する可能性が高く、基本は底堅い推移となる。
ただし、中国政府は景気刺激と同時に住宅セクターのバブルを懸念し始めており、住宅取得規制の動きも見せている。しかし、同時に自動車取得を促す政策も発表（ナンバープレート取得条件緩和、新エネルギー車購入に補助金、自動車ローンの頭金引き下げ）しており、やや一貫性に欠ける。バブルは警戒しているが、直ちに規制を強めることはなさそうだ。
ただし、中国共産党は2021年から始まる新しい5ヵ年計画で鉄鋼生産量の削減の必要性を表明している。目先の景気刺激が終了し、景気の巡航速度への回復が確認されるタイミングで景気刺激と鉄鋼増産は回避される可能性が高く、年後半に掛けては価格は下落すると予想する。
3月の中国鉄鋼業PMIを見ると、総合指数は47.9（前月48.6）と減速した。輸出向け新規受注が横ばい（43.3→43.3）だったうえ、生産が悪天候などの影響で減少（54.7→51.3）したことが影響している。
ただ、ロジスティクスの問題もあり完成品在庫（38.1→33.2）、原材料在庫（46.6→36.6）と低下しており、新規受注完成品レシオ（1.14→1.30）、新規受注原材料レシオ（0.93→1.18）と急回復、需給バランス自体は原材料・完成品ともタイトだ。当面、鉄鋼製品・原料価格とも高止まりするのではないか。
中国の鉄鋼製品の輸入は通常、平均で110万トン程度なのだが、2月は前年比+6.9%の108万トン（前月131万トン）と減少傾向を持続し、過去5年レンジの上限まで減速した。
2月の中国粗鋼生産は8,305万トン（前月9,024万トン、12月 9,125万トン、11月 8,766万トン）と同じ時期の過去5年最高水準を大きく上回っている。
その一方、2月の鉄鋼製品輸出は490万トン（前月524万トン）と低迷、過去5年レンジの下限（780万トン）を下回った。このことは海外市場の回復が低迷していることを示唆する一方、国内需要はそれなりに堅調であることをうかがわせる。
弊社はこの鉄鋼製品の輸出入動向に注目しているが、輸出/輸入とも過去5年レンジに復帰しており、徐々に過剰な国内依存（政策依存）の需要環境から、輸出に牽引される形での鉄鋼業の操業状態（通常状態）に戻っていると考えている。
なお、中国の鉄鋼製品需要は旺盛とみられるが在庫水準は前週比▲89万8,000トンの2,068万トン（過去5年平均 1,685万4,000トン）と、例年よりも在庫水準は高いが、既に在庫の取り崩し時期に突入している。
これまで需給が緩和傾向にあるのでは、と見ていたが、3月の鉄鋼業PMIは62.3と前月の54.7から急回復している。気温の回復や、中国政府の対策期待の根強さが影響しているとみられる。
原料である鉄鉱石の2月の輸入は前年比+3.8%の9,050万トン（前月▲4.5%の9,675万トン（前月+1.7%の9,100万トン）。昨年と春節の時期が異なるため一概に比較はできないが、1-2月で合計すると前年比+2.7%の1億8,151万トンと、過去5年の最高水準である1億8,461万トンには及ばないが、過去5年平均である1億7,338万トンは大きく上回っている。中国の鉄鋼セクターの活動は旺盛、と言えるだろう。
鉄鉱石港湾在庫は前週比▲20万トンの1億3,365万トン（過去5年平均1億3,146万6,000トン）、在庫日数は29.7日（過去5年平均 35.7日）と例年と比較して在庫日数の水準は低く、輸入需要は持続するものと思料。
原料炭は中国の生産活動回復が継続していること、国内の鉄鋼需要が公共投資で底堅いことから、同様に底堅い推移になると考える。
しかし、中国政府は原料炭を含む石炭の国内生産を増加させる方針であることから、海上輸送原料炭価格の上値も重い。2月の中国の原料炭輸入は前年比▲39.6%の323万トン（前月312万トン）と減少している。
中国の港湾在庫の水準は鉄鋼の最大生産省である河北省の主要港である、京唐港の港湾在庫は前週比▲13万トンの189万トンと過去5年の最高水準である252万トンを下回った。
在庫日数は前週比▲0.5日の7.8日と、過去5年の最高水準である11.0日を下回っている。再び原料炭需給はタイト化の方向にある。
【見通しの固有リスク】
・鉄鉱石価格の上昇がレーショニング（価格上昇による需要減少）を引き起こす場合。
・世界的に広がる環境規制強化の流れで、鉄鉱石や原料炭などの生産に一定の影響が起きる場合。
・コロナウイルスの感染拡大長期化による、鉱山生産の減少リスク。
・中国とインドの国境紛争の激化で、インドが中国に対して鉄鉱石輸出を制限する可能性（中国のFOBインデックスは上昇、その他の地域の鉄鉱石価格は低下）。
---≪貴金属≫---
【貴金属価格見通し】
<<金>>
金は軟調な推移になると考える。長期金利上昇、景気回復期待でのドル高進行が米雇用統計を受けて加速していることから。
現在の金の実質金利で説明可能な価格（金基準価格）は1,550ドルに上昇。そこからの乖離（リスク・プレミアム）は176ドルと昨日から+5ドル上昇。
なお、金価格を実質金利要因と為替要因に分類した場合、為替要因はリスク・プレミアムのところに内包されると整理している（為替は名目金利の影響も受けるので、純粋に為替の要因のみ切り出すのが困難であることから）。
※毎日回帰分析をアップデートし、リスク・プレミアム自体の水準を見直しているため、前日比の整合性が取れていない場合があります。
<<銀>>
銀価格は金価格との比較感で売買されるが、金銀レシオは現在、69.2倍。過去1年を基準にすると83倍、5年では80倍、2000年以降では65倍程度が妥当。
金は高値を維持する見通しだがバイデン大統領誕生により、太陽光発電向けに用いられる「バイデン銘柄」であることもあって、需要構造の変化が価格を下支え（金銀レシオは低下）するものと予想。
なお、銀価格＝金価格÷金銀レシオ であり、金銀レシオが低下することで金価格が変動した時の弾性値が上昇（ボラティリティは上昇し、足元金の2倍に上昇）する点は留意。
（例）金が2,000ドル、銀が20ドルのとき 金銀レシオが100倍→金価格±1ドルの変化で銀価格は±1セント変化 金の変化率は±0.05%、銀は±0.05%
金銀レシオが1倍→金価格±1ドルの変化で銀価格は±1ドル変化 金の上昇率は±0.05%、銀は±5%
<<PGM>>
プラチナ価格は銀価格との連動性が高い。これは供給過剰で投機的な取引の影響が強まっていることによる。これまで、各国の自動車セクターの回復期待と、主要生産国である南アフリカの供給不安が価格を押し上げている。
ただし米長期金利上昇に伴う、ベンチマークの金価格の調整は下押し圧力を強めることになるだろう。
仮に脱炭素が進んで水素が用いられ、燃料電池が進むのであればプラチナの構造的な需要が増加するシナリオは、需要・価格面でのポジティブリスクシナリオ。投機の比率が高い商品であるため、こうした観測記事だけでも材料に価格が反応しやすい。
パラジウムは景気正常化期待による金価格調整→経済正常化による需要増加、ロシア生産者からの供給減少観測を受けて高値を維持すると考える。
コロナショック後、パラジウム価格は基本的にETF価格との連動性が高まった（自動車向けの需要減少で余剰が発生したため）が、足下、ETFの残高の変動以上に価格が上昇している状況。
自動車生産が回復すれば再びパラジウム供給不足が発生し、ETFの残高減少と価格上昇が同時に発生する可能性が高いとみている。
3月の米自動車販売は年率1,775万台（前月1,567万台、市場予想1,638万台）と急回復した。
中国の2月の自動車販売は中国自動車工業協会の集計で前年比+371%の146万台（前月+30%の250万台、12月+6.4%の283万台、11月+12.7%の276万9,666台、10月+12.6%の257万3,000台、9月+13.0%の256万5,201台）と前年比の伸びが加速している。
ただし今月の加速は昨年のコロナからの反動で、2019年比では▲1.8%とまだ回復していない。
【見通しの固有リスク】
・個人投資家のETFを通じた買いが、経済合理性を無視した水準まで貴金属価格を押し上げるリスク。
・主要生産国の南アフリカの電力供給不安や、コロナウイルスの影響拡大で供給が滞る場合（PGMの価格上昇要因）。
・世界的な成長力の低下に伴い、各国の財政状況が悪化、地政学的リスクが顕在化する場合（中東・北アフリカのリスク顕在化の可能性は低くない）。リスク・プレミアム上昇を通じて貴金属価格の上昇要因に。
・米中の対立激化。米国は今回のウイルス問題で、中国の医療面、人工知能を含むIT面に脅威を感じた可能性は高く、対立が激化する場合（安全資産価格の上昇要因）。
・中国地方政府・中堅中小企業の財政状況悪化に伴う景気減速による安全資産需要の増加（実際に破綻が意識されるのは2030年以降か）。
・世界的な自動車販売の減速（米欧中）による、自動車向け排ガス触媒需要の減少（PGM）。
環境重視型社会へのシフトはパラジウム需要を増加させるが、さらに加速して「水素社会」まで到達すると、燃料電池車需要が増加して構造的にプラチナ価格の上昇要因となる可能性。
・コロナウイルスの感染拡大による、最大生産国の1つである南アフリカの鉱山稼働が電力供給問題もあって不安定であることによる供給懸念。
【投機筋のポジション動向】
・直近の投機筋のポジションは、金はロングが262,774枚(前週比 +6,537枚)、ショートが88,707枚(+12,666枚)、ネットロングは174,067枚(▲6,129枚)、銀が70,257枚(▲401枚)、ショートが39,178枚(+2,129枚)、ネットロングは31,079枚(▲2,530枚)
・直近の投機筋のポジションは以下の通り。
プラチナはロングが40,914枚(前週比 ▲1,771枚)ショートが10,688枚(▲554枚)、ネットロングは30,226枚(▲1,217枚)
パラジウムが5,204枚(+175枚)、ショートが2,840枚(▲627枚)ネットロングは2,364枚(+802枚)
---≪農産品≫---
【穀物価格見通し】
トウモロコシ・大豆はラニーニャ現象の影響緩和や、ドル高の進行、投機の買越し幅が大きいことから調整売り圧力が強まると予想。
足下の価格上昇を受けて作付け面積の拡大が全ての穀物で見込まれており、価格の下押し要因となる。作付け意向面積は3月末に発表予定だが、予定されている材料としては目先、最も重要なものになるだろう。
しかし、寒波と降雪の影響で作付けに影響が出る可能性がある。冬場の降雪量が多かった場合、通常であれば春の土壌水分改善で播種が進み豊作に繋がると判断されるのだが、想定以上の雪解け水が発生した場合には逆に耕作が不可能になるため、価格の上昇リスクとなり得る。
Locust Watchではエチオピア、ケニアで群生相が発生していたが、ここにきて群生相が急速に減少した。継続した繁殖が見られなかったようで、降雨が見込まれる一部の地域を除けば、繁殖は制限される可能性が高まっている。
バッタによる食害リスクは以前よりは低下している、と考えられる。
http://www.fao.org/ag/locusts/common/ecg/75/en/210315HoAforecast.jpg
【見通しの固有リスク】
・ラニーニャ現象の発生による穀物供給減少リスクの顕在化。害虫の発生、生産地の土壌破壊など（すでに一部顕在化）。
春から夏にかけて発生する可能性が高まっているエルニーニョ現象の影響による不作。
・環境重視型社会へのシフトにより、燃料向け穀物需要が増加する場合（価格の上昇要因）。現在はそれほどの数量でもない、バイオディーゼル向けの大豆需要増加など。
・新型コロナウイルスの影響拡大による、輸出活動の停滞（シカゴ定期を含む生産地価格の下落要因）。
【米農務省需給報告データ】
・米作付け意向面積トウモロコシ 9,114万エーカー（市場予想9,313万エーカー、前年9,699万エーカー）大豆 8,760万エーカー（9,010万エーカー、8,351万エーカー）小麦 4,636万エーカー（4,495万エーカー、4,466万エーカー）綿花 1,204万エーカー（1,215万エーカー、1,370万エーカー）
・米穀物最終作付け面積トウモロコシ 9,201万エーカー（市場予想 9,514万エーカー）大豆 8,383万エーカー（8,483万エーカー）小麦 4,425万エーカー（4,472万エーカー）
・3月米需給報告単収見通し（実績/市場予想/前月）トウモロコシ 172.0Bu/エーカー（NA、172.0）大豆 50.2Bu/エーカー（NA、50.2）小麦 49.7Bu/エーカー（NA、49.7）
・3月米需給報告生産見通し（実績/市場予想/前月）トウモロコシ 141億8,200万Bu（NA、141億8,200万Bu）大豆 41億3,500万Bu（NA、41億3,500万Bu）小麦 18億2,600万Bu（NA、18億2,600万Bu）
・3月米需給報告輸出見通し（実績/前月）トウモロコシ 26億Bu（25億5,000万Bu）大豆 22億5,000万Bu（22億3,000万Bu）小麦 9億8,500万Bu（9億8,500万Bu）
・3月米需給報告在庫見通し（実績/市場予想/前月）トウモロコシ 15億200万Bu（14億6,035万Bu、15億5,200万Bu）大豆 1億2,000万Bu（1億1,673万Bu、1億4,000万Bu）小麦 8億3,600万Bu（8億3,838万Bu、8億3,600万Bu）
・12月末四半期在庫（実績/市場予想/前月）トウモロコシ 113億2,200万Bu（117億4,670万Bu、19億5,000万Bu）大豆 29億3,300万Bu（29億2,900万Bu、5億2,500万Bu）小麦 16億7,400万Bu（16億9,555万Bu、21億5,800万Bu）
・2月CONABブラジル作付け面積（実績/市場予想/前月）トウモロコシ 1,909万ha（1,946万ha、1,846万ha）大豆 3,827万ha（3,845万ha、3,819万ha）
・2月CONABブラジル生産量（実績/市場予想/前月）トウモロコシ 1億548万トン（1億853万トン、1億231万トン） 単収 5,525Kg/ha（5,576kg/ha、5,541kg/ha）大豆 1億3,382万トン（1億3,327万トン、1億3,369万トン） 単収 3,497Kg/ha（3,469kg/ha、3,500kg/ha）
【投機筋のポジション動向】
・直近の投機筋のポジションは以下の通り。
トウモロコシはロングが616,101枚(前週比 +32,822枚)、ショートが77,401枚(+3,206枚)ネットロングは538,700枚(+29,616枚)
大豆はロングが270,745枚(+5,214枚)、ショートが43,081枚(▲919枚)ネットロングは227,664枚(+6,133枚)
小麦はロングが122,189枚(+4,036枚)、ショートが106,933枚(+5,836枚)ネットロングは15,256枚(▲1,800枚)
◆主要ニュース
・3月日銀短観業況判断DI（3ヵ月後見通し/現状/前回）
大企業製造業 4/5/▲10
中堅企業製造業 ▲6/▲2/▲17
中小企業製造業 ▲12/▲13/▲27
大企業非製造業 ▲1/▲1/▲5
中堅企業非製造業 ▲12/▲11/▲14
中小企業非製造業 ▲16/▲11/▲12
雇用人員判断DI（過剰-不足）
大企業全産業 ▲8/▲5/▲4
中堅企業全産業 ▲14/▲11/▲10
中小企業全産業 ▲16/▲12/▲10
新卒採用計画（2021年度/2020年度）
大企業全産業 前年比▲7.5%/▲1.5%
中堅企業 ▲10.2%/▲3.5%
中小企業 ▲2.0%/▲2.9%
需給判断DI（需要超-供給超）
大企業製造業 ▲11/▲13/▲21、大企業製造業海外 ▲6/▲6/▲17
中小企業製造業 ▲27/▲26/▲35、中小企業製造業海外 ▲18/▲18/▲31
在庫判断DI（過大-不足、現状/前回）
大企業製商品在庫 10/18、中小企業在庫 13/20
大企業流通在庫 8/15、中小企業流通在庫 16/24
価格判断DI（上昇-下落）
大企業製造業販売価格 ▲2/▲2/▲6、大企業製造業仕入 18/15/5
中小企業製造業販売価格 2/0/▲5、中小企業仕入 36/29/16
生産・営業設備判断DI（過剰-不足）
大企業製造業 4/6/13、中堅企業製造業 5/7/11、中小企業製造業 5/8/13
設備投資計画前年比（前年度） 大企業製造業 +3.2%（▲3.0%）
中堅企業製造業 +6.4%（▲8.5%）
中小企業製造業 ▲1.1%（▲13.1%）
大企業非製造業 +2.9%（▲4.3%）
中堅企業非製造業 ▲9.1%（▲4.1%）
中小企業非製造業 ▲7.9%（▲9.9%）
・3月日本製造業PMI改定 52.7（速報比＋0.7、前月改定 51.4）
・3月日本国内自動車販売 前年比+2.4%（前月▲2.2%）
・3月中国財新製造業PMI 50.6（前月 50.9）
・3月ユーロ圏製造業PMI改定 62.5（速報比＋0.1、前月改定 57.9）
・3月独製造業PMI改定 66.6（速報比変わらず、前月改定 60.7）
・米週間新規失業保険申請件数 719千件（前週 658千件）
失業保険継続受給者数 3,794千人（3,840千人）
・3月米チャレンジャー社解雇者数 前年比 ▲86.2%（前月▲39.1%）
・3月米製造業PMI改定 59.1（速報比＋0.1、前月改定 58.6）
・2月米建設支出 前月比 ▲0.8%（前月改定+1.2%）
・3月米ISM製造業景況指数 64.7（前月60.8）、仕入れ価格 85.6（86.0）生産 68.1（63.2）、新規受注 68.0（64.8）、受注残 67.5（64.0）入荷遅延 76.6（72.0）、在庫 50.8（49.7）、顧客在庫 29.9（32.5) 雇用 59.6（54.4）、輸出 54.5（57.2）、輸入 56.7（56.1）
・バイデン大統領、8年で2兆ドルの追加経済対策実施を表明。
・3月米自動車販売年率 1,775万台（前月 1,567万台）
◆エネルギー・メタル関連ニュース
【エネルギー】
・DOE天然ガス稼働在庫 1,763BCF(前週比+12BCF)
東部 307BCF（ 変わらずBCF)
中西部 401BCF(▲4BCF)
山間部 112BCF（ 変わらずBCF）
太平洋地区194BCF(+1BCF)
南中央 749BCF（+15BCF)
・ベイカー・ヒューズ週間米国石油リグ稼働数337(前週比+13)
ガスリグ 91(前週比▲1)。
・OPECプラス、5月から7月にかけて生産量を200万バレル増加させることで合意。5月、6月に各々35万バレル、7月は45万バレルを増産。サウジアラビアの自主減産分に関しては5月に25万バレル、6月に35万バレル、7月に40万バレルを増産の予定。
・米国のイラン核合意復帰の可能性を巡り、イラン、中国、ロシア、フランス、独、英国の担当者がオンライン協議を開催する見通し。
【メタル】
・2021年年度上期住友金属鉱山生産計画 銅生産210,500（前年218,994トン）、ニッケル 28,500トン（28,560トン）、フェロニッケル 7,100トン（5,931トン）
◆主要商品騰落率
【上昇率上位5商品】
商品名（カテゴリー）/前日比上昇率/年初来上昇率
1.NYM WTI ( エネルギー )/ +3.87%/ +26.65%
2.NYM RBOB ( エネルギー )/ +3.53%/ +43.59%
3.NYM灯油 ( エネルギー )/ +3.40%/ +24.07%
4.銀 ( 貴金属 )/ +2.27%/ ▲5.42%
5.MDEパーム油 ( その他農産品 )/ +2.22%/ +6.68%
【下落率上位5商品】
商品名（カテゴリー）/前日比上昇率/年初来上昇率
66.NYB綿花 ( その他農産品 )/ ▲3.62%/ ▲0.22%
65.CBT大豆ミール ( 穀物 )/ ▲3.07%/ ▲5.57%
64.TCM原油 ( エネルギー )/ ▲2.68%/ +32.10%
63.TCM灯油 ( エネルギー )/ ▲2.64%/ +15.47%
62.CBT大豆 ( 穀物 )/ ▲2.42%/ +6.60%
※弊社が重要と考える主要商品の前日比騰落率上位・下位5品目です。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。
◆主要指標
【為替・株・金利・ビットコイン】
NY ダウ :33,153.21(+171.66)
S&P500 :4,019.87(+46.98)
日経平均株価 :29,388.87(+210.07)
ドル円 :110.62(▲0.10)
ユーロ円 :130.28(+0.40)
米10年債 :1.67(▲0.07)
中国10年債利回り :3.19(+0.01)
日本10年債利回り :0.11(+0.02)
独10年債利回り :▲0.33(▲0.04)
ビットコイン :58,859.77(▲100.42)
【MRAコモディティ恐怖指数】
総合 :29.42(▲0.84)
エネルギー :34.05(▲0.52)
ベースメタル :30.84(▲4.99)
貴金属 :24.38(▲0.56)
穀物 :28.17(+0.57)
その他農畜産品 :28.46(+0.1)
【主要商品ボラティリティ】
WTI :53.61(▲0.28)
Brent :50.49(▲1.66)
米天然ガス :31.36(▲0.29)
米ガソリン :41.35(+1.06)
ICEガスオイル :35.91(▲1.37)
LME銅 :20.69(▲7.18)
LMEアルミニウム :21.00(▲0.81)
金 :25.98(+1.58)
プラチナ :24.71(▲2.22)
トウモロコシ :27.53(+0.03)
大豆 :25.98(+1.58)
【エネルギー】
WTI :61.45(+2.29)
Brent :64.86(+1.32)
Oman :63.48(+0.30)
米ガソリン :202.23(+6.90)
米灯油 :183.16(+6.03)
ICEガスオイル :496.25(▲9.00)
米天然ガス :2.64(+0.03)
英天然ガス :47.21(+0.41)
【貴金属】
金 :1729.31(+21.60)
銀 :24.97(+0.55)
プラチナ :1213.34(+25.91)
パラジウム :2669.73(+42.17)
※ニューヨーククローズ。
【LME非鉄金属】
（3ヵ月公式セトル）
銅 :8,764(▲82:4B)
亜鉛 :2,782(▲26:16C)
鉛 :1,968(▲12:25C)
アルミニウム :2,237(+2:24C)
ニッケル :16,048(▲102:47C)
錫 :25,202(▲98:2167B)
コバルト :50,069(±0.0)
（3ヵ月ロンドンクローズ）
銅 :8805.00(▲4.50)
亜鉛 :2769.00(▲39.50)
鉛 :1964.00(▲13.00)
アルミニウム :2230.00(+17.50)
ニッケル :16225.00(+105.00)
錫 :25200.00(▲25.00)
バルチック海運指数 :2,046.00(▲57.00)
※C=Cash-3M コンタンゴ、B＝Cash-3M バック
【鉄鋼原料】
62%鉄鉱石スポット（CFR中国、1営業日前） :163.6(▲0.05)
SGX鉄鉱石 :163.58(▲3.32)
NYMEX鉄鉱石 :163.68(▲3.22)
NYMEX豪州原料炭スワップ先物 :117.33(+0.21)
大連原料炭先物 :262.90(+1.64)
上海鉄筋直近限月 :4,878(+46)
上海鉄筋中心限月 :4,973(+17)
米鉄スクラップ :579(±0.0)
【農産物】
大豆 :1402.00(▲34.75)
シカゴ大豆ミール :410.20(▲13.00)
シカゴ大豆油 :52.13(▲0.79)
マレーシア パーム油 :4151.00(+90.00)
シカゴ とうもろこし :559.75(▲4.50)
シカゴ小麦 :611.00(▲7.00)
シンガポールゴム :221.00(▲4.00)
上海ゴム :13880.00(+30.00)
砂糖 :14.71(▲0.06)
アラビカ :121.60(▲1.90)
ロブスタ :1325.00(▲17.00)
綿花 :77.95(▲2.93)
【畜産物】
シカゴ豚赤身肉 :101.78(+0.73)
シカゴ生牛 :120.03(▲0.95)
シカゴ飼育牛 :143.88(±0.0)
※全ての価格は注記が無い限り、取引所で取引される通貨建。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。