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大恐慌以来最悪の景気後退懸念も米封鎖解除期待で総じて高い
  • MRA商品市場レポート

2020年4月15日 第1727号 商品市況概況

◆昨日の商品市場(全体)の総括


「大恐慌以来最悪の景気後退懸念も米封鎖解除期待で総じて高い」

【昨日と本日の各セクターショートコメント】

◆エネルギー:IMF見通し下方修正や、サウジアラビアのOSP価格再度の引き下げ(アジア向け)を受けて水準を切り下げ。WTIは一時10ドル台に。

景気見通しの下方修正で軟調。ただし不十分ながらも減産が始まることから下値余地も限定されると予想。本日は「足元の米経済状況を表す指標」の1つである米石油統計と、需要見通しの基準の1つであるIEA月報に注目したい。

◆非鉄金属:LMEは大幅に上昇。中国の貿易統計が市場予想ほど悪くなかったこと、コロナウイルスの影響拡大で鉱山生産が減少していることが、IMF見通しの下方修正を上回った。

ここまでの上昇は四半期決算を終え、需給改善「期待」を受けた投機の買戻しによるものと考えられ、IMF見通しが悲観的であることもあり調整売り圧力が強まる見込み。

◆鉄鋼原料:小幅高。中国の貿易統計が市場予想ほど悪くなかったことや、鉱山供給の減少観測が材料に。

鉄鉱石価格は非鉄同様中国の経済活動に左右されやすく、鉄鉱石は在庫水準の低さから上昇、石炭は小幅安、鉄鋼製品は工場稼働再開と在庫の取り崩し進捗で上昇。

◆貴金属:IMF見通しの大幅下方修正を受けた長期金利の低下で実質金利も低下、軒並み上昇。

低金利政策の継続観測が価格を支えるが、IMF見通しを受けて原油価格に下押し圧力が掛かるため、本日は軟調推移か。

◆穀物:IMF見通し下方修正を受けた原油価格下落を受けて総じて軟調。

原油価格が一旦調整するとみられることから、トウモロコシも連れ安となり、大豆や小麦もそれに連れて下落の公算。

※より詳細な説明は以下をご参照ください。

市場データ・グラフ類の添付ファイルのサンプルはこちら。

【昨日の市場動向総括】

昨日の商品市場はエネルギーやその他農産品が売られたが、その他の商品は軒並み上昇した。

注目のIMF景気見通しは2020年の成長見通しが▲3.0%と大幅に引き下げられ、エネルギーをはじめとする景気循環銘柄の需要見通しが下方修正され、価格の下落要因となるはずだが、主に工業金属セクター(非鉄金属、鉄鋼製品、鉄鋼原料)が堅調な推移となった。

最大消費国である中国の貿易統計が市場予想ほどの悪化にならなかったことや、主要生産国(南アフリカや南米、インド、豪州など)で生産調整の動きが強まっていることがより材料視された。

また、株に関しては米国家経済会議クドロー委員長が「トランプ大統領から、数日のうちに経済運営に関して重大な発表がある」と発言したことで、経済封鎖解除への期待が高まったことが価格を押し上げることとなった。

新型コロナウイルスの新規感染者数は世界的に減少しているが、正直なところ株式市場は現状を楽観視しすぎに見え、非鉄に関しては記録的な水準だった投機の売りポジションが解消される中でのテクニカルな買戻しと見られ、早晩価格は景気循環銘柄を中心に再度、調整すると考えられる。

※レポートのお申込みはこちらから
https://marketrisk.jp/news-contents/news/3592.html

※新型コロナウイルスの新規感染者数(更新しました)
https://marketrisk.jp/news-contents/contents/8925.html

※Brent・WTIの期間構造(更新しました)
https://marketrisk.jp/news-contents/contents/8377.html

【本日の価格見通し総括】

本日の商品市場は一旦調整圧力が強まる展開を予想する。米トランプ大統領が5月に経済封鎖を解除する、との見方が広がったが現在の感染拡大状況を見ると時期尚早であり、その期待が剥落すると考えられるため。

IMFの景気見通しも大幅に下方修正されていることもあって、本日は景気循環系商品を中心に調整圧力が強まるだろう。

ただ、昨日の市場見通し総括のところでもコメントしたように、世界の新型コロナウイルスの新規感染者数は減少に転じており、過去のSARSの例を見るに、「価格が反転上昇する必要条件」が満たされつつある。

前回のSARSは局地的な影響に留まったため、今回も同じ展開になるとは言えないが、信用リスク拡大回避にFRBがジャンク債市場にまで介入していること(銀行はバーゼル3以降、リスク許容度が低下しているため、結果的に中央銀行が介入せざるを得なくなっている)から、調整があっても徐々に余地は限定されることになるだろう。

本日予定されている材料としては、フォワードルッキングな材料としてはニューヨーク連銀製造業景気指数に注目している。市場予想は▲35.0(前月▲21.5)と大幅悪化を見込んでいる。

この他、より現状を「時間差なく」評価できる定性指標であるベージュブックの内容に注目したい。

【昨日の世界経済・市場動向のトピックス】

昨日IMFは、2020年経済見通しを想定を大幅に下回る▲3.0%に下方修正した。コロナウイルスの感染拡大に伴う「ロックダウンのリスク」が当初のIMFの想定を大きく上回ったためだ。

※各国の水準は本日主要のニュース、添付資料をご参照ください。

有効なワクチンや薬が開発・発見されていない中、取れる手段はペスト蔓延時やスペイン風邪の時と同様に隔離を行うことしかない。

この政策が奏功して各国の新型コロナウイルスの新規感染者数は減少を始めており、SARSなどの過去の感染症拡大の際の例を見るに、7月や8月頃に終息するというのが「希望的観測も含めた」メインシナリオである。

この結果、2021年の見通しは+5.8%と大幅に上方修正されている。この見通しを達成するには、1.封じ込めの達成による時間稼ぎ、2.ワクチンの開発、3.経済活動再開をスムースにするための社会インフラの維持、が必須である。

しかし、やはりこの見通しは相当楽観的、と考えるべきだろう。

高度な医療技術を持つ先進国はこの危機を克服できるかもしれないが、医療制度が発達しておらず、衛生観念も低い新興国がこの感染拡大を封じ込められるかどうかは不透明だ。

もし「今後の成長ドライバー」である新興国経済が期待通りの成長とならなかった場合、世界経済の成長見通しがさらに下方修正されても不自然ではなく、場合によると潜在成長率の低下から、超長期見通しも下方修正される可能性が高まる。

またより警戒すべきは、コロナは「再発」している症例も見られ始めており、「ポスト・コロナ」ではなく「ウィズ・コロナ」の世界を想定しなければならないかもしれない点だ。

言葉を変えると、今回のパンデミックが根本的に解決するには、ワクチンの発見や、感染メカニズムや人体に与える影響の完全な解明が必要で、それがなければ、「従来の経済構造」に戻ることは難しいともいえるだろうか。

この結果、新興国の政情は不安定化し、生活に必要な一次産品の価格はより乱高下する可能性が高まることになる。下落一方向、というわけではないだろう。

こうしたポスト・コロナの世界を想定しなければならないタイミングに差し掛かっているのではないだろうか。

(その1つの例として、2020年4月6日付けMRA's Eye「ポストWショックの世界経済」で、今後の世界の構造変化のリスクシナリオを想定していますので、ご一読ください)

【景気循環銘柄共通の価格変動要因整理】

(マクロ要因)

・各国のPMI・ISMなどのマインド系指標の減速。

中国の製造業・非製造業PMIは大幅な改善となったが、アンケートの取り方が「前月からの商況の変化」であるため、これを額面通りは評価し難い。もう数ヵ月この統計を見ていく必要があるだろう。

それ以上に、今後発表される欧米のPMIの悪化度合いが重要に。

・世界景気の減速観測。IMFは2020年の経済見通しを大幅に引き下げ(+3.3%→▲3.0%)ている。ただし2021年には+5.8%への急回復を見込んでいる。

ただこの通りになるためには、コロナウイルス感染拡大終息が必要条件であり、第二次感染拡大となり得る冬場までの終息がなければ、それは難しかろう。

・FRBは合計で▲150bpの緊急利下げと、ドル需要ひっ迫の状況を緩和するための無制限の量的緩和も実施、債券買い入れもジャンク債も対象とするなど、打てる手は出し惜しみなく出しているため、徐々に不安は解消しよう。

ただし、持てる金融政策のカードをほとんど切ってしまったため、今後、不測の事態が発生した場合のリスクは小さくない。

・景気減速を受けた、各国政府・中銀の財政政策・金融緩和は価格の上昇要因(Q319の中国GDPは前年比+6.2%、前期+6.3%と1992年の統計発表以来の低水準となり、減速懸念が再び意識されている)。

※一方、鉱工業生産や固定資産投資などは政府の対策の影響が徐々に顕在化している形。

・2018年からインドが人口ボーナス期入りしており、構造的な需要の増加が見込めることは中長期的な価格の上昇要因。

(特殊要因)

・中国の新型コロナウイルスの世界的な感染拡大を受けた、世界的な経済活動の鈍化長期化(景気循環系商品価格の下落要因、世界の経済構造変化も)。

・米中が通商面で再び対立(国営企業への補助禁止、人権面、知的財産権など)する可能性はあり、さらに新型コロナウイルスの感染拡大が終息したのちに、ウイルス問題を受けて対立が激化する可能性も排除できず。

・欧州の政治混乱(伊仏の対立、ポピュリズムの台頭、トルコと欧州の関係悪化、トルコの景気減速など)によるリスク回避の動きの強まり(下落要因)。

・中東情勢が再度緊迫化し、域内景気への悪影響への懸念(下落要因)。

・英国のEU離脱が無秩序なものになるリスク。今後は2020年12月末の移行期間までに条件で合意ができるか否か。場合によっては、ハードブレグジットの可能性も。

・中国地方政府・中堅中小企業の財政状況悪化に伴う景気減速(下落要因)。

(投機・投資要因)

・コロナウイルスの影響拡大によるリスク回避の株安が、景気循環系商品価格にマイナスの影響を与える場合。

・コロナウイルス対策のために大量に投入された資金が、コロナウイルス終息後にリスク資産買いに走り、暴騰するリスク。

◆昨日の商品市場(個別)の総括


---≪エネルギー≫---

【原油市場動向総括】

原油価格は下落した。ほぼ予想通りであるがIMFの経済見通しが引き下げられたことによる需要見通しが悲観的になったこと、サウジアラビアがOSP価格を再度引き下げ(アジア向け)、シェア確保の動きに出ていることで売り圧力が強まった。

また、この需要減少に対して速やかな減産を世界的に実施できない状況にあることも価格を下押しした。

【原油価格見通し】

原油価格はIMFの見通し下方修正と世界の原油減産が十分ではないとの見方から下値余地を探る展開を予想する。ただしコロナウイルスの感染拡大ペースが鈍化していることや、不十分でも減産が進捗することから、時間経過とともに価格水準は切り上がると予想する。

ただし生産調整が速やかに進むとは考え難いため、上昇余地も限定されると考える。

現在の価格水準が継続すれば米国やカナダも2割程度、自動的に減産が行われる可能性は高く、結果的に全世界で2割程度の減産になるのではないか。

米シェールオイルの生産者のコストは50ドル近辺であり、カナダのオイルサンドからの生産者のコストも40ドル程度と見られる。

全ての生産者が価格下落リスクヘッジを実施できている訳ではないため、現在の価格水準が継続するならヘッジ未済の生産者は生産停止や破綻に追い込まれると見ている。破綻が起きるとすれば、ヘッジ期間の目処である3、6、9、12月末。これまでは大規模な減産や連鎖破綻はないのではないと考える。

今後を占う上で重要なのが、どのタイミングでコロナウイルス問題が終息するか、減産が始まるか、である。

6月以降の減産規模の縮小については、需要動向が価格を決定するため、減産計画は実態に合わせて随時見直しされるだろう。ただ、世界ではコロナウイルスの新規感染者の増加ペースが減速を始めていることから、6月会合で減産規模は縮小されると予想される。

ただ、この時の減産規模や時期を誤ると、価格が大きく上昇するリスクがある。特に非OPECプラス諸国が減産を行った場合、稼働再開には時間が掛るため、四半期末を越えたタイミングでの感染終息は、価格上昇リスクを高めやすい。米シェール企業でも増産を決断してから実施されるまで、6~7ヵ月はかかるためだ。

逆に、コロナウイルスの感染拡大防止に失敗し、「今年の冬に第二ラウンドに突入」となると需要の回復は難しく、かつ、信用リスクにも波及し企業倒産がべースの需要を減じることから、▲760万バレルの減産では価格維持に不十分となる可能性も充分にあり得る。

さらに価格低迷が産油国の体制を揺るがすため、供給が途絶して急騰、というリスクもあり得る。特に中東北アフリカ諸国ではコロナウイルスの感染が拡大した場合、治安の不安定化で政権の維持が困難になり、供給自体に支障をきたす可能性もある。

コロナウイルスの感染拡大動向が価格動向の鍵を握ることは間違いがない。

さらに影響がよく分からないのが、各国政府・中央銀行が財政・金融政策の大盤振る舞いをしている点。これによって株が急騰する可能性はあり、その場合エネルギーセクターにもリバランスの買いが入るため、投機的な観点から価格を押しあげよう。

株価の急騰は再び実態経済と、株価の顕著な乖離をもたらすため、その後のリスク資産価格を乱高下させる要因となるため要注意だ。

逆に、先進国中央銀行は持てる政策をすべて使ってしまったため、さらなる事態の悪化があった場合、打てる手段はほとんどないことはリスクといえる。コロナウイルスの影響が長期化する可能性は徐々に高まっている。

【石炭市場動向総括】

石炭先物市場は小幅な下落となった。中国の工場再稼働が始まっているものの、電力会社の石炭在庫水準が高いこともあり、買い意欲は後退しているようだ。

【石炭価格見通し】

石炭価格は中国の経済活動再開で水準を切り上げる展開になると予想する。ただし、再び中国の感染者が増加を始めており、再度、生産活動が抑制される可能性があるため上昇余地は限定されよう。

石炭市場は環境規制の強化トレンドもあって、今後供給が減っていく可能性が高い一方、直ちに石炭火力からLNGやその他の再生可能エネルギーにシフトすることも難しく、しばらくは高止まりすることになるだろう。

結果的に価格変動性は低く、代表銘柄であるNEWCやAPI Coalの変動性は歴史的に見ても極めて低い状況。

このように、石炭市場の流動性が低下していくことが予想されることから、投機資金がさほど入っていないと見られ、需給を反映した価格動向となりやすい。

【価格変動要因の整理】

(マクロ要因)

・OPECプラスの減産と、非OPECプラス諸国の自主減産で需給がタイト化する場合(価格上昇要因)。

・産油国の財政悪化による上流投資部門投資の減速は、インドなどの新興国需要顕在化時の価格上昇要因。

・EV普及による需要の伸び鈍化を、軽量化目的の樹脂向け需要増加が相殺(世界の需要が減少を始めるのは2050年頃からか)。

・世界的な石炭上流部門への投資規制強化による、供給減速懸念。価格上昇要因(石炭)。

・競合燃料である天然ガス・LNG価格が供給過剰で低迷、石炭価格の下落要因。

(特殊要因)

・原油価格下落とコロナウイルス感染拡大による治安悪化が、中東情勢を悪化させ供給リスクにつながる場合。

・コロナウイルスの感染拡大長期化による経済成長の鈍化。

・シリアイドリブ県を巡る、トルコとシリアの武力衝突懸念(中東の不安定化による供給懸念と、難民流入による南欧州の景況感悪化)。

(投機・投資要因)

・WTIは4月7日時点でロングが増加、ショートが減少した。四半期末越えと米経済対策を評価した形。

・直近の投機筋のポジションは以下の通り。

WTIはロングが655,771枚(前週比 +31,374枚)ショートが170,876枚(▲18,413枚)ネットロングは484,895枚(+49,787枚)

Brentはロングが229,611枚(前週比+9,888枚)ショートが125,996枚(▲37,358枚)ネットロングは103,615枚(+47,246枚)

---≪LME非鉄金属≫---

【非鉄金属市場動向総括】

LME市場は大幅に上昇した。中国の貿易統計で輸出・輸入ともその伸びが市場予想ほどの縮小とならなかったことで、中国の経済活動が想定以上のペースで回復していると期待されたことや、生産者の減産報道が材料となった。

IMFの景気見通しが大幅に下方修正されたが、上記材料の方が強く意識されたためほとんど下落することはなかった。

【非鉄金属価格見通し】

非鉄金属価格は底堅い推移になると考える。企業活動の現在の状況を正確に把握することは困難であるが、最大消費国である中国の経済活動が再開し、上海在庫の減少が確認されていること、チリなどの生産国でもコロナウイルスの感染拡大が確認され、鉱山生産が減少していることから。

この時期の在庫減少はある意味季節性通りではあるが、鉛やニッケル、錫などの在庫減少ペースは例年よりも早い。生産者の稼働の遅れと、消費者の工場稼働に差が生じているためと考えられる。

実際、チリの鉱山ではコロナウイルスの感染者が確認されており、終息まで生産停止が続く可能性は高い。

しかし、価格が持続的な上昇になるためには需要の回復が必須だ。ここまでの価格上昇はどちらかといえば3月末を越えたことで、売りポジションを拡大していた投機の買戻しの動きが強まったことによる、テクニカルな上昇の側面が強いと見ている。

今のところ、それでも7月~8月頃に世界経済は再稼働を始めるという希望的観測も含めた見通しがメインシナリオとなっているが、経済活動の抑制状態が続いている状況に変わりはなく、あと数ヵ月は通常状態よりも需要が抑制された状態が続くと見られるため、再び非鉄金属価格は下落に転じるだろう。

結局、下値余地が徐々に限定され始め、緩やかに価格は水準を切り上げるが当面、上昇余地は限定される、ということだ。

基本的に戻りは緩やかなものになると見ているものの、稼働停止となっている鉱山の稼働が速やかに再開されるのか不明であり、各国政府・中央銀行が財政・金融政策の大盤振る舞いをしている点も先々の価格上昇リスクを強めている。

逆に、先進国中央銀行は持てる政策をすべて使ってしまったため、さらなる事態の悪化があった場合、打てる手段はほとんどないことは下落リスクだろう。コロナウイルスの影響が長期化する可能性は徐々に高まっている。

長期的には環境面に配慮した「省エネ金属」需要が高まることから非鉄金属価格は上昇すると予想される。

具体例を挙げると、社会インフラとしてのバッテリー向け、電気自動車に使用される金属が対象となる(銅、アルミ、ニッケル、リチウム、コバルトなど)。

再び非鉄金属が持続的な上昇に転じるのは、インドの構造的な需要が顕在化するタイミングになるだろうが、中国が1994年に人口ボーナス期入りし、非鉄金属価格が上昇を始めたのが2000年頃からであることを考えると、2023~2024年頃になるのではないか。

【価格変動要因の整理】

(マクロ要因)

・3月の中国製造業PMIは52.0(前月35.7)と大幅な改善となり、好不況の閾値である50を回復。ただし、統計の強制的な不連続性発生により、統計が安定して評価できるようになるには数ヵ月を要する見込み。

生産活動が回復(27.8→54.1)、新規受注も回復しているが(29.3→52.0)、輸出新規受注の回復が緩慢であることを勘案すると(28.7→46.4)、やはり国内向けの回復によるもの。

新規受注在庫レシオも急回復しており、ファンダメンタルズ的には非鉄金属価格を押し上げ(ただし輸出需要の回復が緩慢であり影響は限定)。

・金属にもよるが、主要生産者がコロナウイルスの影響による生産調整に動いており、供給面で価格を押し上げ(労働力が集まらない、業績悪化に伴う設備投資の減額、採算性悪化に伴う減産など、理由は様々)

・3月銅製品生産者稼働状況

 銅線生産者 75.8%(前月34.7%、過去4年平均 82.9%) 銅棒生産者 53.6%(25.9%、75.3%) 銅板生産者 32.6%(59.8%、74.4%) 銅管生産者 76.9%(39.1%、83.3%)

・1-2月期中国工業生産は前年比▲13.5%(1-12月期+6.9%)と大幅に減速(フロー需要の減少=価格の下落要因)。

・1-2月期中国固定資産投資は前年比▲24.5%の3兆3,323億元(1-12月期+5.4%の55兆1,478億元)と減速。公的部門は▲23.1%(+6.8%)と大幅に減速、民間部門も▲26.4%(+4.7%)と大幅な減速となった(ストック需要の減少=価格の下落要因)。

・1-2月期中国不動産開発投資は前年比▲16.3%の1兆115億元(1-12月期+9.9%の13兆2,194億元)と減速(ストック需要の減少=価格の下落要因)。

・3月の中国の銅輸入は前年比+13.3%の44万トン(1-2月期85万トン)、銅鉱石・精鉱輸入は前年比+0.5%の178万トン(377万トン)となった。

銅地金の輸入は過去5年平均程度であるが、米中通商戦争が激化を始めた昨年に比べると高い水準。銅鉱石の輸入は、過去5年の最高水準だった昨年の水準を上回った。

いずれも中国の工業活動が平常状態に戻りつつあることを確認する内容であり、価格の上昇要因。

・環境規制の強化で特殊需要が増加する(軽量化目的のアルミ、EV向けのニッケル・銅(通常25キロ/台の銅が使われるが、EVは80キロ/台)、蓄電池としての鉛、コバルトなど)

・中国の環境規制強化に伴うスクラップの調達難による、新塊需要の増加。

・上流部門投資不足並びに鉱石の品位低下による、鉱山供給の制限。

・亜鉛の精錬キャパシティ不足に伴う需給のタイト化。ただしTCが低下を始めており、徐々に需給は緩和方向へ。

・環境規制強化・米制裁の影響による石炭価格上昇が、中国の非鉄金属製造コストを高止まりさせる場合。

・インドをはじめとする新興国の構造的な需要増加(中長期的な要因)。

(特殊要因)

・コロナウイルスの感染拡大長期化による経済成長の鈍化。

・米国が中国に対する人権問題(香港・新疆ウイグル自治区問題)を強めた場合、再び通商問題が議題に上がる場合(価格の下落要因)。

・環境問題や人権問題(コンフリクト・メタルの問題)を背景とする鉱山供給の減少。

・資源ナショナリズムの高まり。インドネシアのニッケル未処理鉱石禁輸措置再開(銅とボーキサイトは2022年から実施の予定)。

・インドとパキスタンの対立が武力衝突に発展、インドの人種差別問題が反政府行動に繋がり、インドが人口ボーナス期の成長メリットを生かせない場合(下落要因)

(投機・投資要因)

・4月3日付のLMEロング・ショートポジションは、引き続き総じてロング・ショートの減少が続いた。3月末を含んだポジション解消の動きが継続したためと考えられる。

投機筋のLME+CME銅ネット買い越し金額は▲53.1億ドル(前週▲56.0億ドル)と売り越し幅を縮小した。ポジション解消取引の結果、ショートの買戻し圧力の方が大きかったためと見られる。売り越し額の減少率は▲5.2%。

買い越し枚数はトン数換算ベースで▲1,851千トン(前週▲1,886千トン)と鉛とアルミの売り越し幅が増加したが、その他は買戻しが入った。ネット売り越しの減少率は▲1.8%。

---≪鉄鋼原料≫---

【鉄鋼原料市場動向総括】

中国向け海上輸送鉄鉱石スワップは小幅上昇、原料炭スワップ先物は変わらず、中国鉄鋼製品先物価格は小動きだった。

中国製造業の稼働再開と、生産者側の供給制限(人員が確保できないなど)で堅調地合いが続いている。

【鉄鋼原料価格見通し】

鉄鉱石価格は中国の工場の稼働再開と、インドなどの生産国がコロナウイルス対策の影響で鉱山の稼働を停止したり、輸送を停止したりということが顕在化し始めていることが価格を押し上げるが、コロナウイルスの影響で景気減速が必定であり、現状水準でもみ合うものと考える。

中国河北省の高炉稼働率は4月3日時点で77.8%(前週76.8%)と上昇を続けており、中国の工場稼働が回復していることが伺える。

今後、中国以外の国でコロナウイルスの影響が拡大することを考えると、鉄鋼業の景況感の回復にはやはり時間がかかることになると予想される。

中国の鉄鋼製品は例年通り季節的な在庫の取り崩しが始まったが、例年よりも在庫の減少ペースが速い。生産者の供給が十分ではない中、最終需要者の稼働が回復している可能性があることを示唆している。

中期的にはValeの生産が増加する見込みであり、コロナウイルスの影響が終息すればそれが本格化するとみられることから、鉄鉱石価格の見通しはやや弱気である。

原料炭は新型コロナウイルスの影響で世界の経済活動が鈍化、鉄鋼需要の伸びも欧州・中国を中心に減速していることから、下値余地を探りやすくなっている。

しかし、生産側も同様に影響を受けていること、世界的な石炭生産制限の流れを受けて、鉄鉱石とは異なり原料炭の価格中期見通しは強気である。

【価格変動要因の整理】

(マクロ要因)

・3月の中国鉄鋼業PMIは42.2と前月の36.6から大幅に改善。

生産が回復したことと(31.3→39.3)、原材料在庫が積み上がったこと(29.2→44.9)によるもの。

受注は国内は改善したがむしろ海外向けは減速(新規受注 32.7→38.5、輸出新規受注 42.5→27.3)しており、需要面が価格を下押ししやすい。

・1-2月期中国工業生産は前年比▲13.5%(1-12月期+6.9%)と大幅に減速(フロー需要の減少=価格の下落要因)。

・1-2月期中国固定資産投資は前年比▲24.5%の3兆3,323億元(1-12月期+5.4%の55兆1,478億元)と減速。

公的部門は▲23.1%(+6.8%)と大幅に減速、民間部門も▲26.4%(+4.7%)と大幅な減速となった(ストック需要の減少=価格の下落要因)。

・1-2月期中国不動産開発投資は前年比▲16.3%の1兆115億元(1-12月期+9.9%の13兆2,194億元)と減速(ストック需要の減少=価格の下落要因)。

・3月の中国の貿易統計では、鉄鋼製品の輸出は前年比+2.3%の647万6,000トンと回復した。ただし前年の水準は米中対立の影響で過去5年の中でもほぼ下限に近く、中国外のロックダウンによる需要減少が顕在化した形。

中国の鉄鋼製品在庫水準は前週比▲99.3万トンの2,275.9万トン(過去5年平均1,383.4万トン)とコロナウイルスの影響で在庫が急増していたが、工場の再稼働で例年通り在庫の取り崩しが始まっている。

ただし、例年よりも取り崩しのペースは早く、鉄鋼生産者の稼働が最終需要家の回復よりも遅れている可能性があることを示唆している。

・2月の中国の鉄鉱石の輸入量は前年比▲0.6%の8,5914万トンとなったが、過去5年水準を下回った。鉄鋼製品在庫の高さもあって、鉄鉱石輸入の動きは鈍い。

しかし、在庫日数ベースの港湾在庫の水準は低く一定の在庫積み増し需要があると考えられる。

中国の鉄鉱石港湾在庫は前週比+40万トンの1億1,905万トン(過去5年平均1億2,613万トン)、在庫日数は+0.1日の28.4日(過去5年平均 30.9日)と依然として在庫水準は低い。

鉄鉱石の需給ファンダメンタルズはタイト化しているため、一定の鉄鉱石の輸入需要が価格を高止まりさせると考える。

・3月の石炭輸入(燃料炭・原料炭の合算)は前年比+18.5%の2,783万トンと増加し、過去5年レンジを超えた。中国の経済活動の再開を反映したもの。

ただし、石炭輸入動きを占う上で参考になるバルチック海運指数は回復してはいるものの昨年の水準を下回っている。これは主要用途である電力向けの石炭在庫の水準が高いこと、コロナからの回復が緩慢であることを示唆している。

・長期的には人口ボーナス期入りしているインドが、インフラ整備のための投資を拡大する方針(5年で約160兆円)であり、鉄鋼製品・鉄鉱石価格を押し上げ。

(特殊要因)

・世界的に広がる環境規制強化の流れで、鉄鉱石や原料炭などの生産に一定の影響が起きる場合。

・コロナウイルスの感染拡大長期化による経済成長の鈍化。

(投機・投資要因)

・特になし。

---≪貴金属≫---

【貴金属市場動向総括】

金価格は上昇した。長期金利の低下と期待インフレ率の低下で実質金利が低下したことが材料となった。銀価格は大幅高。

PGMは金価格の上昇と同時に株価が大幅な上昇となったことで、大きく買戻しが入る展開となった。

【貴金属価格見通し】

金銀は高値圏で推移すると考える。コロナウイルスの感染拡大ペースは鈍化しているものの、中国の感染者数が再び増加を始めるなど、不安要素が多いこと、影響はさほど大きくないと見られるがOPECプラスが減産で合意し、原油価格の下落余地が限定され始め、実質金利が低下しやすいことが材料。

現在の金の実質金利で説明可能な価格からの乖離(リスクプレミアム)は221ドル(前日比+2ドル)と上昇、コロナ・OPECショック前の水準(250ドル程度)を取り戻しつつある。

※毎日回帰分析をアップデートリスクプレミアム自体の水準を見直しているため、前日比の整合性が取れていない点はご注意ください。

3月期末を受けた現金化の動きで金と実質金利の関係が壊れていたが、徐々にこれを取り戻しつつある。現在の実質金利で説明可能な価格水準は1,500ドル程度と、米低金利政策の影響で下限が切り上がっている。

銀価格は金価格との比較感で売買されるが、金銀在庫レシオを元にした分析では90倍、ヒストリカルに見れば80倍程度が妥当。

関係性が薄れているとはいえCOMEX銀在庫が過去最高水準で推移しているため、しばらくは100倍を超える状態が続くと考えられる。

コロナ・OPECショックによる相場急変で、金価格と銀価格の過去の関係性が完全に崩壊してしまっており、新しい関係性が構築されるまでには時間が掛りそうだ。

弊社は価格動向分析に生産コストを用いることを是としていない。というのも、過去に生産コスト近辺で価格が推移したことがないためである。

しかし、この状況になるとよりどころとなる情報が少なく、全く無視するわけにもいかない。

Silver Instituteの過去データを参考にすると、現在、銀生産のオールインコストは10ドル/オンス程度まで低下していると考えられる。急落局面での下値目処として、少し頭に置いておくのが良い。

PGM価格は、景気の先行きは明確に悪く、少なくともQ220は悪い状態が続きそうであること、株式市場の混乱も続いているためしばらくは軟調地合いの中、神経質なレンジワークを継続することになると考える。

プラチナ価格は銀価格との連動性が高まっている。これは供給過剰で投機的な色彩が強まっているが、各国の準備金や市場取引の担保価値がみとめられている金のような安全資産としては認知されていないことによる。

銀価格は上記の通り当面低迷する可能性が高いため、プラチナ価格も低迷するだろう。

パラジウムは、世界的な景気減速に伴う自動車向け需要の減速が価格を下押しするものの、コロナウイルスの感染拡大で南アフリカの鉱山がすべて停止するなど、供給途絶リスクが顕在化しているため、高値圏での推移になると考える。

ただ、Norilsk Nickelは2020年のパラジウムの需給見通しを▲90万オンスの供給不足から、▲20万オンスの供給不足に下方修正しており、上限は切り下がったと考えられる。

3月の米自動車販売は年率1,137万台(市場予想 1,270万台、前月 1,683万台)と、急速に悪化している。明らかにコロナウイルスによる消費手控えの影響によるものである。

中国の2月の自動車販売は前年比▲79.1%の31.0万台となり、年初来の累計も前年比▲42.0%の223.8万台と減少傾向を持続している。

今後、コロナウイルスの影響が拡大する中で、日米欧も自動車販売が減速する可能性は高く、PGM価格の下押し要因になると予想される。

【価格変動要因の整理】

(マクロ要因)

・FRBは▲1.5%の緊急利下げ、無制限の量的緩和を決定、貴金属価格の上昇要因に。

ただしこれで追加の緩和手段はほぼなくなった状態であり、金価格の上昇余地は限定される。

・世界的な自動車販売の減速(米欧中)による、自動車向け排ガス触媒需要の減少(PGM)。

・コロナウイルスの感染拡大による、最大生産国の1つである南アフリカの鉱山稼働全面停止による供給懸念。

・排ガス規制強化に伴うパラジウムへのシフト観測(プラチナがパラジウムを代替するには数年単位で時間を要する)。

・パラジウム需要増加に伴うPGMの増産により、結果的にプラチナが供給過剰となり価格の下落要因に(プラチナ)。

パラジウムはニッケルやプラチナ鉱山からの副産物としての生産が大半(80%)であり、プラチナ価格が低迷する中では増産されにくい、

(特殊要因)

・中国の新型ウイルスの世界的な拡大に伴う、安全資産需要の高まり。

・原油価格低迷による財政状況の悪化、コロナウイルスの影響拡大に伴う国民の不満爆発、サバクトビバッタの大量発生による食糧危機などで、中東・北アフリカ有事が発生、それに伴う安全資産需要の高まり(上昇要因)。

・トルコとシリアのイドリブ県を巡る対立はロシアとトルコが停戦で合意したものの、再び衝突する可能性は排除できない。この場合、安全資産需要を高め、価格の上昇要因に。

・英国のブレグジットは、移行期間中の合意は容易ではなく、無秩序離脱の可能性はまだなくなっていない。

・中国地方政府・中堅中小企業の財政状況悪化に伴う景気減速による安全資産需要の増加。

(投機・投資要因)

金銀プラチナは、ロングが減少、ショートが増加。弱気のポジションに。

パラジウムはロング・ショートとも減少した。

・直近の投機筋のポジションは、金はロングが279,880枚(前週比 ▲7,649枚)、ショートが30,938枚(+2,258枚)、ネットロングは248,942枚(▲9,907枚)、銀が46,471枚(▲579枚)、ショートが16,754枚(+582枚)、ネットロングは29,717枚(▲1,161枚)

・直近の投機筋のポジションは以下の通り。

プラチナはロングが30,559枚(前週比 ▲492枚)ショートが11,538枚(+335枚)、ネットロングは19,021枚(▲827枚)

パラジウムが2,062枚(▲205枚)、ショートが1,341枚(▲14枚)ネットロングは721枚(▲191枚)

---≪農産品≫---

【穀物市場動向総括】

シカゴ穀物市場は総じて軟調。トウモロコシ価格はIMFの経済見通しを受けた原油価格の下落(需要減少観測)を受けて水準を切り下げた。大豆、小麦もつれ安の展開。

4月10日時点の米穀物作付け進捗動向は以下の通り。しかしトウモロコシ、春小麦とも例年と比較すると作付けは遅れている。

トウモロコシ 3%春小麦 5%

【穀物価格見通し】

穀物価格は高安まちまちになると考える。

トウモロコシは作付け意向面積の増加と、コロナウイルスの感染拡大に伴うエタノール向け需要の減少が価格を下押しするが、同時にエタノール生産者の大幅な減産が見込まれていることが価格を下支え。

大豆はコロナウイルスの影響による輸出減速観測や、トウモロコシのエタノール向け需要の減少に伴う飼料向け需要の増加から、競合関係にある大豆ミール需要も減少すると見られ軟調に。

小麦はそもそもシカゴの受け渡し可能在庫水準が低く、かつ、コロナウイルスの感染拡大や干ばつの影響で、ロシアがQ220の輸出を制限するとの見方による供給懸念や、欧州消費者の巣籠需要で高値圏を維持すると考える。

懸念すべきは東アフリカ・中東地域でサバクトビバッタが激増、深刻な食糧危機をもたらしており、これに伴う食品需要が増加する場合。

【価格変動要因の整理】

(マクロ要因)

・トウモロ作付け意向面積トウモロコシ 9,699万エーカー(市場予想 9,412万エーカー)大豆 8,351万エーカー(8,502万エーカー)小麦 4,466万エーカー(4,495万エーカー)

・4月の米需給報告の生産見通しトウモロコシ136億9,200万Bu(前月136億9,200万Bu)大豆 35億5,800万Bu(35億5,800万Bu)小麦 19億2,000万Bu(19億2,000万Bu)

・3月末四半期在庫(実績/市場予想/前月)トウモロコシ 79億5,300万Bu(81億8,354万Bu、114億200万Bu)大豆 22億5,300万Bu(22億2,830万Bu、32億5,800万Bu)小麦 14億1,200万Bu(14億2,979万Bu、18億4,100万Bu)

(特殊要因)

・新型肺炎の影響拡大による、輸出活動の停滞(シカゴ定期を含む生産地価格の下落要因)。

・米・イランの対立激化により、穀物輸送に影響が出る場合(下落要因)。ただし非景気循環銘柄需要が高まり最終的には上昇要因に。

・夏場以降、北米の穀物生産に影響を与えるラニーニャ現象の発生の可能性があり、価格の上昇リスク要因に。

・中国の豚コレラ被害の拡大により、飼料需要が減少した場合は価格の下落要因(逆に終息すれば上昇要因)。

(投機・投資要因)

・直近の投機筋のポジションは以下の通り。

トウモロコシはロングが227,618枚(前週比 ▲7,737枚)、ショートが283,393枚(+9,102枚)ネットロングは▲55,775枚(▲16,839枚)

大豆はロングが164,354枚(+6,325枚)、ショートが71,253枚(+2,635枚)ネットロングは93,101枚(+3,690枚)

小麦はロングが105,835枚(▲1,180枚)、ショートが70,095枚(+7,942枚)ネットロングは35,740枚(▲9,122枚)

◆主要ニュース


・1-3月中国貿易収支 132億ドルの黒字(1-2月期▲71億ドルの赤字)、3月 199億ドルの黒字(NA)
 輸出総額 前年比▲13.3%(▲17.2%) 3月前年比▲6.6%(NA)
 輸入総額 ▲2.9%(▲4.0%) 3月▲0.9%(NA)

 輸出年初来ベース
  対米国 前年比 ▲25.2%(1-12月期▲27.7%)
  対欧州 ▲16.0%(▲18.4%)
  対日本 ▲16.0%(▲24.5%)
  対アセアン諸国 +0.4%(▲5.1%)

 輸入
  対米国 前年比 ▲3.7%(+2.5%)
  対欧州 ▲7.0%(▲11.4%)
  対日本 ▲4.7%(▲9.3%)
  対アセアン諸国 +8.4%(+7.2%)

・3月米輸出物価指数 前月比▲1.6%(▲1.1%)、前年比▲3.6%(▲1.3%)
 輸入物価指数 前月比▲2.3%(▲0.7%)、前年比▲4.1%(▲1.3%)
  除原油 前月比▲0.1%(+0.2%)

・2020年4月 IMF世界経済見通し
 2020年 ▲3.0%(前回調査時比▲6.3%)、2021年 +5.8%(+2.4%)
  OECD諸国 ▲6.1%(▲7.7%)、+4.5%(+2.9%)
   米国 ▲5.9%(▲7.9%)、+4.7%(+3.0%)
   ユーロ圏 ▲7.5%(▲8.8%)、+4.7%(+3.3%)
   日本 ▲6.5%(▲7.9%)、+4.0%(+2.5%)

  非OECD諸国 +▲1.0%(▲5.4%)、+6.6%(+2.0%)
   中国 +1.2%(▲4.8%)、+9.2%(+3.4%)
   インド +1.9%(▲3.9%)、+7.4%(+0.9%)
   ブラジル ▲5.3%(▲7.5%)、+2.9%(+0.6%)
   ロシア ▲5.5%(▲7.4%)、+3.5%(+1.5%)
   サウジアラビア ▲2.3%(▲4.2%)、+2.9%(+0.7%)
   ナイジェリア ▲3.4%(▲5.9%)、+2.4%(▲0.1%)
   南アフリカ ▲5.8%(▲6.6%)、+4.0%(+3.0%)

  世界貿易 ▲11.0%(▲13.9%)、+8.4%(+4.7%)
   輸入 OECD諸国 ▲11.5%(▲13.8%)、+7.5%(+4.3%)
      非OECD諸国 ▲8.2%(▲12.5%)、+9.1%(+4.0%)

   輸出 OECD諸国 ▲12.8%(▲14.9%)、+7.4%(+4.4%)
      非OECD諸国 ▲9.6%(▲13.7%)、+11.0%(+6.8%)

 Brent価格 35.61ドル、37.87ドル

・米国立アレルギー感染症研究所 ファウチ所長、「5月1日の米経済再開、大半の地域で楽観的過ぎる。」

・IMF、アフリカなどの25ヵ国に債務返済猶予。コロナウイルスの影響で。

・米国、WHOへの資金拠出を停止。

・米国家経済会議クドロー委員長、「トランプ大統領は数日内に経済活動の再開に関し重大な発表を計画している。」

・セントルイス連銀ブラード総裁(投票権なし・ハト派)、「V字回復できない理由がない。それが起きそうにないという主張が広まっていることは承知しているが、私はそれが可能だと考えている。信頼感確保には、ウイルス検査の大規模な実施が必要。」

◆エネルギー・メタル関連ニュース


【エネルギー】
・DOE米在庫統計市場予想 原油+12,024KB(前週+15,177KB)
 ガソリン+7,299KB(+10,497KB)
 ディスティレート+2,035KB(+476KB)
 稼働率▲1.85%(▲6.70%)

・API石油統計 原油在庫+13.14MB、クッシング+5.36MB
 ガソリン+2.23MB、ディスティレート+5.64MB

・3月中国石炭輸入 2,783万トン(1-2月期 6,806万トン)

・3月中国原油輸入 4,110万トン、981万バレル/日
(1-2月期8,609万トン、1,062万バレル/日)

 精製石油製品輸入 217万トン(494万トン)
 輸出 726万トン(1,075万トン)

※原油1トン=7.4バレルとして算出。石油製品は種類の内訳が不明のためバレル換算していない。

・3月中国天然ガス輸入 692万トン(1-2月期 1,780万トン)

・貯蔵スペース不足から、メキシコ湾岸の原油をクッシングに逆走する動きが強まる見込み。

・みずほFG、石炭火力向けの新規融資を停止。

・Exxon、Shell、メキシコ湾のパイプラインで原油漏れが発生、原油生産を停止。

・Q120 米ベイカー・ヒューズ 150億ドルの現存処理を行う見通し。原油価格の下落による顧客上の落ち込みにより、油田開発サービスと掘削装置部門の長期見通しを引き下げ。

・サウジアラビア、アジア向け割増金を引き下げ。エキストラライトを▲4.3ドルの▲7.4ドル、スーパーライトを▲5.5ドルの▲3.65ドルに。

【メタル】
・3月中国銅輸入 44万トン(1-2月期85万トン)
 銅鉱石・精鉱 178万トン(377万トン)
 アルミ(未加工品含む) 輸出 52万トン(67万トン)

・3月中国鉄鉱石輸入 8,591万トン(1-2月期1億7,684万トン)
 鉄鋼製品輸入 114万トン(204万トン)
 鉄鋼製品輸出 648万トン(781万トン)

・Minsurのブラジル子会社であるTaboca、新型コロナウイルスの感染拡大で3月25日から停止していたPitinga鉱山を4月15日から再開の予定。

◆主要商品騰落率


【上昇率上位5商品】

商品名(カテゴリー)/前日比上昇率/年初来上昇率
1.プラチナ ( 貴金属 )/ +3.92%/ ▲19.18%
2.LME錫 3M ( ベースメタル )/ +3.41%/ ▲9.80%
3.日経平均 ( 株式 )/ +3.13%/ ▲16.98%
4.LME銅 3M ( ベースメタル )/ +3.11%/ ▲15.89%
5.S&P500 ( 株式 )/ +3.06%/ ▲11.91%

【下落率上位5商品】

商品名(カテゴリー)/前日比上昇率/年初来上昇率
70.DME Oman ( エネルギー )/ ▲11.55%/ ▲65.80%
69.NYM WTI ( エネルギー )/ ▲10.26%/ ▲67.07%
68.ICE欧州天然ガス ( エネルギー )/ ▲7.95%/ ▲50.05%
67.ICE Brent ( エネルギー )/ ▲6.74%/ ▲55.15%
66.ICEガスオイル ( エネルギー )/ ▲6.37%/ ▲54.48%

※弊社が重要と考える主要商品の前日比騰落率上位・下位5品目です。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。

◆主要指標


【為替・株・金利・ビットコイン】
NY ダウ :23,949.76(+558.99)
S&P500 :2,846.06(+84.43)
日経平均株価 :19,638.81(+595.41)
ドル円 :107.22(▲0.55)
ユーロ円 :117.73(+0.11)
米10年債 :0.75(▲0.02)
中国10年債利回り :2.55(▲0.01)
日本10年債利回り :0.03(+0.01)
独10年債利回り :▲0.38(▲0.03)
ビットコイン :6,873.41(+44.79)

【MRAコモディティ恐怖指数】
総合 :53.69(▲3.82)
エネルギー :100.99(▲5.46)
ベースメタル :38.93(▲1.28)
貴金属 :55.06(▲15.71)
穀物 :25.77(▲2.52)
その他農畜産品 :47.94(▲1.26)

【主要商品ボラティリティ】
WTI :183.96(+0.29)
Brent :129.87(▲4.74)
米天然ガス :71.36(▲1.43)
米ガソリン :194.91(▲20.79)
ICEガスオイル :74.19(▲12.18)
LME銅 :48.41(+0.4)
LMEアルミニウム :21.00(▲0.24)
金 :18.78(▲2.78)
プラチナ :57.02(▲18.46)
トウモロコシ :21.59(▲4.05)
大豆 :18.78(▲2.78)

【エネルギー】
WTI :20.11(▲2.30)
Brent :29.60(▲2.14)
Oman :23.06(▲3.01)
米ガソリン :72.00(+1.67)
米灯油 :94.42(▲5.04)
ICEガスオイル :279.50(▲19.00)
米天然ガス :1.65(▲0.07)
英天然ガス :15.52(▲1.34)

【石油製品(直近限月のスワップ)】
Brent :29.60(▲2.14)
SPO380cst :173.90(▲11.97)
SPOケロシン :28.04(▲2.73)
SPOガスオイル :33.38(▲3.29)
ICE ガスオイル :37.52(▲2.55)
NYMEX灯油 :99.02(▲1.91)

【貴金属】
金 :1726.97(+11.63)
銀 :15.75(+0.34)
プラチナ :781.20(+29.45)
パラジウム :2230.14(+18.64)
※ニューヨーククローズ。

【LME非鉄金属】
(3ヵ月公式セトル)
銅 :5,150(+158:31C)
亜鉛 :1,921(+22:14.5C)
鉛 :1,708(+4:22.5C)
アルミニウム :1,496(+29:39.5C)
ニッケル :11,803(+280:80C)
錫 :15,353(+295:72B)
コバルト :29,706(+124)

(3ヵ月ロンドンクローズ)
銅 :5188.50(+156.50)
亜鉛 :1930.00(+21.00)
鉛 :1703.50(▲21.50)
アルミニウム :1515.00(+31.00)
ニッケル :11905.00(+205.00)
錫 :15460.00(+510.00)
バルチック海運指数 :635.00(+28.00)
※C=Cash-3M コンタンゴ、B=Cash-3M バック

【鉄鋼原料】
62%鉄鉱石スポット(CFR青島) :休場( - )
SGX鉄鉱石 :84.89(+0.69)
NYMEX鉄鉱石 :84.25(+0.41)
NYMEX原料炭スワップ先物 :136(±0.0)
上海鉄筋直近限月 :3,470(+20)
上海鉄筋中心限月 :3,393(+5)
米鉄スクラップ :280(+7.00)

【農産物】
大豆 :847.00(▲7.25)
シカゴ大豆ミール :287.50(▲1.10)
シカゴ大豆油 :26.74(▲0.16)
マレーシア パーム油 :2312.00(+10.00)
シカゴ とうもろこし :326.00(▲5.50)
シカゴ小麦 :548.75(▲6.25)
シンガポールゴム :134.00(+1.70)
上海ゴム :10000.00(±0.0)
砂糖 :10.05(▲0.12)
アラビカ :117.20(▲2.55)
ロブスタ :1159.00(▲30.00)
綿花 :52.51(▲0.25)

【畜産物】
シカゴ豚赤身肉 :45.65(+0.75)
シカゴ生牛 :93.70(+2.70)
シカゴ飼育牛 :116.40(+1.38)

※全ての価格は注記が無い限り、取引所で取引される通貨建。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。