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コロナの影響によるドル高進行で総じて軟調
  • MRA商品市場レポート

2020年10月29日 第1846号 商品市況概況

◆昨日の商品市場(全体)の総括


「コロナの影響によるドル高進行で総じて軟調」

【昨日の市場動向総括】

昨日の商品市場は、ドル高が進行したこともあって自国通貨建ての商品が上昇したが、その他の商品、特に景気循環系の商品は大きく水準を切り下げる流れとなった。

そもそもこれまで、各国政府の積極的な経済対策と金融緩和の影響で、必要以上にリスク資産が買われてきたことは事実であり、その前提となる「コロナの封じ込めに成功している」が崩れてしまうと、これらのポジションはクローズされる(多くの場合、下落圧力になる)ことになる。

今のところ米大統領選挙で新しい情報は出てきておらず、今日、閉幕し何らかの情報が提供されると見られているが、今のところこちらも新しい情報がない。

結果、情報が提供されており、かつ、景気への影響が大きいコロナ関連に市場が敏感に反応する形となっている。月末、ということも利益確定の動きを強めたのではないか。

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【本日の見通し】

本日の商品価格は、この数日の下げが大きいことからいったん買い戻しが入る商品が多いと考えるが、政治イベントよりもコロナの感染拡大に現時点では注目が集まっており、市場参加者のリスク回避姿勢を強めるため、価格にはまだ下押し圧力が掛りやすい状況が続くと考えている。

本日予定されている材料としては、Q320の米GDPに注目している。

市場予想は前期比年率+32.0%(前期▲31.4%)から大幅に回復すると予想されており、この数字だけだと景気循環系商品価格の上昇要因となることは間違いがない。しかし、上述の通りコロナ動向、米大統領選や米中対立、ブレグジットなどの「これから」の材料に市場はより敏感になっているため、さほど買い材料としては意識されないのではないだろうか。

【セクター別動向と見通し】

◆エネルギー

昨日の原油価格は下落した。欧州でのコロナの感染再拡大を受けた需要の減速懸念、それを受けた株式市場の下落を受けたリスク回避のドル高進行が材料となった。

なお、昨日発表された米石油統計は、市場予想比では原油に弱気、石油製品に強気な内容で強弱入り交じった。

原油在庫は前週比+4.3MB(市場予想+1.2MB)、ガソリン在庫は▲0.9MB(▲0.2MB)、ディスティレート在庫は▲4.5MB(▲2.0MB)、WTI価格に影響が大きいクッシング在庫は▲0.4MB(前週+1.0MB)と減少した。

原油の生産が+0.2MBDと増加したが処理量が低迷したことで原油在庫は積み上がり、一方で製品はガソリンの需要が引き続き低迷しているものの、ディスティレート需要が過去5年平均を回復している。商業向けの需要が増加したためとみられる。

しかし、今後は欧州のロックダウンの動きを受けておそらく製品輸出と航空燃料需要が低迷すると見られ、統計の内容は特に出荷・輸出動向に注目する必要があろう。

石炭価格は小幅高。冬場の需要増加観測を受けて堅調。

本日は、昨日の下げ幅が大きかったことからいったん買い戻しが入るが、欧州のロックダウンの動きが加速していることから上値も重く、リスク回避のドル高進行も価格の上昇を抑制する見込み。

◆非鉄金属

LME非鉄金属は下落した。欧州でロックダウンの動きが広がり、最大消費国である中国の欧州向け輸出が減速すると見られたことが背景。

鉛価格のみ上昇したが、ロックダウンの動きが広がった場合のスクラップ回収への懸念が強まったこと(供給に占めるスクラップの比率が高い)や、インドでのスクラップ価格の上昇が材料になったようだ。

なお、フィリピンのニッケル鉱山がコロナの感染者発生を受けて操業停止となったことは、ニッケル価格の押し上げ要因となったが、ロックダウンの影響の方が大きかった。なお、ニッケル鉱山は北半球に多い。

本日は、昨日の下げ幅が大きかったことからいったん買い戻しが入ると予想するが、コロナの影響が強く意識されているため上値は重かろう。なお、本日五中全会が閉幕するので、何かしらの詳細発表があるとみられ、こちらにも注目。

◆鉄鋼・鉄鋼原料

中国向海上輸送鉄鉱石スワップは上昇、原料炭スワップ先物は下落、鉄鋼製品先物価は上昇した。

五中全会が開催されているが特段新しい情報は出てきておらず、様子見気分が強い状態が続いている。

本日も五中全会の内容待ちで様子見気分が強く、在庫の積み上がりを材料に鉄鉱石価格は軟調な推移を、原料炭価格は輸入制限観測から同様に軟調な推移を予想。

◆貴金属

金価格は下落した。コロナの感染再拡大を受けた欧州でのロックダウン再開により、市場参加者のリスク回避姿勢が強まったため、ドル高が進行したことが材料となった。

また、実質金利が原油価格の下落を受けて上昇したことも価格を下押しした。

銀はこのような局面では金以上に下落するため、大幅な下落、PGMはプラチナも下落したが中国の2035年までにガソリン車の販売をゼロにする方針を受け、バッテリー向けの需要が増加するのでは、との期待が高まっていることが比較的価格の下落を抑制した。

パラジウムはロックダウン再開を受けた自動車販売の減速観測が重石となり、大幅な下落に。

貴金属は昨日の下げ幅が大きかったこともあって、その他の商品と同様、いったん買い戻しが入ると考える。しかし、市場参加者のリスク回避の動きでドル高が続くとみられるため総じて軟調推移を予想。

◆穀物

シカゴ穀物市場はリスク回避のドル高進行で、軒並み水準を切り下げる展開となった。特にこれまで投機の買いが積み上がっているトウモロコシと大豆の下落が大大きかった。小麦も連れ安。

生産減少や中国の輸入増加観測はあり、下げすぎもあっていったん上昇するが、市場参加者のリスク回避姿勢が強まっていることから軟調推移を予想。

※中長期見通しは個別セクターのコラムをご参照ください。

市場データ・グラフ類の添付ファイルのサンプルはこちら。

【昨日のトピックス】

大統領選挙・五中全会の内容が目先の最大の材料になるとみていたが、大統領選挙は目立った進捗がない上に、選挙結果がわかるのが12月の代理人投票が終わる頃、と見られていること、五中全会は2035年までの計画も含み、かつ、米中対立が激化している中での開催であるため、情報の開示があまり積極的に行われておらず、詳細が不明だ。

その中で、若干、新しい材料として出てきたのは中国が2035年までにガソリン車の販売を禁止し、50%をEV、50%をHVなどにするとの方針を固めたことだろうか(五中全会での決定ではなく、中国自動車エンジニア学会が、27日に発表した省エネルギー・新エネルギー車技術ロードマップ2.0によるもの)。

これにより、化石燃料の需要は減少し、銅、ニッケルやコバルト、アルミニウム、場合によるとプラチナなどの需要が増加することが予想される。しかしこれは中長期の目標であるため、現時点で持続的に価格が上昇することにはならないだろう。

なお、工業金属価格動向を分析する上で参考になる、中国の工業セクター利益が発表された。前年比では+10.1%と高い伸びを維持しているが、7月の+19.6%、8月の+19.1%からは大きく減速している。この2年程度のデータを元に簡単な回帰分析を行うと、銅の価格は6,200ドル程度が適正水準となる。

現在の価格上昇は中国の需要に対して南半球の供給が不足気味であることが影響しているが、需要面に焦点を当てるともう少し価格が低くても良い、ということだろう。ただし上記の長期的な銅需要の見通しがこれを下支えすると考えられるため、大きな調整にはならないと予想される。

【マクロ見通しのリスクシナリオ】

・欧州の政治混乱(トルコと欧州の関係悪化、ハードブレグジットなど)によるリスク回避の動きの強まり。

・米大統領選挙前後の混乱が想定以上に長引く場合。

・コロナウイルスの感染再拡大(または新たなウイルスの発生)によるロックダウンが景気循環系商品の需要を減じる場合。逆に想定以上にワクチン・治療薬の開発が速やかに行われた場合は需要の増加要因に。

・環境重視型社会への急激な転換による、経済活動の鈍化リスク。成長ドライバーの1つとして期待される、中東・北アフリカ産油国が人口ボーナス期を活かせない(逆に鉱物産出国は高成長となる可能性も)。

・米中対立激化による、新冷戦構造が発現しブロック経済圏が発生して貿易活動が鈍化する場合(場合によると武力衝突も)。

・次の最大の成長ドライバーとして期待される、インド経済が期待通りの成長をできない場合(人種差別問題による国民の離反、市場開放・規制改革の遅れ、中国との対立など)。

2018年にすでに人口ボーナス期入りしているため、鉱物・エネルギーをはじめとする景気循環系商品需要の増加は2023~2024年頃。

・中国地方政府・中堅中小企業の財政状況悪化に伴う景気減速。

・米国の財政状況悪化、緩和規模拡大によるドル水準の低下リスク(ドル減価により、名目ドル建て資産価格の上昇要因に)。

◆昨日の商品市場(個別)の総括


---≪エネルギー≫---

【原油価格見通し】

原油価格は軟調な推移になると予想する。欧州の新型コロナの感染再拡大を受けてロックダウンの動きが見られること、大統領選後はおそらくどちらが勝っても混乱が予想されること、OPECプラスに含まれないリビアの増産、といった材料はいずれも価格の下押しリスクを高めるものであるため。

目先のテーマは大統領選挙の行方と、英国ブレグジットを巡る混乱などの政治要因だが、英ジョンソン首相は無秩序離脱に向けて準備せよと発言しており、リスク資産にとってはいずれも売り材料となる。

供給面では、需要減速、価格下落局面でよく見られることであるが、OPECの抜け駆けが続き、結束が揺らぐリスクである。この場合、原油価格は大きく下落することになる。

10月15日・19日のOPECプラス会合では特段目立った発言はなく11月・12月の定例会合に下駄が預けられた。目下の懸念は減産に参加していないリビアの生産再開。これを受けて追加減産に舵を切れるのかどうかであるが、サウジアラビアの予算レートが80ドル台(弊社推定)であることを考えると、追加減産ないしは減産期間の延長は、現時点ではメインシナリオ。

原油価格が低水準で推移した場合、米シェールオイルの生産者のコストは平均で40ドル近辺(32ドル~60ドル程度)、カナダのオイルサンドからの生産者のコストも40ドル程度であることから、時間経過とともに減産が進捗すると予想される。

【見通しの固有リスク】

・OPECプラスの減産と、非OPECプラス諸国の自主減産継続で需給がタイト化する場合(価格上昇要因)。逆に価格低迷で歳入確保の増産が加速する場合、またはOPECプラス以外の中東諸国(リビアなど)の増産(価格下落要因)。

景気回復時の増産タイミングの見誤りによる、供給不足(価格上昇要因)。

・脱炭素の進捗、生活様式の変化による構造的な需要減少が加速した場合、1.中東産油国の財政悪化によって情勢不安が顕在化、供給途絶リスクが高まる、2.中東以外の産油国の生産者の破綻、3.上流投資部門投資が減速し、インドなどの新興国需要顕在化時に供給が間に合わない場合、などが価格上昇要因に。

・バイデン政権誕生で、シェールオイルのフラッキングが制限/禁止される場合、供給減少で価格上昇要因に(今のところ国有地でのフラッキング禁止にトーンダウンしている)。

【石炭価格見通し】

石炭価格は再び低水準での推移になると考える。中国の石炭港湾在庫の水準は高くないものの、国内生産にシフトしており、更にコロナや華為技術問題で対立する豪州からの輸入を手控える可能性があること、天然ガスへのシフト、この数年定番となった冬場の石炭輸入の減少の流れを受けて。

しかしそうはいっても冬場のピークシーズン需要は増加するため、底堅い推移になると予想する。

9月の中国の石炭輸入は前月から減少。前年水準を▲38.3%下回る1,867万6,000トン(前月▲37.3%の2,066万トン)と過去5年平均水準も下回った。

中国は国内の石炭産業の強化と政治的に対立する豪州からの輸入制限で、国内生産を増加させる方向性に舵を切っているが、国内の需給はタイトと見られ、国内炭と海外炭の値動きには乖離。

バルチック海運指数の低下は過去5年平均でサポートされたが、輸入の動きは鈍化。しかし一方で中国の港湾在庫は減少しており、足元、過去5年平均を下回っている。国内の需給はタイト化しているとみられる。

【見通しの固有リスク】

・世界的な環境重視型世界へのシフトを受けた、石炭上流部門への投資規制強化による、供給減速懸念。短期的には価格の上昇要因。

・中国と豪州の対立、中国国内の生産能力増強に伴う、海上輸送炭需要の減少。

・北半球の夏場の猛暑(/冷夏)・冬場の厳冬(暖冬)。

【投機筋のポジション動向】

・直近の投機筋のポジションは以下の通り。

WTIはロングが664,697枚(前週比 +14,764枚)ショートが174,349枚(▲2,787枚)ネットロングは490,348枚(+17,551枚)

Brentはロングが240,937枚(前週比+15,070枚)ショートが100,807枚(▲4,952枚)ネットロングは140,130枚(+20,022枚)

---≪LME非鉄金属≫---

【非鉄金属価格見通し】

非鉄金属価格は軟調地合に転じるが、下値余地も限定されると考えている。

最大消費国である中国の最大貿易相手経済圏である欧州でロックダウンの動きが再び見られることから、輸出需要が鈍化すると予想されるため。

これまで積み上がっている投機の買いポジションには、利益確定の売りが発生しやすいが、本格化するのはタイミングはおそらく大統領選挙(の郵便以外の投開票)が終わり、ファンド決算が意識される11月以降になるのではないか。

また、Q420は政治的なイベント(並びにリスク)が多く、リスク回避姿勢も根強いこと、南半球も夏場に入って鉱山生産の回復が期待されることも価格を下押ししよう。

ただし、中国の内需は堅調であること、南半球生産者の生産動向が不安定であること(Q420は銅生産者の労使交渉が多い)が価格を高値に維持すると予想する。

世界的に環境重視型社会へのシフトが進む見込みだが、環境重視型社会への移行は主に「省エネに用いる金属」の価格を押し上げる。中長期的に鉱物資源価格には強気の見通しは今のところメインシナリオ(当然生産時には温室効果ガスが発生するのだが)。

具体例を挙げると、軽量化目的のアルミ、EV向けのニッケル・銅(通常25キロ/台の銅が使われるが、EVは80キロ/台)、蓄電池としての鉛、コバルト、リチウムなどが挙げられる。

【見通しの固有リスク】

・高水準の投機筋買い越しポジションが急速に解消されたときの下落リスク。

・主に銅山を中心とする労使交渉長期化による供給減少が、2021年も継続する場合(コロナの影響もあって、2020年の鉱山生産は全体で184万1,000トン、コロナの影響で115万1,000トン減少する見込み)。

・ニューカレドニアのGoroプロジェクトのニッケル精錬所を2021年に閉山すると発表。同プロジェクトのニッケル生産は6万トン/年(シェア2.4%)、その他の生産下方修正リスクは25万3,000トン(9.4%)に及ぶリスクがあり、価格の上昇要因に。

・中国の環境規制強化やコロナの影響再発に伴うスクラップの調達難による、新塊需要の増加。

・上流部門投資不足並びに鉱石の品位低下による、鉱山供給の制限。

・環境問題や人権問題(コンフリクト・メタルの問題)を背景とする鉱山供給の減少。

また、環境に配慮したメタル使用の義務化などが欧州で進む場合などのコストアップ(グリーン・メタルの義務化によるコスト増加)。

・資源ナショナリズムの高まり。インドネシアのニッケル未処理鉱石禁輸措置再開(銅とボーキサイトは2022年から実施の予定)。

【投機筋のポジション動向】

・LME投機筋買い越し金額 前週比+16.4%の3,046億ドル(前週 3,038億ドル)・LME投機筋買い越し数量 前週比+19.3%の4,554千トン(前週 3,819千トン)

---≪鉄鋼原料≫---

【鉄鋼原料価格見通し】

鉄鉱石価格は中国の経済統計の改善を受けて高値圏で推移しつつも、水準を切り下げる展開を予想する。

貿易統計で確認できるように鉄鉱石輸入は堅調であり、在庫の絶対水準が増加していること、南米生産者の増産見通し、価格上昇でレーショニングが発生して、鉄鋼製品需要がやや鈍化すると見られていることが背景。

一方で、中国政府のインフラ投資が今後も継続する見込みであり、中国国内の鉄鋼原料在庫水準が低いことから在庫積み増し需要も継続する可能性が高く、基本は底堅い推移となる。

中国の鉄鋼製品の輸入は通常、平均で110万トン程度なのだが、9月は288万5,000トン(前月224万トン)と記録的な水準に加速した。国内生産も8月時点で9,485万トン(前月9,336万トン)と過去最高水準。

中国の国内需要が旺盛であることを示しているが、中国の鉄鋼製品在庫水準は前週比▲56.1万トンの1,459.7万トン(過去5年平均 994.5万トン)と、例年よりも在庫水準は高く、早晩鉄鋼製品には下押し圧力がかかる見込み。

一方、原料である鉄鉱石の鉄鉱石港湾在庫は前週比+330万トンの1億2,780万トン(過去5年平均1億2,069万トン)、在庫日数は+0.7日の25.5日(過去5年平均29.6日)と例年と比較して在庫水準が低いが、この数週間、急速に水準を切り上げている。鉄鉱石の需給ファンダメンタルズは緩和方向にあるとみられる。

原料炭は中国の生産活動回復が継続していること、国内の鉄鋼需要が公共投資で底堅いことから、同様に底堅い推移になると考える。しかし、中国政府は原料炭を含む石炭の国内生産を増加させる方針であることから、海上輸送原料炭価格の上値も重い。

実際、中国政府は政治的な対立もあって豪州炭の輸入を停止するとの報道もあり、今後、海上輸送原料炭価格には下押し圧力が掛かりやすくなってきた。

ただ、中国の港湾在庫の水準は鉄鋼の最大生産省である河北省の主要港である、京唐港の港湾在庫は急速に減少しており、過去5年の最低水準を下回っていることから価格の下支え要因となる。ただ、輸入自体が減少している可能性も否定できないため、この数字のみをもって需給がタイトと判断するのは難しいかもしれない。

【見通しの固有リスク】

・鉄鉱石価格の上昇がレーショニング(価格上昇による需要減少)を引き起こす場合。

・世界的に広がる環境規制強化の流れで、鉄鉱石や原料炭などの生産に一定の影響が起きる場合。

・コロナウイルスの感染拡大長期化による、鉱山生産の減少リスク。

【投機筋のポジション動向】

---≪貴金属≫---

【貴金属価格見通し】

<<金>>

金銀は軟調な推移になると考える。足下、価格に対する説明力が高いドル指数が、欧州のコロナウイルスの感染再拡大や、米国の大統領選挙を睨んだ政治要因を受けてややリスク回避的にドル高が進んでいるため。

ただしコロナを除けば政治要因は日替わりで、ドル高材料にも、ドル安材料にもなるため、不安定な推移が続くことになるだろう。

なお、リスクオンはドル安で価格上昇、リスクオフで価格下落となる(詳しくは2020年10月12日付のMRA's Eyeをご参照ください)。

ただ、実質金利の説明力がなくなった訳ではなく、足下、米長期金利に上昇圧力が掛っており、実質金利の上昇が金基準価格を切り下げる可能性が出てきた。

現在の金の実質金利で説明可能な価格(金基準価格)は1,620ドル程度に低下。そこからの乖離(リスク・プレミアム)は268ドルと前日から▲7ドル低下している。

なお、金価格を実質金利要因と為替要因に分類した場合、為替要因はリスク・プレミアムのところに内包されると整理している(為替は名目金利の影響も受けるので、純粋に為替の要因のみ切り出すのが困難であることから)。

※毎日回帰分析をアップデートし、リスク・プレミアム自体の水準を見直しているため、前日比の整合性が取れていない場合があります。

<<銀>>

銀価格は金価格との比較感で売買されるが、金銀レシオは現在、78.3倍。過去1年を基準にすると95倍程度、5年では80倍、2000年以降では65倍程度が妥当だが、足元、80倍程度で落ち着いている。

金が高値を維持する可能性が高いため、再びバブル的に銀が物色される可能性は否定できない。しかしその場合でも、常に急落リスクは意識せざるを得ないだろう。

なお、銀価格=金価格÷金銀レシオ であり、金銀レシオが低下することで金価格が変動した時の弾性値が上昇(ボラティリティは上昇し、足元金の2倍に上昇)する点は留意。

(例)金が2,000ドル、銀が20ドルのとき 金銀レシオが100倍→金価格±1ドルの変化で銀価格は±1セント変化 金の変化率は±0.05%、銀は±0.05%

 金銀レシオが1倍→金価格±1ドルの変化で銀価格は±1ドル変化 金の上昇率は±0.05%、銀は±5%

<<PGM>>

プラチナ価格は銀価格との連動性が高い。これは供給過剰で投機的な取引の影響が強まっていることによる。当面は工業需要が牽引する形にはなりにくく、株の影響を受けつつも金銀につれる形の推移になることを予想。

バイデン候補の優勢が伝えられる中では、燃料電池車への普及観測を強めるため、銀価格とのパフォーマンス格差を埋める形で価格が上昇することを予想。

パラジウムは価格は景気の先行きが明確に悪いこと、自動車セクターの回復は緩やかなものにとどまる見通しであることから実需面は価格を下押ししやすい。

しかし、ETF残高とパラジウム価格の連動性が高まっており(管理在庫増加→価格上昇)、一時の、ETF管理在庫減少→価格上昇、のメカニズムから変化してきている。

在庫取り崩し→価格上昇は実際に需給がタイトで、現物確保のためにETFを取り崩さなければならなかったからだが、現在はこれと逆のことが発生している訳で、足元、パラジウムの需給は緩和していると見られる。今後はETFの動向に注目。

9月の米自動車販売は年率1,634万台(市場予想 1,570万台、前月 1,519万台)、中国の9月の自動車販売は中国自動車工業協会の速報で前年比+13.0%の256万6,000台(前月+11.7%の218万5,812台)。

自動車販売は回復しているが、不要不急の消費であるため本格的な回復にはまだ時間がかかる見込み。

【見通しの固有リスク】

・世界的な成長力の低下に伴い、各国の財政状況が悪化、地政学的リスクが顕在化する場合(中東・北アフリカのリスク顕在化の可能性は低くない)。リスク・プレミアム上昇を通じて貴金属価格の上昇要因に。

・米中の対立激化。米国は今回のウイルス問題で、中国の医療面、人工知能を含むIT面に脅威を感じた可能性は高く、対立が激化する場合(安全資産価格の上昇要因)。

・英国のブレグジットは、FTA合意なき離脱となるリスクが残存しており、その場合のインパクトは無秩序離脱と同レベルになると考えられ、金価格の上昇要因に。

・中国地方政府・中堅中小企業の財政状況悪化に伴う景気減速による安全資産需要の増加。

・世界的な自動車販売の減速(米欧中)による、自動車向け排ガス触媒需要の減少(PGM)。

環境重視型社会へのシフトはパラジウム需要を増加させるが、さらに加速して「水素社会」まで到達すると、燃料電池車需要が増加して構造的にプラチナ価格の上昇要因となる可能性。

・コロナウイルスの感染拡大による、最大生産国の1つである南アフリカの鉱山稼働が不安定であることによる供給懸念。

【投機筋のポジション動向】

・直近の投機筋のポジションは、金はロングが340,206枚(前週比 +13,220枚)、ショートが90,602枚(+4,287枚)、ネットロングは249,604枚(+8,933枚)、銀が76,946枚(+26枚)、ショートが32,220枚(▲3,912枚)、ネットロングは44,726枚(+3,938枚)

・直近の投機筋のポジションは以下の通り。

プラチナはロングが26,595枚(前週比 +476枚)ショートが18,770枚(+1,562枚)、ネットロングは7,825枚(▲1,086枚)

パラジウムが5,864枚(+243枚)、ショートが2,451枚(+221枚)ネットロングは3,413枚(+22枚)

---≪農産品≫---

【穀物価格見通し】

穀物価格はトウモロコシ・大豆に関していったん下落すると考えている。投機筋のロングポジションは記録的な水準にあり、ショートポジションも記録的に低い水準にある。リスク回避のドル高が進行しやすい地合にあることを考えると、投機的な観点で価格には下押し圧力が掛りやすいと考えられるため。

トウモロコシ価格は2020-2021年の在庫見通しが当初よりも低下したことや、ラニーニャ現象の影響とみられる各国の生産下振れ見通しを受けて下値余地も限定されると考える。

大豆価格も軟調推移を予想するが、米需給報告で米大豆在庫の減少見通しが示されたことや、ラニーニャ現象を背景とする気象状況の悪化が供給を減じること、中国が米国からの輸入を増加させる方針を継続していることから下値余地も限定されると予想。

小麦はさほど投機の買いポジションが積み上がっている訳ではないため、調整圧力は限定的か。

バッタ被害はLocust Watchでは、エチオピア、イエメン、ケニア、サウジアラビアの一部で深刻な状態が続いているが影響は低下している。今のところ大きな変化はない。

西部に広がっていたバッタの固体(群棲相を形成していない)はチャド程度で留まっており、今のところは被害が拡大する懸念は低下している。

コロナウイルスの影響で播種に必要な人員を確保できない農家があったが、今度は収穫期にコロナウイルスの影響で人員が確保できず、収穫に影響が出る可能性がある。

近年、食品価格に対して影響が大きいラニーニャ現象が発生していることもあり、年末~年明けにかけての穀物価格の見通しは強気。

【見通しの固有リスク】

・ラニーニャ現象の発生による穀物供給減少リスクの顕在化。害虫の発生、生産地の土壌破壊など(すでに一部顕在化)。

・環境重視型社会へのシフトにより、燃料向け穀物需要が増加する場合(価格の上昇要因)。現在はそれほどの数量でもない、バイオディーゼル向けの大豆需要増加など。

・新型コロナウイルスの影響拡大による、輸出活動の停滞(シカゴ定期を含む生産地価格の下落要因)。

・中国の豚コレラ被害の拡大により、飼料需要が減少した場合は価格の下落要因(逆に終息すれば上昇要因)。

【米農務省需給報告データ】

・米穀物作付け意向面積トウモロコシ 9,699万エーカー(市場予想 9,412万エーカー)大豆 8,351万エーカー(8,502万エーカー)小麦 4,466万エーカー(4,495万エーカー)

・米穀物最終作付け面積トウモロコシ 9,201万エーカー(市場予想 9,514万エーカー)大豆 8,383万エーカー(8,483万エーカー)小麦 4,425万エーカー(4,472万エーカー)

・10月米需給報告生産見通し(実績/市場予想/前月)トウモロコシ 147億2,200万Bu(148億2,261万Bu、149億Bu)大豆 42億6,800万Bu(42億8,789万Bu、43億1,300万Bu)小麦 18億2,600万Bu(前月18億3,800万Bu)

・10月米需給報告在庫見通し(実績/市場予想/前月)トウモロコシ 21億6,700万Bu(21億2,004万Bu、25億300万Bu)大豆 2億9,000万Bu(3億6,293万Bu、4億6,000万Bu)小麦 8億8,300万Bu(8億9,041万Bu、9億2,500万Bu)

・10月米需給報告単収見通し(実績/市場予想/前月)トウモロコシ 178.4Bu/エーカー177.86Bu/エーカー、178.5Bu/エーカー)大豆 51.9Bu/エーカー(51.7Bu/エーカー、51.9Bu/エーカー)小麦 49.7Bu/エーカー(前月50.1Bu/エーカー)

・9月末四半期在庫(実績/市場予想/前月)トウモロコシ 19億億9,500万Bu(22億6,554万Bu、52億2,400万Bu)大豆 5億2,300万Bu(5億7,838万Bu、13億8,600万Bu)小麦 21億5,900万Bu(22億4,035万Bu、10億4,400万Bu)

【投機筋のポジション動向】

・直近の投機筋のポジションは以下の通り。

トウモロコシはロングが470,393枚(前週比 +55,740枚)、ショートが140,485枚(▲14,181枚)ネットロングは329,908枚(+69,921枚)

大豆はロングが317,412枚(+503枚)、ショートが57,540枚(▲4,616枚)ネットロングは259,872枚(+5,119枚)

小麦はロングが149,043枚(+13,140枚)、ショートが102,506枚(+9,401枚)ネットロングは46,537枚(+3,739枚)

◆本日のMRA's Eye


「金価格の決定要因~為替の説明力の低下と上昇」

現在の金価格動向は米国の10年実質金利で説明が可能であり、10年金利要因、10年期待インフレ率要因、その他の要因の3要因に分解できることを説明した。しかし、しかしもう1つ考えなければいけない要素として重要なのが、為替動向である。

金価格動向を説明する際に為替が出てこないことはない。「ドルの代替運用先として金が物色される」という説明もよくなされるが、ドルの代わりにドル建てで取引されている資産に投資をする、と聞いても正直あまりピンとこないのではないだろうか。

もうすこし話を一般化して、このロジックが何を意味しているのかを考えてみたい。

これは金に限った話ではないが、一般に、ドルが下落した時(ドル安になったとき)にドルで取引されている資産(ドル建て資産)の価格は上昇することがわかっている。

逆にドルが上昇するとき(ドル高になったとき)には価格は下落すると言われているし、多くの場合それが実際に起きている。

もし対象としている商品が本来持っている価値(本源的価値と呼ぶ)が変化しなかった場合、例えば為替レートが変動したとしても、原油や銅、金の資源としての価値が変わるわけではない。

もう少し砕けたいい方をすれば、為替レートが変動したからといって、原油の発熱効率が上昇したり、金の硬度が増したりするということは絶対に起きないということだ。

本源的価値が変わっていないモノを購入しようとしたとき、購入に用いる通貨の相対価値が低下していると、そのモノを購入するために必要な通貨の数量は増えることになる。

例えば、為替が1ドル100円のときに、米国で10ドルで販売されているハンバーガーを購入しようとした場合、1,000円必要になるが、為替が200円と円安になれば、ハンバーガーを購入するための資金は2,000円に増える。ハンバーガーの本源的な価値自体は変化していないが、為替の水準が変化することで原資が変化したわけだ。

我々日本人が海外から原油などのドル建て資産を購入するときは、為替市場でドルを調達しなければならない。そのため、円高の時であれば有利にドルを調達でき、購買力は増す。そのためドル安の時にはドル建て資産価格は上昇しやすい。

逆に、原油を生産している国はドル高の時に生産すれば、ドル建ての収入を自国通貨に交換するときに実入りが増えるため、増産バイアスがかかることから、ドル建て資産価格には下落圧力が掛かることになる(実際は為替レートを見ながら増減産が行われているわけではなく、先物市場での売りヘッジが入ることによって価格に影響を及ぼしている)。

ドルが高い・安いは様々な通貨との相対価値で決まるため、ドル建てで取引されている商品価格動向を分析する場合ドルの複数通貨との加重平均であるドル指数を用いるのが一般的である。

実際のドル指数の金価格への影響を見てみよう。グラフは2007年以降のドル指数と金価格の推移であるが一見して両者の間に高い相関性があるようには見えないが、ドルが上昇する局面では金価格が下落し、逆の場合には上昇していることが確認できる。

この期間(2007年1月から直近まで)のドル指数の金価格との相関係数は0.15と統計的にはほぼ無相関といえる。相関係数を二乗した決定係数は0.22だ。

相関係数とは2つの数値の動きの同値性を検証するための指標で、▲1~1の間の値をとる。1だと最も相関性が高く分析対象となる数値Aと数値Bが1:1で変動することを表す。例えば、材質が均質の棒の長さと重さの関係などは、相関係数は1となる。

逆にマイナスの場合(負の相関と呼ぶ。プラスの場合は正の相関と呼ぶ)は数値Aが上昇(増加)したときに数値Bが低下(減少)する。相関係数が完全に▲1となる例はなかなかないのだが、冬場の気温と灯油の消費量などは負の相関の例としてよく挙げられる。

決定係数は相関係数を二乗して求められるが、この例だと0.02となる。このとき、ドル指数の金価格に対する説明力は2%であり、98%はその他の要因で決まっているということを意味している。

話を元に戻そう。次に金価格と実質金利の相関分析を行うと相関係数は▲0.90、決定係数は0.80であり、圧倒的に実質金利の金価格に対する説明力が高いことになる。

但し、この相関係数は計測する時期、期間によって変動するため、常に為替が金価格と無相関というわけではないことは注意が必要であるし、相関性が高まる局面も出てくる。

例えばデータは少ないが、直近1ヵ月を対象に同様の分析を行うと、ドル指数の金価格との相関係数は▲0.91と説明力が上がり、実質金利の金価格との相関係数は▲0.79と説明力が低下している。

これは米国の金融政策によって名目金利(米10年国債利回り)が低下、下げ余地があと0.6%~0.7%程度しかなく、かつ、期待インフレ率への影響が大きい原油価格が40ドル内外で低迷しているため、期待インフレ率も比較的安定していることから実質金利の変化が小さくなってきたことに起因する。

一方、為替は各国の経済対策や、欧州不安を受けたリスクオン・リスクオフでドル指数が大きく動く傾向が強まっており、結果的に為替の説明力が増したと考えられる。

つまり、長期的には実質金利動向を把握しておくことは引き続き必要であるが、短期的な相場動向を考える上では、為替動向の重要性が足元増していることを意味している。

このように、金価格に対して影響力のある要因を整理し、「今、どの要因の説明力が高まっているのか、なぜそのようになっているのか」を考え、複眼的に相場を見ることは重要である。

◆主要ニュース


・1-9月期中国工業セクター利益 前年比▲2.4%の4兆3,665億元(1-8月期▲4.4%の3兆7,167億元)
 9月 +10.1%の6,464億元(+19.1%の6,128億元)

・9月ユーロ圏マネーサプライM3 前年比+10.4%(前月改定+9.5%)

・9月独輸入物価指数 前月比+0.3%(前月+0.1%)、前年比▲4.3%(▲4.0%)

・9月米製造業耐久財受注速報
 前月比+1.9%(前月改定+0.4%)
 除く輸送機器+0.8%(+0.6%)
 製造業新規受注資本財非国防除く航空+1.0%(+2.1%)

・8月米FHFA住宅価格指数 前月比+1.5%(前月+1.1%)

・8月米S&Pコアロジック住宅価格指数 前月比+0.47%(前月+0.75%)、前年比+5.18%(+4.12%)

・10月米コンファレンスボード消費者信頼感指数 100.9(前月改定 101.3)
 現況指数 104.6(98.9)、期待指数 98.4(102.9)
 6ヵ月以内自動車購入 9.7(11.8)、住宅 6.6(6.4)

・米MBA住宅ローン申請指数 前週比 +1.7%(前週▲0.6%)
 購入指数+0.2%(▲2.1%)
 借換指数+2.5%(+0.2%)
 固定金利30年 3.00%(3.02%)、15年 2.60%(2.61%)

・9月米前渡商品貿易収支 ▲794億ドルの赤字(▲831億ドルの赤字)

・9月米卸売在庫 前月比▲0.1%(前月+0.3%)

・ドイツ、飲食店・娯楽施設を閉鎖。企業や小売店、学校は閉鎖せず。

・フランス、全土で移動制限を導入。感染者数と入院患者が急増しているため。

・EUミシェル大統領、「英国との交渉は最も難しい段階に。」

・米国、WTOでの中国の伸張を警戒し、ナイジェリア候補のオコンジョイウェアラ元財務相の就任を拒否の意向。

◆エネルギー・メタル関連ニュース


【エネルギー】
・DOE米石油統計 原油+4.3MB(クッシング▲0.4MB)
 ガソリン▲0.9MB
 ディスティレート▲4.5MB
 稼働率+1.7

 原油・石油製品輸出 7,884KBD(前週比▲142KBD)
 原油輸出 2,823KBD(▲13KBD)
 ガソリン輸出 714KBD(▲35KBD)
 ディスティレート輸出 1,109KBD(▲107KBD)
 レジデュアル輸出 109KBD(▲6KBD)
 プロパン・プロピレン輸出 1,198KBD(▲28KBD)
 その他石油製品輸出 1,876KBD(+45KBD)

・Q220HESS
 原油生産量 16.8(前期18.3万バレル、前年16.6万バレル)
 
 NGLs 6.3万バレル(6.3万バレル、5.2万バレル)
 天然ガス 540MCF(528MCF、563MCF)
 CAPEX 3億3,100万ドル(前期4億5,300万ドル、前年6億6,100万ドル)

・熱帯性暴風雨「ゼータ」メキシコ湾に上陸
 https://www.nhc.noaa.gov/graphics_at3.shtml?start#contents

【メタル】
・チリ ミナ組合(Candlaria銅山労働組合の1つ)、労使交渉の後、LundinのCandelaria銅山でのストライキを延長、チリ労働局は賃金交渉を再開する条件について合意に至らなかった。

・フィリピン Nickel Asia Corp、コロナウイルス感染者19人が判明し、Hinatuan鉱山4ヵ所の操業を一時停止。

・ILZSG、1-8月期 亜鉛鉱山生産 7,813千トン(前年8,461千トン)
 製錬亜鉛鉛生産 8,837千トン(8,806千トン)
 精錬鉛需要 8,438千トン(8,963千トン)
 精錬鉛需給 +399千トンの供給過剰(▲157千トンの供給不足)

・ILZSG、1-8月期 鉛鉱山生産 2,866千トン(前年 3,073千トン)
 精錬鉛生産 7,510千トン(7,937千トン)
 精錬鉛需要 7,307千トン(7,978千トン)
 精錬鉛需給 +203千トンの供給過剰(▲41千トンの供給不足)

◆主要商品騰落率


【上昇率上位5商品】

商品名(カテゴリー)/前日比上昇率/年初来上昇率
1.SGX天然ゴム ( その他農産品 )/ +5.65%/ +74.38%
2.SHF天然ゴム ( その他農産品 )/ +5.21%/ +17.72%
3.SHFニッケル ( ベースメタル )/ +2.86%/ +9.71%
4.LME鉛 3M ( ベースメタル )/ +1.71%/ ▲5.88%
5.CME生牛 ( 畜産品 )/ +0.95%/ ▲15.12%

【下落率上位5商品】

商品名(カテゴリー)/前日比上昇率/年初来上昇率
66.NYM WTI ( エネルギー )/ ▲5.51%/ ▲38.77%
65.NYM RBOB ( エネルギー )/ ▲5.42%/ ▲36.31%
64.CBTエタノール ( エネルギー )/ ▲5.16%/ +6.91%
63.ICE Brent ( エネルギー )/ ▲5.05%/ ▲40.73%
62.ICEガスオイル ( エネルギー )/ ▲4.48%/ ▲48.74%

※弊社が重要と考える主要商品の前日比騰落率上位・下位5品目です。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。

◆主要指標


【為替・株・金利・ビットコイン】
NY ダウ :26,519.95(▲943.24)
S&P500 :3,271.03(▲119.65)
日経平均株価 :23,418.51(▲67.29)
ドル円 :104.32(▲0.10)
ユーロ円 :122.53(▲0.64)
米10年債 :0.77(+0.00)
中国10年債利回り :3.18(+0.02)
日本10年債利回り :0.03(▲0.01)
独10年債利回り :▲0.63(▲0.01)
ビットコイン :13,213.48(▲407.06)

【MRAコモディティ恐怖指数】
総合 :27.47(▲0.88)
エネルギー :39.88(+0.48)
ベースメタル :20.87(+0.2)
貴金属 :28.88(+1.29)
穀物 :22.01(▲0.59)
その他農畜産品 :26.03(▲2.78)

【主要商品ボラティリティ】
WTI :48.66(+3.39)
Brent :43.03(+4.17)
米天然ガス :65.01(▲10.99)
米ガソリン :47.23(+3.93)
ICEガスオイル :43.36(+2.93)
LME銅 :19.43(+0.53)
LMEアルミニウム :18.37(▲0.06)
金 :19.40(▲0.17)
プラチナ :31.63(+0.24)
トウモロコシ :20.57(+1.64)
大豆 :19.40(▲0.17)

【エネルギー】
WTI :37.39(▲2.18)
Brent :39.12(▲2.08)
Oman :39.29(▲1.83)
米ガソリン :108.14(▲6.20)
米灯油 :111.42(▲4.35)
ICEガスオイル :314.75(▲14.75)
米天然ガス :3.00(▲0.02)
英天然ガス :41.48(▲0.65)

【貴金属】
金 :1877.19(▲30.80)
銀 :23.38(▲0.99)
プラチナ :870.70(▲12.24)
パラジウム :2248.42(▲90.17)
※ニューヨーククローズ。

【LME非鉄金属】
(3ヵ月公式セトル)
銅 :6,714(▲94:19C)
亜鉛 :2,534(▲19:11.5C)
鉛 :1,781(▲16:16.5C)
アルミニウム :1,815(▲8:14C)
ニッケル :15,849(+205:30C)
錫 :17,961(▲192:39B)
コバルト :33,014(▲5)

(3ヵ月ロンドンクローズ)
銅 :6746.00(▲46.00)
亜鉛 :2541.50(▲3.00)
鉛 :1810.00(+30.50)
アルミニウム :1811.50(▲8.50)
ニッケル :15730.00(▲165.00)
錫 :18030.00(▲60.00)
バルチック海運指数 :1,384.00(▲29.00)
※C=Cash-3M コンタンゴ、B=Cash-3M バック

【鉄鋼原料】
62%鉄鉱石スポット(CFR中国、1営業日前) :114.61(▲2.22)
SGX鉄鉱石 :120.1(+0.04)
NYMEX鉄鉱石 :120.45(▲0.18)
NYMEX原料炭スワップ先物 :121.21(▲0.86)
上海鉄筋直近限月 :3,657(+27)
上海鉄筋中心限月 :3,643(+27)
米鉄スクラップ :304(▲1.00)

【農産物】
大豆 :1057.25(▲25.00)
シカゴ大豆ミール :376.70(▲7.30)
シカゴ大豆油 :33.42(▲0.69)
マレーシア パーム油 :3259.00(+22.00)
シカゴ とうもろこし :401.50(▲14.50)
シカゴ小麦 :608.75(▲7.00)
シンガポールゴム :290.00(+15.50)
上海ゴム :14845.00(+735.00)
砂糖 :14.89(+0.06)
アラビカ :105.00(▲1.95)
ロブスタ :1327.00(▲4.00)
綿花 :70.17(▲1.86)

【畜産物】
シカゴ豚赤身肉 :66.38(▲1.28)
シカゴ生牛 :105.85(+1.00)
シカゴ飼育牛 :135.18(+0.88)

※全ての価格は注記が無い限り、取引所で取引される通貨建。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。