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欧米感染ペース減速で景気循環銘柄買われる~エネルギーは安い
  • MRA商品市場レポート

2020年4月8日 第1722号 商品市況概況

◆昨日の商品市場(全体)の総括


「欧米感染ペース減速で景気循環銘柄買われる~エネルギーは安い」

【昨日と本日の各セクターショートコメント】

◆エネルギー:OPECプラスの減産観測で上昇していたが、DOEの需給見通し下方修正を受けて急落した。

本日もOPECプラス会合を睨んだ動きで神経質な動き。減産観測が下値をもたらしつつも、需要回復見通しはネガティブで上昇を抑制。

◆非鉄金属:欧米の感染者の増加ペースの鈍化と中国の稼働再開、生産者の減産観測を受けて上昇。

コロナウイルスの影響緩和期待で上昇してきたが需要は弱く、さらなる上昇余地は限定。2日上昇したこともあり本日は下落か。

◆鉄鋼原料:新規手掛かり材料に乏しく、先物は前日の反動で鉄鉱石が下落、原料炭が上昇、鉄鋼製品は小幅に上昇した。

新規手掛かり材料に乏しいが、中国の工場再稼働とそれに伴う在庫日数の低下で在庫積み圧力で堅調。原料炭は在庫の増加や製鉄所の低稼働率を背景に軟調、鉄鋼製品も軟調。

◆貴金属:原油価格下落に伴う実質金利の上昇を受け、引けにかけて上げ幅を削り高安まちまち。

政策金利面(名目金利面)が価格を左右し難く、原油価格動向と株価動向をにらみつつ神経質な推移続く。結局現状水準でもみ合いか。

◆穀物:新規材料乏しく、反動の動き。トウモロコシは上昇し、大豆、コムギは下落した。

新型コロナウイルスの影響への評価が難しいが、需要減少でトウモロコシは軟調、悪天候の影響で大豆、小麦は堅調。

※より詳細な説明は以下をご参照さい。

市場データ・グラフ類の添付ファイルのサンプルはこちら。

【昨日の市場動向総括】

昨日の商品市場は、エネルギーセクターが再び売られたが、その他の商品は軒並み水準を切り上げた。

エネルギーはOPECプラスの減産観測が価格を押し上げてきたが、米エネルギー省の需給見通しが発表され、需要見通しが大幅に下方修正されたことが売り材料視された。

一方でその他の商品に関しては、欧米の新型コロナウイルス感染者数の増加ペース鈍化が意識され、同時に生産調整も見られていることが、かねてからの金融緩和と相まって価格を押し上げる展開となっている。

ただ、そうはいってもコロナウイルスの影響が無くなったわけではなくこれからが本番であり、やはりQ220の間、多くの商品価格は低迷するだろう。これから発表が始まる企業の四半期決算と、年度決算見通しが今後の相場動向を左右することになると予想される。

目先の注目は4月10日に行われるG20のエネルギー相会合(詳しくは本日の見通し総括をご参照ください)。

※レポートのお申込みはこちらから
https://marketrisk.jp/news-contents/news/3592.html

※新型コロナウイルスの新規感染者数
https://marketrisk.jp/news-contents/contents/8925.html

【本日の価格見通し総括】

本日も目立った経済統計の発表は予定されておらず、かつ、コロナウイルスを巡る世界の環境に大きな変化がないことから、昨日下落した商品は上昇し、上昇した商品は下落するという、調整的な取引が主体になると考えられる。

目先の注目は、今週9日に予定されているOPECプラス会合と、10日のG20エネルギー相会合。恐らくOPECプラスは「生産した原油の置き場」がないため減産を決定すると見るが、「米国の減産がなければ減産しない」というスタンスであり、交渉がブレイクしてしまう可能性もある。

ただ、需要減少時の減産であるため、減産合意したとしても価格を力強く押し上げるには不足であり、価格下支え効果程度と考えられる。価格上昇にはコロナウイルスの終息が必要条件であり、上値も限定される。

仮に交渉が決裂すれば、再びWTIで20ドルを割り込む可能性は排除しない。

【昨日の世界経済・市場動向のトピックス】

日本もとうとう緊急事態宣言を発令したが、実際には欧米と同様の都市封鎖などは行われない(都市構造的に難しい)見込みであり、結果的に景気の減速ペースは欧米に比べれば緩やかなものに留まると予想される。

しかし、そもそも対応が遅れたことは否めず、欧米と同様の封鎖を行わないということは長期戦を選択したとも言え、結果的に日本の終息は欧米に比べて遅くなると予想される。

ただ、Q220は欧米経済の失速は必須であり、オリンピックの先送りもあって、内外需の減速で日本のGDPも大幅な減速となるだろう。

状況が日本よりも2週間程度先行している米国は、新規感染者数の増加ペースの鈍化が確認され始めており、場合によると7月頃に終息する可能性が出てきた。しかしこちらも日本と同様、Q220の減速は不可避の状況。

経済の状況を表す即効性の高い指標は限られるが、弊社らしく「米ガソリン出荷」に注目すると、米国のコロナウイルスの影響が本格化を始めた3月27日時点の「ガソリン出荷」は、リーマンショック後の最低水準を下回った。

弊社の概算だが、恐らくQ220の石油製品需要は前年比▲7%程度の減少になると予想される。これと同程度の経済活動の鈍化が起きると仮定すると、Q220の米GDP成長率は、前期比年率▲24%と、過去最悪の減速が予想される。

今のところ、7月にはコロナウイルスの影響が大幅に緩和すると予想されるため、プラス成長に戻るというのが基本的な考え方だ。

そして、恐らく商品のうち景気循環銘柄の需要動向は、このGDP見通しに沿った形で動くと予想される。一旦下値余地を探ったのち、価格は年末に向けて上昇余地を探ることになるだろう。

しかし、今後の世界が「ポスト・コロナ」の世界になるのか、「ウィズ・コロナ」の世界になるのかによって、経済成長の見通しは大きく変わってくる。ウィズ・コロナであれば成長見通しは大きく低下しよう。

また、今回のパンデミックを通じて、長期的な世界の構造も大きく変化することが懸念される(リスクシナリオの整理は以下の記事からどうぞ)。
https://marketrisk.jp/news-contents/news/9987.html

【景気循環銘柄共通の価格変動要因整理】

(マクロ要因)

・各国のPMI・ISMなどのマインド系指標の減速。

中国の製造業・非製造業PMIは大幅な改善となったが、アンケートの取り方が「前月からの商況の変化」であるため、これを額面通りは評価し難い。もう数ヵ月この統計を見ていく必要があるだろう。

それ以上に、今後発表される欧米のPMIの悪化度合いが重要に。

・世界景気の減速観測。IMFは2020年の経済見通しを引き下げ(+3.4%→+3.3%)ているが、コロナウイルスの感染拡大でさらに改定される見通しでは2019年(2.9%)を下回り、リセッション入りする可能性は高まっている。

・FRBは合計で▲150bpの緊急利下げと、ドル需要ひっ迫の状況を緩和するための無制限の量的緩和も実施、米国の持っていた金融緩和のカードはほとんどなくなった。徐々に金融面での価格下支え効果は薄れる見込み。

・景気減速を受けた、各国政府・中銀の財政政策・金融緩和は価格の上昇要因(Q319の中国GDPは前年比+6.2%、前期+6.3%と1992年の統計発表以来の低水準となり、減速懸念が再び意識されている)。

※一方、鉱工業生産や固定資産投資などは政府の対策の影響が徐々に顕在化している形。

・2018年からインドが人口ボーナス期入りしており、構造的な需要の増加が見込めることは中長期的な価格の上昇要因。

(特殊要因)

・中国の新型肺炎の世界的な感染拡大(パンデミックリスクの顕在化)を受けた世界的な経済活動の鈍化(景気循環系商品価格の下落要因)。

・米中が通商面で再び対立(国営企業への補助禁止、人権面、知的財産権など)する可能性はあり、さらに新型肺炎問題が終息したのちに、ウイルス問題を受けて対立が激化する可能性も排除できず。

・欧州の政治混乱(伊仏の対立、ポピュリズムの台頭、トルコと欧州の関係悪化、トルコの景気減速など)によるリスク回避の動きの強まり(下落要因)。

・中東情勢が再度緊迫化し、域内景気への悪影響への懸念(下落要因)。

・英国のEU離脱が無秩序なものになるリスク。今後は2020年12月末の移行期間までに条件で合意ができるか否か。場合によっては、ハードブレグジットの可能性も。

・中国地方政府・中堅中小企業の財政状況悪化に伴う景気減速(下落要因)。

(投機・投資要因)

・コロナウイルスの影響拡大によるリスク回避の株安が、景気循環系商品価格にマイナスの影響を与える場合。

・コロナウイルス対策のために大量に投入された資金が、コロナウイルス終息後にリスク資産買いに走り、暴騰するリスク。

◆昨日の商品市場(個別)の総括


---≪エネルギー≫---

【原油市場動向総括】

原油価格は下落した。OPECプラスその他の国での減産合意期待や、欧米の感染者数の増加がピークを迎え、需要が回復するのではとの期待が高かったことが価格を押しあげていたが、減産合意が容易ではないとの見方が広がったことが、価格を下押しした。

4月に入ってからの換金圧力の低下で上昇、その後DOEやIMFの見通し下方修正で下落、という弊社の見通し通りの展開だが、想定以上に減産の議論が早く始まっていることが下落余地を限定している。

【原油価格見通し】

原油価格は一時的に上昇圧力が強まると予想される。OPEC側の呼びかけにロシアが呼応する形で減産が行われる可能性が高まっているため。ただし需要の回復は1年程度を要すると考えられ、上昇余地は限定されるだろう。

OPECプラスは1,000万バレルの減産を検討している(ただしこれがOPECプラスのみなのか、その他の国も含むのかはわからない)。

しかし、一時的に原油需要は全世界で▲2,000万~▲3,000万バレル減少しているといわれており、この大規模な減産であっても、需要減少分を相殺することは難しい。ただし、価格に一定の下支え効果をもたらすことになるだろう。

米国は石油製品需要の減少で生産しても在庫となってしまうことから、すでに石油製品の生産を大幅に減少させており、「価格下落による自主的な減産」は起きるだろう。

ちなみに米国はアンチトラスト法で、原油価格押し上げのための減産が認められていないが、州政府の要請に基づいて生産目標を引き下げることは可能なようだ。

仮に現在の価格水準が維持されれば、生産コストの高い米シェールオイル生産者の減産(破綻も含む)はあり得る。平均生産コストは50ドル近辺であり完全にコスト割れだからだ。

しかし、シェールオイル企業の多くは下落リスクヘッジを行っていることから、ヘッジ期間の目処である6月末、12月末までは大規模な減産や連鎖破綻はないと見ている。

とはいえ全ての生産者が価格下落リスクヘッジを実施できている訳ではないため、3分の1程度は破綻や生産停止に追い込まれるリスクがある。結果、生産量ベースで▲250万バレル程度の「自主減産」になる可能性はある(IEAの見通しとほぼ同じ)。

このように、「OPECプラスだけ」ではなく、「自主減産も含めた全世界」であれば、▲10%の減産は可能だろう。

しかし、やはり需要動向が価格を決定するため、上昇したとしても再び下落すると考える。価格水準が切り上がるためにはコロナウイルスの終息が必要条件である。

コロナウイルスが終息するまで増産を止め、実態に合わせて減産幅を縮小させるというのが恐らくメインシナリオだ。その場合、6月会合で減産規模が見直しされるだろう。

コロナウイルス禍終息後は価格が上昇するため、シェア争いが再開され増産・価格上昇が抑制されるという展開になると予想される。

影響が良く分からないのが、各国政府・中央銀行が財政・金融政策の大盤振る舞いをしている点。これによって株が急騰する可能性はあり、その場合エネルギーセクターにもリバランスの買いが入るため、投機的な観点から価格を押しあげよう。

株価の急騰は再び実態経済と、株価の顕著な乖離をもたらすため、その後のリスク資産価格を乱高下させる要因となるため要注意だ。

逆に、先進国中央銀行は持てる政策をすべて使ってしまったため、さらなる事態の悪化があった場合、打てる手段はほとんどないことはリスクといえる。

この状況でも米国とイランの対立は続いている。米国はイランに対してコロナ対策支援を申し出ているが、イランは今までの経緯もあってこれを拒否しているため、緊張状態は続くと予想する。

しかし、大統領選挙を控える米国・イランが国内の窮状を受けて歩み寄る可能性はあり得る(実際、米国側から人道的な理由でイランに対する制裁を緩和する動きが見られている)。

ただ、原油価格がしばらく低迷する可能性は高く、さらにコロナウイルスの感染拡大と、それを受けた食品価格の高騰(特に小麦)は、域内の対政権不満を高めることになる。

感染拡大中の暴動はないと見るが、終息後に政権への不満が爆発する可能性があり、その場合は顕著な供給リスクとなるだろう。

【石炭市場動向総括】

石炭先物市場は下落した。中国の企業活動の回復が始まっているものの、中国の主要消費者である電力会社の在庫水準が高いことや、景気の回復ペースは緩やかなものになるとの見方から。

【石炭価格見通し】

石炭価格は中国の輸入再開もあり、水準を切り上げる展開になると予想する。ただし経済活動が本格的に回復するには時間が掛ることから、上昇余地も限定されると考える。

石炭市場は環境規制の強化トレンドもあって、今後供給が減っていく可能性が高い一方、直ちに石炭火力からLNGやその他の再生可能エネルギーにシフトすることも難しく、しばらくは高止まりすることになるだろう。

結果的に価格変動性は低く、代表銘柄であるNEWCやAPI Coalの変動性は歴史的に見ても極めて低い状況。

このように、石炭市場の流動性が低下していくことが予想されることから、投機資金がさほど入っていないと見られ、需給を反映した価格動向となりやすい。

【価格変動要因の整理】

(マクロ要因)

・OPECプラスの増産が開始された。価格急落で早晩減産が再開されると見るが、2014年の第1次OPECショックの時と同様、長期化した場合(価格下落要因)。

・産油国の財政悪化による上流投資部門投資の減速は、インドなどの新興国需要顕在化時の価格上昇要因。

・EV普及による需要の伸び鈍化を、軽量化目的の樹脂向け需要増加が相殺(世界の需要が減少を始めるのは2050年頃からか)。

・世界的な石炭上流部門への投資規制強化による、供給減速懸念。価格上昇要因(石炭)。

・競合燃料である天然ガス・LNG価格が供給過剰で低迷、石炭価格の下落要因。

(特殊要因)

・原油価格下落とコロナウイルス感染拡大による治安悪化が、中東情勢を悪化させ供給リスクにつながる場合。

・シリアイドリブ県を巡る、トルコとシリアの武力衝突懸念(中東の不安定化による供給懸念と、難民流入による南欧州の景況感悪化)。

(投機・投資要因)

・WTI、Brentともロング・ショートが増加した。3月末の資金調達にある程度目処がたち、ポジションの再構築が始まったためと考えられる。

ただし売り圧力の方が強く、買い越し幅は縮小している。

・直近の投機筋のポジションは以下の通り。

WTIはロングが624,397枚(前週比 +46,031枚)ショートが189,289枚(+46,936枚)ネットロングは435,108枚(▲905枚)

Brentはロングが219,723枚(前週比+7,676枚)ショートが163,354枚(+8,399枚)ネットロングは56,369枚(▲723枚)

---≪LME非鉄金属≫---

【非鉄金属市場動向総括】

LME非鉄金属価格は大幅に上昇した。欧米のコロナウイルス新規感染者数の増加ペースが鈍化したことや、中国の工場再稼働、生産者側がコロナウイルスの影響で生産調整を余儀なくされていることが材料となった。

生産に携わる人員は多く、コロナウイルス感染防止の観点から操業を停止する鉱山が増加している状況。

【非鉄金属価格見通し】

非鉄金属価格は、コロナウイルスの感染拡大防止のためのロックダウンの動きが奏功し、過剰な需要の落ち込みへの懸念が後退していること、生産側にも影響が出ており、供給減少の動きが加速していることから、上昇余地を試す展開になると予想する。

ただし、回復した、感染者数の拡大ペースが鈍化した、といっても需要が減少している状況に変わりはなく、あと数ヵ月は通常状態よりも需要が抑制された状態が続くと見られ、上昇余地も限定されると考える。

Bloombergの調査では、新型コロナウイルスが生産に影響を与えるとした銅生産者は全体の17%に達し、これにEscondida鉱山やSpence鉱山も加わった場合、24%に達すると見られている。

亜鉛も10%程度、ニッケルも10%程度の供給に影響が出ると見られている。

中期的には、コロナウイルスの感染拡大がQ220のいずれかのタイミング(おそらく後半)で終息すると一般的に期待されていることから、年末にかけて水準を切り上げる展開になると予想される。

基本的に戻りは緩やかなものになると見ているものの、稼働停止となっている鉱山の稼働が速やかに再開されるのか不明であり、各国政府・中央銀行が財政・金融政策の大盤振る舞いをしている点も価格上昇リスクを強めている。

これによって株が急騰する可能性はあり、非鉄金属セクターは投機の売りポジションが増加しているため、リバランスの買いが価格を急速に押し上げる可能性があることだ。

逆に、先進国中央銀行は持てる政策をすべて使ってしまったため、さらなる事態の悪化があった場合、打てる手段はほとんどないことは下落リスクだろう。

長期的には環境面に配慮した「省エネ金属」需要が高まることから非鉄金属価格は上昇すると予想される。

具体例を挙げると、社会インフラとしてのバッテリー向け、電気自動車に使用される金属が対象となる(銅、アルミ、ニッケル、リチウム、コバルトなど)。

再び非鉄金属が持続的な上昇に転じるのは、インドの構造的な需要が顕在化するタイミングになるだろうが、中国が1994年に人口ボーナス期入りし、非鉄金属価格が上昇を始めたのが2000年頃からであることを考えると、2023~2024年頃になるのではないか。

【価格変動要因の整理】

(マクロ要因)

・3月の中国製造業PMIは52.0(前月35.7)と大幅な改善となり、好不況の閾値である50を回復。ただし、統計の強制的な不連続性発生により、統計が安定して評価できるようになるには数ヵ月を要する見込み。

生産活動が回復(27.8→54.1)、新規受注も回復しているが(29.3→52.0)、輸出新規受注の回復が緩慢であることを勘案すると(28.7→46.4)、やはり国内向けの回復によるもの。

新規受注在庫レシオも急回復しており、ファンダメンタルズ的には非鉄金属価格を押し上げ(ただし輸出需要の回復が緩慢であり影響は限定)。

・金属にもよるが、主要生産者がコロナウイルスの影響による生産調整に動いており、供給面で価格を押し上げ(労働力が集まらない、業績悪化に伴う設備投資の減額、採算性悪化に伴う減産など、理由は様々)

・3月銅製品生産者稼働状況

 銅線生産者 75.8%(前月34.7%、過去4年平均 82.9%) 銅棒生産者 53.6%(25.9%、75.3%) 銅板生産者 32.6%(59.8%、74.4%) 銅管生産者 76.9%(39.1%、83.3%)

・1-2月期中国工業生産は前年比▲13.5%(1-12月期+6.9%)と大幅に減速(フロー需要の減少=価格の下落要因)。

・1-2月期中国固定資産投資は前年比▲24.5%の3兆3,323億元(1-12月期+5.4%の55兆1,478億元)と減速。公的部門は▲23.1%(+6.8%)と大幅に減速、民間部門も▲26.4%(+4.7%)と大幅な減速となった(ストック需要の減少=価格の下落要因)。

・1-2月期中国不動産開発投資は前年比▲16.3%の1兆115億元(1-12月期+9.9%の13兆2,194億元)と減速(ストック需要の減少=価格の下落要因)。

・1-2月の中国の銅地金・製品の輸入量は2ヵ月で85万トン(前月53万トン)と前年比で+7.2%と増加、銅鉱石・精鉱 377万トン(198万トン)と前年比▲1.2%と小幅な減少となった。

・環境規制の強化で特殊需要が増加する(軽量化目的のアルミ、EV向けのニッケル・銅(通常25キロ/台の銅が使われるが、EVは80キロ/台)、蓄電池としての鉛、コバルトなど)

・中国の環境規制強化に伴うスクラップの調達難による、新塊需要の増加。

・上流部門投資不足並びに鉱石の品位低下による、鉱山供給の制限。

・亜鉛の精錬キャパシティ不足に伴う需給のタイト化。ただしTCが低下を始めており、徐々に需給は緩和方向へ。

・環境規制強化・米制裁の影響による石炭価格上昇が、中国の非鉄金属製造コストを高止まりさせる場合。

・インドをはじめとする新興国の構造的な需要増加(中長期的な要因)。

(特殊要因)

・米国が中国に対する人権問題(香港・新疆ウイグル自治区問題)を強めた場合、再び通商問題が議題に上がる場合(価格の下落要因)。

・環境問題や人権問題(コンフリクト・メタルの問題)を背景とする鉱山供給の減少。

・資源ナショナリズムの高まり。インドネシアのニッケル未処理鉱石禁輸措置再開(銅とボーキサイトは2022年から実施の予定)。

・インドとパキスタンの対立が武力衝突に発展、インドの人種差別問題が反政府行動に繋がり、インドが人口ボーナス期の成長メリットを生かせない場合(下落要因)

(投機・投資要因)

・3月27日付のLMEロング・ショートポジションは、すべてのロング・ショートが減少しており、ポジション解消の動きが強まる形となった。

3月末の決算を睨んだポジション調整に、ドル資金調達の動きが強まったことが背景。

投機筋のLME+CME銅ネット買い越し金額は▲56.0億ドル(前週▲66.7億ドル)と売り越し幅を縮小した。ポジション解消取引の結果、ショートの買戻し圧力の方が大きかったためと見られる。売り越し額の減少率は▲16.0%。

買い越し枚数はトン数換算ベースで▲2,294千トン(前週▲2,038千トン)と銅・アルミ・錫は売り越し幅が増加したが、その他は買戻しが入った。ネット売り越しの減少率は▲7.5%。

---≪鉄鋼原料≫---

【鉄鋼原料市場動向総括】

中国向け海上輸送鉄鉱石スワップは下落、原料炭スワップ先物は上昇、中国鉄鋼製品先物価格は小幅上昇した。

【鉄鋼原料価格見通し】

鉄鉱石価格は中国の工場の稼働再開と、生産国がコロナウイルス対策の影響で鉱山の稼働を停止したり、輸送を停止したりということが顕在化し始めていることが価格を押し上げるものの、景気が減速する可能性が強く意識されているため、現状水準でもみ合うものと考える。

中国河北省の高炉稼働率は4月3日時点で76.8%(前週74.4%)と上昇を続けており、中国の工場稼働が加速していることが伺える。

今後、中国以外の国でコロナウイルスの影響が拡大することを考えると、鉄鋼業の景況感の回復にはやはり時間がかかることになるだろう。

中国の鉄鋼製品の在庫積み上がりが顕著であり、今後鉄鋼向けの需要は減速すると考えられることが、価格の上値を限定しよう。

中期的にはValeの生産が増加する見込みであり、コロナウイルスの影響が終息すればそれが本格化するとみられることから、鉄鉱石価格の見通しはやや弱気である。

原料炭は新型コロナウイルスの影響で世界の経済活動が鈍化、鉄鋼需要の伸びも欧州・中国を中心に減速していることから、下値余地を探りやすくなっている。

しかし、生産側も同様に影響を受けていること、世界的な石炭生産制限の流れを受けて、鉄鉱石とは異なり原料炭の価格中期見通しは強気である。

【価格変動要因の整理】

(マクロ要因)

・3月の中国鉄鋼業PMIは42.2と前月の36.6から大幅に改善。

生産が回復したことと(31.3→39.3)、原材料在庫が積み上がったこと(29.2→44.9)によるもの。

受注は国内は改善したがむしろ海外向けは減速(新規受注 32.7→38.5、輸出新規受注 42.5→27.3)しており、需要面が価格を下押ししやすい。

・1-2月期中国工業生産は前年比▲13.5%(1-12月期+6.9%)と大幅に減速(フロー需要の減少=価格の下落要因)。

・1-2月期中国固定資産投資は前年比▲24.5%の3兆3,323億元(1-12月期+5.4%の55兆1,478億元)と減速。

公的部門は▲23.1%(+6.8%)と大幅に減速、民間部門も▲26.4%(+4.7%)と大幅な減速となった(ストック需要の減少=価格の下落要因)。

・1-2月期中国不動産開発投資は前年比▲16.3%の1兆115億元(1-12月期+9.9%の13兆2,194億元)と減速(ストック需要の減少=価格の下落要因)。

1-2月の中国の貿易統計では、鉄鋼製品の輸出は前年比▲27.0%の1,075万トンと減速、コロナウイルスの感染拡大の影響で企業活動が鈍化していることが確認された。

また、燃料炭・原料炭の内訳が出ていないが、石炭輸入は急速に増加し、前年比+33.1%の6,806万トンとなった。「新たなアノマリー」となった中国の季節的な輸入増加によるもの。

・中国の1-2月の鉄鉱石の輸入量は前年比+1.5%の1億7,684万トンとなった。鉄鋼製品在庫の増加によって生産活動が鈍化している一方、鉄鉱石の港湾在庫の在庫日数は低下しており、一定の在庫積み増し需要があると考えられるため。

中国の鉄鉱石港湾在庫は前週比▲250万トンの1億1,865万トン(過去5年平均1億2,727万トン)、在庫日数は▲1.6日の28.3日(過去5年平均 31.1日)と依然として在庫水準は低い。

鉄鉱石の需給ファンダメンタルズはタイト化しているため、鉄鉱石の輸入需要は堅調に推移すると見られ、価格を押し上げると考える。

・中国の鉄鋼製品在庫水準は前週比▲115.4万トンの2,375.1万トン(過去5年平均 1,435.9万トン)とコロナウイルスの影響で在庫が急増していたが、工場の再稼働で例年通り在庫の取り崩しが始まっている。ただし、依然として在庫水準が高いことに変わりはない。

なお、1-2月の鉄鋼製品の輸出は前年比▲27.0%の781万トンと大幅に減速しており、やはりコロナウイルスの影響が顕在化した形に。今後は徐々に回復すると見られるが感染終息状況次第である。

・長期的には人口ボーナス期入りしているインドが、すでにインフラ整備のための投資拡大方針(5年で約160兆円)を示しており、鉄鋼製品・鉄鉱石価格を押し上げ。

(特殊要因)

・世界的に広がる環境規制強化の流れで、鉄鉱石や原料炭などの生産に一定の影響が起きる場合。

(投機・投資要因)

・特になし。

---≪貴金属≫---

【貴金属市場動向総括】

金価格は下落した。長期金利の上昇と原油価格の下落に伴う実質金利の上昇で、小幅に水準を切り下げる流れとなった。

銀も金に同調したが、前日比プラス、プラチナはマイナスで引けた。

パラジウムは株の上昇を受けて水準を切り上げたが、引けにかけて株が調整したこともあり上げ幅を削った。

【貴金属価格見通し】

金銀は新型コロナウイルスへの影響が拡大、各国政府とも低金利政策や量的緩和を余儀なくされていること、ここにきて原油価格の上昇圧力が掛かっていることから、堅調な推移になると考える。

ただし、原油価格の上昇には需要の増加が必要条件であり、原油価格上昇による金価格上昇余地は限定されると考える。

現在のリスクプレミアムは165ドル(前日比 変わらず)。

※毎日回帰分析をアップデートリスクプレミアム自体の水準を見直しているため、前日比の整合性が取れていない点はご注意ください。

銀価格は金価格との比較感で売買されるが、金銀在庫レシオを元にした分析では90倍、ヒストリカルに見れば80倍程度が妥当。

関係性が薄れているとはいえCOMEX銀在庫が過去最高水準で推移しているため、しばらくは100倍を超える状態が続くと考えられる。

コロナ・OPECショックによる相場急変で、金価格と銀価格の過去の関係性が完全に崩壊してしまっており、新しい関係性が構築されるまでには時間が掛りそうだ。

弊社は価格動向分析に生産コストを用いることを是としていない。というのも、過去に生産コスト近辺で価格が推移したことがないためである。

しかし、この状況になるとよりどころとなる情報が少なく、全く無視するわけにもいかない。

Silver Instituteの過去データを参考にすると、現在、銀生産のオールインコストは10ドル/オンス程度まで低下していると考えられる。急落局面での下値目処として、少し頭に置いておくのが良いだろう。

PGM価格は、景気の先行きは明確に悪く少なくともQ220は悪い状態が続きそうであること、株式市場の混乱も続いているためしばらくは軟調地合いの中、神経質なレンジワークを継続することになると考える。

プラチナ価格は銀価格との連動性が高まっている。これは供給過剰で投機的な色彩が強まっているが、各国の準備金や市場取引の担保価値がみとめられている金のような安全資産としては認知されていないことによる。

銀価格は上記の通り当面低迷する可能性が高いため、プラチナ価格も低迷するだろう。

パラジウムは、世界的な景気減速に伴う自動車向け需要の減速が価格を下押しするものの、コロナウイルスの感染拡大で南アフリカの鉱山がすべて停止するなど、供給途絶リスクが顕在化しているため、高値圏での推移になると考える。

ただ、Norilsk Nickelは2020年のパラジウムの需給見通しを▲90万オンスの供給不足から、▲20万オンスの供給不足に下方修正しており、上限は切り下がったと考えられる。

3月の米自動車販売は年率1,137万台(市場予想 1,270万台、前月 1,683万台)と、急速に悪化している。明らかにコロナウイルスによる消費手控えの影響によるものである。

中国の2月の自動車販売は前年比▲79.1%の31.0万台となり、年初来の累計も前年比▲42.0%の223.8万台と減少傾向を持続している。

今後、コロナウイルスの影響が拡大する中で、日米欧も自動車販売が減速する可能性は高く、PGM価格の下押し要因になると予想される。

【価格変動要因の整理】

(マクロ要因)

・FRBは▲1.5%の緊急利下げ、無制限の量的緩和を決定、貴金属価格の上昇要因に。

ただしこれで追加の緩和手段はほぼなくなった状態であり、金価格の上昇余地は限定される。

・世界的な自動車販売の減速(米欧中)による、自動車向け排ガス触媒需要の減少(PGM)。

・コロナウイルスの感染拡大による、最大生産国の1つである南アフリカの鉱山稼働全面停止による供給懸念。

・排ガス規制強化に伴うパラジウムへのシフト観測(プラチナがパラジウムを代替するには数年単位で時間を要する)。

・パラジウム需要増加に伴うPGMの増産により、結果的にプラチナが供給過剰となり価格の下落要因に(プラチナ)。

パラジウムはニッケルやプラチナ鉱山からの副産物としての生産が大半(80%)であり、プラチナ価格が低迷する中では増産されにくい、

(特殊要因)

・中国の新型ウイルスの世界的な拡大に伴う、安全資産需要の高まり。

・原油価格低迷による財政状況の悪化、コロナウイルスの影響拡大に伴う国民の不満爆発、サバクトビバッタの大量発生による食糧危機などで、中東・北アフリカ有事が発生、それに伴う安全資産需要の高まり(上昇要因)。

・トルコとシリアのイドリブ県を巡る対立はロシアとトルコが停戦で合意したものの、再び衝突する可能性は排除できない。この場合、安全資産需要を高め、価格の上昇要因に。

・英国のブレグジットは、移行期間中の合意は容易ではなく、無秩序離脱の可能性はまだなくなっていない。

・中国地方政府・中堅中小企業の財政状況悪化に伴う景気減速による安全資産需要の増加。

(投機・投資要因)

・金・銀はキャッシュ化の動きでロング・ショートとも減少、特にロングの売り圧力が強かった。

PGMはプラチナが明確にベア転したが、パラジウムはショートの買い戻し圧力が強まった。

・直近の投機筋のポジションは、金はロングが287,529枚(前週比 ▲30,399枚)、ショートが28,680枚(▲882枚)、ネットロングは258,849枚(▲29,517枚)、銀が47,050枚(▲6,027枚)、ショートが16,172枚(▲3,218枚)、ネットロングは30,878枚(▲2,809枚)

・直近の投機筋のポジションは以下の通り。

プラチナはロングが31,051枚(前週比 ▲2,156枚)ショートが11,203枚(+292枚)、ネットロングは19,848枚(▲2,448枚)

パラジウムが2,267枚(▲410枚)、ショートが1,355枚(▲1,031枚)ネットロングは912枚(+621枚)

---≪農産品≫---

【穀物市場動向総括】

シカゴ穀物市場はまちまち。トウモロコシは買戻しで上昇、逆に大豆、小麦は売り戻された。

コロナウイルスの感染拡大に伴う影響と、天候不順による生産減少懸念が拮抗し方向感が出難くなっている。

【穀物価格見通し】

穀物価格は高安まちまちになると考える。

トウモロコシは作付け意向面積の増加と、コロナウイルスの感染拡大に伴うエタノール向け需要の減少が価格を下押しするが、同時にエタノール生産者の大幅な減産が見込まれていることが価格を下支え。

大豆はコロナウイルスの影響による輸出減速観測はあるものの、エタノール生産の減少に伴うDDGs(トウモロコシ由来の飼料)減少による飼料需要の増加や、作付面積の減少、南米の干ばつ観測で底堅い推移になると考える。

小麦はそもそもシカゴの受け渡し可能在庫水準が低く、かつ、コロナウイルスの感染拡大や干ばつの影響で、ロシアがQ220の輸出を制限するとの見方による供給懸念や、消費者のパニック買いで高値圏を維持すると考える。

懸念すべきは東アフリカ・中東地域でサバクトビバッタが激増、深刻な食糧危機をもたらしており、これに伴う食品需要が増加する場合。

【価格変動要因の整理】

(マクロ要因)

・トウモロ作付け意向面積トウモロコシ 9,699万エーカー(市場予想 9,412万エーカー)大豆 8,351万エーカー(8,502万エーカー)小麦 4,466万エーカー(4,495万エーカー)

・3月の米需給報告の生産見通しトウモロコシ136億9,200万Bu(前月136億9,200万Bu)大豆 35億5,800万Bu(35億5,800万Bu)小麦 19億2,000万Bu(19億2,000万Bu)

・3月の米需給報告の在庫見通し(実績/市場予想/前月)トウモロコシ18億9,200万Bu(市場予想18億9,509万Bu、前月18億9,200万Bu)大豆 4億2,500万Bu(4億2,809万Bu、4億2,500万Bu)小麦 10億Bu(9億9,417万Bu、10億Bu)

・3月末四半期在庫(実績/市場予想/前月)トウモロコシ 79億5,300万Bu(81億8,354万Bu、114億200万Bu)大豆 22億5,300万Bu(22億2,830万Bu、32億5,800万Bu)小麦 14億1,200万Bu(14億2,979万Bu、18億4,100万Bu)

(特殊要因)

・新型肺炎の影響拡大による、輸出活動の停滞(シカゴ定期を含む生産地価格の下落要因)。

・米・イランの対立激化により、穀物輸送に影響が出る場合(下落要因)。ただし非景気循環銘柄需要が高まり最終的には上昇要因に。

・夏場以降、北米の穀物生産に影響を与えるラニーニャ現象の発生の可能性があり、価格の上昇リスク要因に。

・中国の豚コレラ被害の拡大により、飼料需要が減少した場合は価格の下落要因(逆に終息すれば上昇要因)。

(投機・投資要因)

・直近の投機筋のポジションは以下の通り。

トウモロコシはロングが235,355枚(前週比 ▲31,454枚)、ショートが274,291枚(▲26,044枚)ネットロングは▲38,936枚(▲5,410枚)

大豆はロングが158,029枚(+11,828枚)、ショートが68,618枚(▲17,236枚)ネットロングは89,411枚(+29,064枚)

小麦はロングが107,015枚(+9,578枚)、ショートが62,153枚(▲468枚)ネットロングは44,862枚(+10,046枚)

◆主要ニュース


・2月日本毎月勤労統計 現金給与総額 前年比+1.0%(前月+1.2%)、実質賃金総額+0.5%(+0.4%)

・3月日本外貨準備 1兆3,662億ドル(前月1兆3,590億ドル)

・2月日本景気動向指数改定 先行指数 92.1(前月改定 90.5)、景気一致指数 95.8(95.2)

・2月独鉱工業生産 前月比+0.3%(前月改定+3.2%)、前年比 ▲1.2%(▲0.9%)

・3月米NFIB中小企業楽観指数 96.4(前月 104.5)

・2月米JOLT求人異動調査 6,882千人(前月改定 7,012千人)

・2月米消費者信用残高 前月比+223億ドル(前月+121億ドル)
 回転信用+42億ドル(▲25億ドル)
 非回転信用+181億ドル(+145億ドル)

・ECB担保基準を緩和、ジャンク債級のギリシャ債も受け入れ。

・中国、武漢の封鎖を解除。2ヵ月半ぶり。一方、ロシアとの国境から新型コロナウイルス感染者流入。

◆エネルギー・メタル関連ニュース


【エネルギー】

・DOE月報
 世界石油需要 Q120:100.1、Q220:99.4、Q320:98.7、Q420:99.3、2020:99.4

非OPEC供給(含むNGLs) Q120:66.9、Q220:65.4、Q320:65.1、Q420:65.2、2020:65.7

OPEC生産 Q120:33.2、Q220:34.0、Q320:33.6、Q420:34.1、2020:33.7

※需要見通し大幅下方修正でCall on OPEC増加。北米の生産に関しては▲250万バレル程度減少し、長期化の見込み。

・4月DOE2020年、2021年価格見通し(前月)
 WTI 29.34ドル(39.19ドル)、41.12ドル(50.36ドル)
 Brent 33.04ドル(43.30ドル)、45.62ドル(55.36ドル)
 ガソリン 1.86ドル(2.14ドル)、2.16ドル(2.33ドル)
 ディーゼル 2.35ドル(2.54ドル)、2.16ドル(2.73ドル)
 灯油 2.45ドル(2.63ドル)、2.51ドル(2.71ドル)
 天然ガス 10.45ドル(10.24ドル)、10.66ドル(10.33ドル)
 電力 13.04セント(13.05セント)、13.41セント(13.32セント)

・API石油統計 原油在庫+11.9MB、クッシング+6.8MB
 ガソリン+9.45MB、ディスティレート▲0.18MB

・DOE米在庫統計市場予想 原油+9,679KB(前週+3,920KB)
 ガソリン+5,821KB(+1,087KB)
 ディスティレート+788KB(+316KB)
 稼働率▲1.79%(▲5.00%)

・OPECプラス、▲1,000万バレルの減産を検討。Q220の世界需要は▲1,190万バレル減少を想定。減産しない選択肢も検討中。

・サウジアラビア、4月10日にG20石油相会合の開催を呼びかけ。

【メタル】
・ザンビア政府ムスクワ鉱山相、11,000人以上の労働者を解雇する案に反対、Mopani鉱山のフォースマジュールの明確な証拠を提示していない。

・コロナウイルスの影響で、世界のニッケル鉱山の10%の稼働が停止する可能性(Voisey's Bay:80千トン、Ambatovy:60千トン、Nkomati:29.5千トン、Reglan:26千トン。Bloomberg調査)。

◆主要商品騰落率


【上昇率上位5商品】

商品名(カテゴリー)/前日比上昇率/年初来上昇率
1.CME木材 ( その他農産品 )/ +9.01%/ ▲24.15%
2.インド・センセックス ( 株式 )/ +8.98%/ ▲27.12%
3.CME豚赤身肉 ( 畜産品 )/ +7.29%/ ▲38.22%
4.NYM米天然ガス ( エネルギー )/ +6.99%/ ▲15.40%
5.SHF 銀 ( 貴金属 )/ +5.80%/ ▲14.27%

【下落率上位5商品】

商品名(カテゴリー)/前日比上昇率/年初来上昇率
70.DME Oman ( エネルギー )/ ▲12.16%/ ▲61.63%
69.NYM WTI ( エネルギー )/ ▲9.39%/ ▲61.30%
68.NYM RBOB ( エネルギー )/ ▲7.61%/ ▲61.82%
67.ICE Brent ( エネルギー )/ ▲3.57%/ ▲51.71%
66.CBTオレンジジュース ( その他農産品 )/ ▲3.24%/ +9.00%

※弊社が重要と考える主要商品の前日比騰落率上位・下位5品目です。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。

◆主要指標


【為替・株・金利・ビットコイン】
NY ダウ :22,653.86(▲26.13)
S&P500 :2,659.41(▲4.27)
日経平均株価 :18,950.18(+373.88)
ドル円 :108.76(▲0.46)
ユーロ円 :118.46(+0.58)
米10年債 :0.71(+0.04)
中国10年債利回り :2.50(▲0.05)
日本10年債利回り :0.02(▲0.00)
独10年債利回り :▲0.31(+0.12)
ビットコイン :7,118.22(▲112.90)

【MRAコモディティ恐怖指数】
総合 :59.43(+0.25)
エネルギー :106.47(▲1.23)
ベースメタル :41.14(+0.67)
貴金属 :81.67(▲0.23)
穀物 :29.39(+0.48)
その他農畜産品 :50.27(+0.84)

【主要商品ボラティリティ】
WTI :179.64(▲2)
Brent :136.25(▲2.98)
米天然ガス :66.78(▲3.84)
米ガソリン :225.36(+0.24)
ICEガスオイル :86.53(▲0.59)
LME銅 :48.67(+1.97)
LMEアルミニウム :20.23(▲1.17)
金 :21.95(▲0.41)
プラチナ :85.67(▲0.23)
トウモロコシ :26.29(▲0.39)
大豆 :21.95(▲0.41)

【エネルギー】
WTI :23.63(▲2.45)
Brent :31.87(▲1.18)
Oman :25.87(▲3.58)
米ガソリン :64.82(▲5.34)
米灯油 :102.75(▲1.82)
ICEガスオイル :298.00(+4.25)
米天然ガス :1.85(+0.12)
英天然ガス :17.08(+0.10)

【石油製品(直近限月のスワップ)】
Brent :31.87(▲1.18)
SPO380cst :186.52(▲3.64)
SPOケロシン :30.73(▲1.87)
SPOガスオイル :37.67(▲0.57)
ICE ガスオイル :40.00(+0.57)
NYMEX灯油 :106.20(▲0.50)

【貴金属】
金 :1647.72(▲13.25)
銀 :15.02(+0.02)
プラチナ :739.06(▲1.41)
パラジウム :2183.34(+19.79)
※ニューヨーククローズ。

【LME非鉄金属】
(3ヵ月公式セトル)
銅 :5,086(+205:18C)
亜鉛 :1,940(+72:8C)
鉛 :1,707(+64:14.5C)
アルミニウム :1,492(+31:36C)
ニッケル :11,409(+192:59C)
錫 :14,770(+475:159B)
コバルト :29,593(▲5)

(3ヵ月ロンドンクローズ)
銅 :5024.00(+119.50)
亜鉛 :1923.00(+25.00)
鉛 :1724.00(+44.00)
アルミニウム :1478.00(+3.00)
ニッケル :11430.00(+150.00)
錫 :14730.00(+380.00)
バルチック海運指数 :604.00(▲12.00)
※C=Cash-3M コンタンゴ、B=Cash-3M バック

【鉄鋼原料】
62%鉄鉱石スポット(CFR青島) :休場( - )
SGX鉄鉱石 :81.67(▲0.78)
NYMEX鉄鉱石 :81.9(▲0.59)
NYMEX原料炭スワップ先物 :135.73(+1.60)
上海鉄筋直近限月 :3,322(+25)
上海鉄筋中心限月 :3,215(+12)
米鉄スクラップ :266(▲3.00)

【農産物】
大豆 :854.75(▲0.75)
シカゴ大豆ミール :293.80(▲3.20)
シカゴ大豆油 :27.48(+0.65)
マレーシア パーム油 :2393.00(+60.00)
シカゴ とうもろこし :331.50(+3.75)
シカゴ小麦 :549.25(▲6.50)
シンガポールゴム :130.50(+0.50)
上海ゴム :9460.00(+35.00)
砂糖 :10.38(▲0.07)
アラビカ :119.90(+3.25)
ロブスタ :1206.00(+12.00)
綿花 :52.90(▲0.15)

【畜産物】
シカゴ豚赤身肉 :44.13(+3.00)
シカゴ生牛 :88.33(+4.50)
シカゴ飼育牛 :114.93(+4.50)

※全ての価格は注記が無い限り、取引所で取引される通貨建。
※限月交代に伴う価格の不連続性は考慮されていません。予めご容赦ください。